啤酒复盘。

1、收入及销量：1）按营收计，百威亚太仍位居港股上市啤企第一。2024 年H1，百威亚太收入为 247.0 亿元（34.0 亿美元，按 2024 年 6 月 28 日汇率计），同期，华润、青啤、燕啤、重啤收入分别为 237.4、200.7、80.5、88.6 亿元。2）按销量计，华润啤酒继续稳居港股上市啤企第一。2024H1，各啤企销量同比增速为重啤（+3.3%）>燕啤（+0.7%）>华润（-3.4%）>百威亚太（-5.8%）>青啤（-7.8%）。

2、销售单价：青啤产品结构持续升级。2024 年 H1 百威亚太、青啤与华润的销售单价依次为 5303、4283、3555 元/千升，三家企业单价同比增速分别为青啤（+0.7%）>百威亚太（-1.0%）>华润（-2.1%）。

3、毛利率：2024 年 H1 啤企毛利率同比普遍提升。百威亚太（51.5%，+0.6pcts）>华润（46.9%，+0.9pcts）>青啤（41.6%，+2.4pcts）。

4、毛销差：2024 年 H1 青啤毛销差同比提升幅度较大，百威亚太小幅改善。青啤（+2.6pcts）>百威亚太（+0.3pcts）>华润（-0.4pcts）。5、2024 年 H1，得益于普遍得到提升的毛利率，大部分啤企归母净利率有所提升。百威亚太、华润、青啤、重啤、燕啤的归母净利率分别为 15.9%/19.8%/18.1%/10.2%/9.4% ，同比分别+0.2/+0.3/+2.2/+0.0/+2.7pcts。

白酒复盘。

1）收入端：2024 年 H1，珍酒李渡营收和毛利实现较快增长。实现营收41.3 亿元，同比增长 17.3%；毛利润 24.3 亿元，同比增长 19.1%；毛利率提升 0.9pcts至 58.8%。

2）利润端：珍酒李渡实现归母净利润 8.1 亿元，同比下降 59.1%；归母净利率下降 36.6pcts 至 19.6%。

3）销售结构：次高端及高端产品销售额合计达 27.7 亿元，占比合计达 67.1%，同比提升 4.8pcts。

展望：

1）收入端，从价格上看，除青啤外，主要啤企啤酒单价有所下降。2024 年 H1，百威亚太啤酒单价同比下降 1.0%，华润单价同比下降 2.1%，青啤单价同比提升 0.7%。

从产品结构上看，2024 年 H1 华润、青啤、百威亚太中高端以上产品占比仍保持上升态势。华润啤酒中档及以上啤酒销量占比首次于上半年超过 50%，次高档及以上啤酒销量较去年同期实现个位数增长，高档及以上啤酒销量较去年同期录得超过 10%增长。青岛啤酒股份中高端以上产品实现销量 189.6 万千升，同比下降 4.0%，占啤酒总销量比重同比提升 1.6pcts。百威亚太在印度市场高端及超高端产品组合的收入实现强劲的双位数增长。

2）成本端，包材：LME 铝期货价格较年内高点回落 15.6%；易拉罐价格较年内高点回落 9.8%；箱板纸价格微降 0.4%；玻璃期货价格较年初大幅下降 44.6%。原材料：大麦价格自年初以来持续下跌，跌幅达 9.7%；大米价格自年初以来震荡下跌，跌幅 8.7%。我们认为，下半年啤企包材成本仍存在一定边际改善可能性，为啤企带来更大利润空间。

从估值角度看，目前港股啤企普遍处于估值低位。截至 2024 年 9 月 11 日收盘，百威亚太、青啤、华润的 PE（TTM）分别为 16.6、11.7 和 13.0 倍。从单价看，截至 2024年 6 月 28 日，华润啤酒和青岛啤酒股份单价分别为 3555 元/千升和 4283 元/千升，较主打高端及超高端啤酒的百威亚太（5303 元/千升）仍有 49.2%和 23.8%的提升空间，推荐有较大高端化提升空间的华润啤酒、青岛啤酒股份。

风险提示：产品安全问题；超预期激烈的市场竞争；新品市场推广不达预期；原材料成本的显著超预期波动。

目 录

1、啤酒复盘：成本改善，毛利率及归母净利率上行 .......... - 3 -

2、白酒复盘：产品组合持续优化拉动营收和毛利上行 .......... - 7 -

3、2024 下半年展望：包材等成本有望持续边际改善.......... - 9 -

4、投资建议：啤酒板块价值成长兼备，值得长期配置 .......... - 11 -

5、风险提示 .......... - 12 -

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。