本报告导读：本文复盘了海外发达市场四十年的利率下行和低利率时期，低利率环境下的大类资产表现，以及海外养老金、保险等机构在资产配置实践方面的趋势和特征。

投资要点：海外长期利率下行复盘：1980 年代初以来，海外发达市场经历了约四十年的利率下行时期，美国、日本、欧元区利率中枢持续下行，先后进入零利率，甚至负利率时期。

低利率环境下的大类资产表现：全球大类资产表现不尽相同。

债券：受益于利率下行，美、日、德债券指数经历长期上行。

股票：复盘1990 年以来的美联储五轮降息，在三轮衰退式降息背景下，权益资产表现不佳；在两轮预防式降息背景下，权益资产表现较好。

大宗商品：与利率不直接相关，但黄金受美债实际利率影响。

海外机构如何应对低利率环境：低利率对资产和负债造成双重影响，主权养老基金普遍采取：提高风险水平，增加另类资产配置，和增加境外资产配置的方式实现长期业绩保障和多元化收益来源。保险资金略有差异：美国寿险在 1990-2000 年阶段性提高了股票资产占比；日本保险经历了先提高利率债的配置比例，后通过积极拓展海外投资机会的方式，保持稳健投资业绩；欧元区保险从 2012 年之后提高股票和投资基金份额比例，债券配置比例下降。

风险提示：历史数据不代表未来；资产价格和机构行为受多重因素影响。

目录

1. 海外长期利率下行复盘 .......... 3

1.1. 美国：中枢持续下移，金融危机后进入零利率区间 .......... 3

1.2. 日本：90 年代利率快速下行，1999 年进入零利率.......... 3

1.3. 欧元区：金融危机后快速下行，2016 年进入零利率.......... 4

2. 低利率环境下的大类资产表现 .......... 5

2.1. 债券：指数长期表现优异 .......... 5

2.2. 股票：利率快速下行期表现不佳，低利率环境下表现较好.......... 6

2.3. 大宗商品：与利率不直接相关，黄金受美债实际利率影响.......... 7

2.4. 降息周期下的大类资产表现 .......... 7

3. 海外机构如何应对低利率环境 .......... 9

3.1. 低利率对资产和负债造成双重影响 .......... 9

3.2. 主权养老基金 .......... 9

3.2.1. 提高风险水平，增加另类资产配置 .......... 9

3.2.2. 增加境外资产配置 .......... 12

3.3. 保险资金 .......... 13

4. 风险提示 .......... 14

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