2024H1 造纸综述：盈利环比承压，龙头竞争优势进一步强化大宗纸：成本抬升，价格探底、盈利承压。

浆纸系：价格分化，盈利下滑。

1）成本方面，24Q2 海外延续补库、全球发运量稳健，叠加供给端扰动加剧，Q2 外盘报价上行，内盘针叶浆/阔叶浆均价环比+6.3%/+7.2%），6 月以来，由于内需不振&新增产能落地预期明确，价格高位下滑。

2）需求方面，刚需采购为主，文化纸受益于前期提价小幅落地、价盘平稳；白卡供需压力仍存，均价延续下滑。成本抬升、均价下行，Q2 行业吨盈利环比承压。展望未来，Q3 木浆供需错配，价盘高位回落，高价浆入库致纸企成本压力延续；纸价淡季仍处下行通道，吨盈利预计延续承压；Q4 低价浆入库驱动成本改善，行业 9 月旺季集中提价，盈利有望稳步回暖。

分品种看：文化纸：24Q2 双胶纸/铜版纸均价分别环比-0.1%/-0.9%，均价表现平稳，但成本仍处抬升态势，纸企盈利环比下滑。其中太阳纸业凭借原材料战略布局优势及成本管控能力，盈利表现显著由于行业，24Q2 实现归母净利润 8.02 亿元（同比+16.9%、环比-16.1%）、扣非净利润为 8.65 亿元（同比+30.0%、环比-9.2%）。

白卡纸：24Q2 白卡均价环比-7.2%，部分地区间断性停机限产，但供需压力仍存，纸价加速探底，叠加成本抬升，各企业利润明显承压，其中博汇纸业 24Q2 实现实现归母利润 0.31 亿元（同比-79.8%、环比-69.6%），扣非净利润为 0.14 亿元（同比-84.9%、环比-84.9%）。

废纸系：成本、价格延续下滑，盈利磨底。1）成本方面，24Q2 国废均价环比-4.7%；2）价格方面，纸价消化进口纸零关税冲击，下游需求不振，24Q2 箱板纸/瓦楞纸环比-4.6%/-7.3%。山鹰国际 24Q2 实现归母利润0.74 亿元（同比+6.1%、环比+90.7%），扣非亏损 0.93 亿元（Q1 亏损0.15 亿元）；玖龙纸业 24H1 净利润中枢为 4.58 亿元（23H1 亏损 9.94 亿元，23H2 盈利 2.92 亿元）。展望未来，Q3 纸价呈现阶段性反弹，但整体需求疲软且低端产品占比提升、均价预计维持低位。此外，成本温和上涨，盈利预计延续承压；Q4 旺季预计产销改善、价格回暖，龙头吨盈利有望改善。

特种纸：价盘整体平稳，龙头加速扩张。24Q2 板块收入为 105.45 亿元（同比+8.3%、环比+6.3%），归母净利润为 7.22 亿元（同比+183.5%、环比-3.3%）。Q2 高价浆入库驱动成本提升，但部分细分赛道格局优异、需求平稳，价盘延续稳定，行业吨盈利韧性明显。

价格端：24Q2 纸价表现分化，格拉辛、热转印等日用消费品类提价稳步落地，Q2 价盘延续上行；装饰原纸竞争压力显现、国内外下游需求不振，尽管龙头价盘稳定，产品结构变化导致均价略下滑；食品卡供需压力显现，预计延续下滑。Q3 淡季预计行业整体价盘承压，其中日用消费等强势品类由于格局优异，预计挺价能力较优。

销量端：特纸龙头逆势扩产，加速抢占市场份额，24Q2 产销饱满、订单景气，龙头 24 年产销有望逐季提升。

吨盈利：由于高价浆入库抬升成本，龙头吨盈利环比小幅下滑，其中仙鹤股份受益于产品矩阵多元，抗周期能力凸显，盈利表现最优；华旺科技成本管控优异，但行业消费降级、高端占比降低略拖累盈利；五洲特纸、冠豪高新受制于白卡价盘承压，盈利环比走弱。展望未来，Q3 成本延续上涨、纸价预计平稳略下滑，吨盈利预计延续小幅下滑；Q4 旺季价盘有望维持平稳，且低价浆入库，盈利有望回暖，其中仙鹤股份、五洲特纸自产浆产能爬坡、效率提升，表现预计优于行业。

风险提示：下游消费复苏不及预期，产能爬坡不及预期，浆价超预期波动，测算误差风险。

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