2024 上半年线下美护需求放缓，化妆品表现分化，个护增长具备韧性。

1）线下美护赛道：上游产品端竞争格局恶化，收入增速放缓，新材料重组胶原蛋白及 OEM 代工业务仍有景气度；下游机构端需求放缓，新老消费力减弱，开始向上游寻求 OEM 机会。

2）化妆品赛道：行业增速放缓，化妆品品牌端营收分化日益拉大；原料端终端需求走弱，行业竞争加剧，整体业绩增速放缓；代工厂端业绩增速边际有好转，但持续度有待进一步观察。

3）个护赛道：个护赛道收入与业绩增速较为稳定，个护公司积极布局抖音等新兴渠道，线上化率整体提高，固有竞争格局被打破，品牌曝光度提高。

化妆品赛道：2024H1 化妆品公司营收增速分化进一步拉大，毛销差普遍收窄，盈利能力整体下滑。上美股份、巨子生物、珀莱雅等公司营收增速超过 30%，表现亮眼，珀莱雅：主品牌持续放量，彩棠等子品牌增速亮眼，未来新品储备丰富。丸美股份：公司大单品打造能力突出，品牌心智持续强化，线上电商平台贡献超高速增长，经营质量不断提高。上美股份：把握短剧、抖音渠道红利，主品牌韩束增长强劲。巨子生物：胶原蛋白领域引领者，叠加线上直销效率提升，功效护肤板块处在黄金增长期。618 折扣加大，三费均有所提升；经营性现金流普遍下滑。珀莱雅/上美股份/巨子生物/丸美股份三费费用率分别同比+1.17pct/+1.34pct/+0.52pct/+3.60pct。珀莱雅/丸美股份经营性现金流同比-43.9%/24.3%。

线下美护赛道：新材料及布局 OEM 代工公司营收增长明显，产品结构调整后毛利率整体提升，归母净利润增速表现分化。踩准重组胶原蛋白风口的锦波生物实现业绩狂飙，2024H1营收收入增速达91%，归母净利润增速达183%。

而爱美客、华东医药医美板块营收增速均在 10%左右，表现不达预期。爱美客/昊海生物上半年业绩增速分别为 16.35%/14.64%，相较去年同期大幅下滑。

线下美护公司整体费用率有所下降，毛利率保持稳定，经营性现金流普遍提升。其中锦波生物表现突出，ROE 提升明显，营运能力突出，经营性现金流同比+323.66%，实现超额增长。

投资策略：

1）线下美护：行业成长性属于消费板块头部，供给端新材料&新技术上市带来人群渗透率增长、联合疗程带来消费频次增加、线下美护机构趋向于推有利润空间&高客单价的产品，这三点共同决定了行业的成长性。看好在重组胶原蛋白领域具有先发优势的锦波生物、巨子生物；同时建议关注在再生材料、肉毒素、光电仪器、减肥溶脂、线雕等领域有布局的公司，如爱美客；利润率明显恢复的头部线下美护下游机构，如朗姿股份。

2）化妆品：线上流量成本提高，直播电商流量下滑，渠道固化，行业增速放缓；国货品牌市占率有所提升，挤占部分日系、韩系品牌份额，国货品牌打造大单品的策略已经日趋成熟，推荐性价比较高的品牌系列，如珀莱雅、润本股份、丸美股份、贝泰妮、巨子生物（港股团队覆盖），建议关注上美股份。

风险提示：宏观因素带动消费情绪下降；行业竞争加剧风险；化妆品系统性风险；华熙生物为兴业证券科创板做市公司，锦波生物为兴业证券新三板做市公司等。

目 录

1、美护细分行业中报总结..........- 3 -

1.1 申万美护二级子行业：医美耗材赛道表现亮眼，洗护用品赛道增长具备韧性.......... - 3 -

1.2 美护细分板块业绩表现：2024 上半年线下美护需求放缓，化妆品表现分化，个护增长具备韧性..........- 4 -

2、化妆品公司中报总结..........- 5 -

2.1 24H1 品牌分化进一步加大，毛销差缩窄，盈利能力下滑.......... - 5 -

2.2 618 折扣加大，三费均有所提升；经营性现金流普遍下滑.......... - 6 -

3、线下美护公司中报总结..........- 7 -

3.1 新材料以及布局 OEM 代工的公司营收增长明显.......... - 7 -

3.2 整体费用率有所下降，毛利率保持稳定，经营性现金流普遍提升..........- 9 -

4、 美容护理:投资建议.......... - 10 -

5、风险提示.......... - 11 -

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