聚氨酯细分产品龙头企业，深耕聚氨酯原材料领域一诺威主要从事聚氨酯原材料及 EO、PO 其他下游衍生物系列产品的研发、生产与销售及承接塑胶跑道等体育场地工程的施工。我们认为公司发展前景良好，预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 1.50/1.78 /2.15 亿元，对应 EPS 分别为 0.52/ 0.61/ 0.74 元/股，对应当前股价的 PE 分别为 13.6 /11.5/9.5X。我们看好聚氨酯产能逐步向中国转移+弹性体市场前景良好为公司带来业务增长机遇，首次覆盖给予“增持”评级。

全球聚氨酯产业链向中国和规模化迈进，弹性体市场空间广阔我国已成为全球最大的聚氨酯原材料和制品的生产基地及应用领域最全的地区，海外聚氨酯上游企业产能逐步关停，预计未来新增产能多数集中于中国，预计国内聚氨酯市场规模 2021-2027 年 CAGR 为 4.79%。此外，随着我国聚氨酯行业走向高质量发展和规模化方向，行业落后产能出清，老旧、中小企业退出市场，行业内具有龙头地位、创新自研技术和产业链完善的企业竞争力将得到进一步提升。目前，我国聚氨酯弹性体行业正处于快速成长期，是聚氨酯下游应用中未来增速最高的细分领域。TPU 正取代 PVC、EVA 等材料用于鞋材、薄膜等领域，医用TPU目前正处于起步阶段。预计2023-2028年我国聚氨酯弹性体CPU和TPU市场规模增速达 9-11%。

聚氨酯 CPU 全国制造业单项冠军，技术储备+产业链完备共建竞争优势一诺为旗下 CPU 产品为全国制造业单项冠军，组合聚醚产品为山东省制造业单项冠军，2021 年 CPU 率约为 34.61%，排名第一。截至 2024 年上半年，公司共获得发明专利授权 520 项，主持或参与起草了 28 项国家标准及多项行业标准。铺装材料和防水材料（灌浆料）销售占比位居行业前列。同时公司拥有聚醚-弹性体、聚酯-弹性体、聚醚-组合聚醚三大产业链，产品种类涵盖聚氨酯弹性体类；聚酯、聚醚及组合聚醚等产品；EO、PO 其他下游衍生物等产品。

风险提示：募投项目达产不及预期、宏观经济波动风险、原材料成本上涨风险。

目 录

1、 深耕聚氨酯原材料领域，2024H1 归母净利润+24.45% .......... 4

1.1、 公司简介：聚氨酯细分产品龙头企业，深耕聚氨酯原材料领域 .......... 4

1.2、 公司成本管控良好，2024H1 归母净利润同比增长 24.45% .......... 8

2、 全球聚氨酯向中国和规模化迈进，弹性体市场潜力大 .......... 10

2.1、 聚氨酯企业向规模化方向迈进，小型+没有上下游配套企业面临退出 .......... 10

2.2、 国内聚氨酯上游产能持续扩张，全球产能向中国集中 .......... 15

2.3、 聚氨酯弹性体应用领域广阔，替代传统材料市场空间大 .......... 19

3、 聚氨酯龙头企业，CPU 聚氨酯全国制造业单项冠军 .......... 23

3.1、 聚氨酯龙头企业，技术储备+产业链完备共建竞争优势.......... 23

3.2、 募投项目持续开工，打开公司成长未来空间 .......... 28

4、 盈利预测与投资建议 .......... 30

5、 风险提示 .......... 31

附：财务预测摘要 .......... 32

图表目录

图 1： 产品被广泛应用于轻工、建筑、机械、纺织、冶金、体育等行业 .......... 4

图 2： 公司股权结构清晰 .......... 5

图 3： 2013-2023 年营收 CAGR 为 12.17%（亿元） .......... 8

图 4： 2013-2023 年归母净利润 CAGR 为 6.59%（万元） .......... 8

图 5： 核心产品为弹性体以及聚酯、聚醚及组合聚醚 .......... 8

图 6： 公司加强成本管控，降本增效驱动 2024H1 归母净利率增长 .......... 9

图 7： 近年来公司三费率稳定（%） .......... 9

图 8： 公司研发费用率略有下滑（万元） .......... 9

图 9： 聚氨酯中游产品类型丰富 .......... 12

图 10： 预计国内聚氨酯市场 2027 年有望达 2379 亿元，2021-2027CAGR 为 4.79% .......... 12

图 11： 聚氨酯上游产业呈现结构分化 .......... 14

图 12： 聚醚多元醇小型企业以及没有相关上下游配套的企业将面临退出（万吨） .......... 14

图 13： 弹性体处于整个产业链的下游，更接近终端消费市场 .......... 19

图 14： 预计弹性体是聚氨酯下游应用中未来增速最高的细分领域（万吨） .......... 19

图 15： 2014 年中国弹性体消费量在聚氨酯制品比重 4.12% .......... 20

图 16： 2021 年中国弹性体消费量在聚氨酯制品比重 20% .......... 20

图 17： 2016-2021 年 CAGR 为 10.2%（万吨） .......... 20

图 18： 消费结构来看，TPU 规模最大，其次是 CPU .......... 20

图 19： 筛网筛板和滚轮是用量最大的两个下游领域 .......... 21

图 20： TPU 的下游应用非常丰富 .......... 21

图 21： 两步法制造 CPU .......... 27

图 22： 半预聚法制造 CPU .......... 27

图 23： 聚氨酯下游应用产业链 .......... 28

表 1： 公司主要产品分为聚氨酯弹性体类等三大类 .......... 5

表 2： 按照细分产品来看，CPU、TPU、聚醚、组合聚醚产品为公司收入主要来源 .......... 7

表 3： 聚氨酯材料可分为前端材料类、泡沫类、弹性体类等类别 .......... 10

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