行业进入成熟期，新国标有望催化更新需求，中高端产品占比提升带来结构性机会。2023 年我国电动两轮车保有量为 4.2 亿辆，销量为 5500 万辆（YOY￾8%）；拆分来看，新增需求（保有量年度新增）为 2000 万辆（持平）、更新需求（销量-新增需求）为 3500 万辆（YOY-13%，包含自然更新以及新国标带来的强制更换）。

（1）受益于新国标带动的存量置换需求增加，2025 年行业销量增速有望提升：我们测算 2025 年新增需求约 1597 万辆（YOY+4%）、存量自然更新需求约 2203 万辆（YOY+8%）、新国标带动的更新需求 1870 万辆，整体销量 5671 万辆（YOY+10%）。

（2）中高端产品占比不断提升：根据鲁大师用户两轮车口碑调研报告，消费者对于两轮车的心理价位不断提升。从品牌对比来看，小牛、九号等新势力品牌的智能化程度更高，且在 7000 元以上销售市场中份额绝对领先。从销量来看，2024H1 传统品牌如雅迪、爱玛等销量增速有所放缓，但九号和小牛仍保持较快增长，侧面反映了消费者对于中高端产品的需求增加。

2024 年《电动自行车行业规范条件》推出及新国标（GB17761-2024）落地，市场集中度有望进一步提升。2023 年行业 CR5 为 73%，其中雅迪 30%、爱玛20%、台铃 15%、绿源 5%、新日 4%。

（1）白名单：2024 年 8 月 22 日，工信部公示了第一批符合条件的白名单企业，包含雅迪（江苏无锡+浙江宁波+重庆永川）、爱玛（天津）、台铃（江苏无锡）、绿源（浙江金华）。行业规范白名单的推出，一方面将进一步提高行业生产端门槛，另一方面后续的以旧换新补贴等政策将对白名单企业有所倾斜，利于行业集中度进一步提升。

（2）2024新国标：目前 2024 新国标尚未落地，预计将在整车重量、塑料件占比、智能定位等方面进行规范，单车成本预计将进一步提升，利好规模效应明显、产业链布局完善的头部企业。

大规模价格战概率较低，头部企业盈利能力有望提升。2016-2023 年，行业共经历了 3 轮价格战：

（1）2016-2017 年：铅、铝等原材料价格大幅提升，行业销量增速出现下滑，头部企业如爱玛、雅迪等在此背景下降价抢份额，2017年爱玛、雅迪单车出厂价格分别同比下降 26%、6%，市占率分别提升 4pct、2pct 至 16%、13%。

（2）2019-2020 年：原材料价格有所下降，行业销量同比增长 29%，头部企业顺势降价，2020 年雅迪、爱玛市场份额分别提升 5pct、1pct 至 23%、16%。

（3）2022-2023 年：2020-2022 年受疫情及 2019 新国标影响，整体需求有所透支，23 年行业销量增速同比下滑 8%，同时原材料价格有所下行，头部企业如雅迪、爱玛等顺势降价，市场份额分别提升 7pct、2pct 至30%、20%，行业 CR2 提升至 50%。目前头部企业市占率已经较高，进一步大规模价格战的概率不大。

投资建议：建议关注爱玛科技、九号公司。（1）爱玛科技：公司渠道持续优化，中高端产品表现靓丽，量价利上行可期。预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 21.4/25.2/27.8 亿元，维持“增持”评级。（2）九号公司：公司传统滑板车业务恢复稳健增长，两轮车保持高增，新业务全地形车、割草机器人处于产品和渠道红利期，有望贡献新的增长曲线。预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 11.6/17.4/22.1 亿元，维持“增持”评级。

风险提示：两轮车行业销量不及预期；新国标落地及以旧换新政策不及预期；行业价格战加剧。

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