24H1 需求整体弱复苏下板块平稳增长，24Q2 淡季以价换量积极调整降速。

从板块整体表现看，24H1 白酒上市公司实现营收总和 2412 亿元/同比增长13.5%，实现归母净利润 957 亿元/同比增长 14.6%；单季度看，24Q2 白酒上市公司实现营收总和 917 亿元/同比增长 11.2%，实现归母净利润 338 亿元/同比增长 12.4%。总体而看，宏观需求弱修复叠加酒企淡季主动调整渠道体系、调节发货速度下，板块整体仍实现平稳过渡增长，单季度同比增速放缓，淡季调整优先，24H1 营收和归母净利润的同比增量较 23H1 有所收窄。

经营稳定性优先，整体调整降速，龙头集中分化加剧。复盘上半年行业基本面表现，24Q2 以来需求转淡较为显著，淡季酒企重心转向维系行业价格体系，控货挺价维持渠道健康流转，历经短期批价波动+基本面预期转弱带来估值下杀后，当期板块 PE-TTM 仅 18.1X，处历史低位。从报表表现看，24H1需求整体弱复苏下板块平稳增长，24Q2 淡季以价换量积极调整降速，实际基本面兑现优于情绪面悲观预期，结构上呈现纺锤形增长，板块表现来看，高端白酒＞二三线酒企>区域龙头白酒>次高端白酒，其中高端白酒经营韧性凸显，回款稳定、业绩兑现度较高，次高端受商务需求持续疲软影响整体压力较大，区域酒中 100-300 元大众价格带承接宏观经济弱复苏所导致的一二线城市消费降级以及乡镇消费升级需求表现亮眼，优质品牌势能及利润端弹性加速显现。当前环境中，我们认为白酒板块降速调整，明晰稳健成长趋势，股息红利具备相对优势，关注中长期布局空间。

投资建议：在新价格新产业周期下，我们认为行业呈现挤压式增长中预计分化将进一步加剧，白酒板块经营稳健性优先，红利资产属性凸显。

建议关注：

1）在宏观经济换挡期下，品牌+渠道为王：高端白酒经营稳健业绩确定性强【贵州茅台】【五粮液】【泸州老窖】；次高端龙头全国化进程加速，清香势能提升【山西汾酒】；区域龙头结构升级+费效优化下利润弹性释放【迎驾贡酒】【古井贡酒】【今世缘】；

2）受益于未来酱酒市场稳步扩容下带来提升空间的【珍酒李渡】；

3）精耕区域稳步扩展、伴随地区消费升级的企业，关注未来几年受益于甘肃地域低价格带提升的【金徽酒】；具备多方位改革预期【伊力特】；

4）酒类线上销售扩容趋势明确，关注兼具强供应链优势+强中后台运营基础的专业运营平台【新华都】

风险提示：宏观经济恢复不及预期、居民消费恢复不及预期、食品安全风险、行业竞争恶化等

正文目录

1 白酒：淡季调整降速，龙头集中分化加剧 .......... 4

1.1 板块整体：24Q2 报表降速平稳过渡，内部分化加剧 .......... 4

1.2 营收端：营收低预期下实际兑现平稳，行业韧性延续 .......... 6

1.3 费率端：费用改革持续推进，降本增效、C 端导向成为企业共识 .......... 7

1.4 利润端：盈利能力分化加剧，板块整体盈利水平增长收窄，龙头发力产品结构提升 .......... 9

1.5 回款表现：合同负债淡季下降，销售收现表现分化，关注旺季促回款政策 .......... 12

1.6 重视资本回报，强化分红稳定股东信心，后周期优质资产属性凸显 .......... 13

1.7 转酱趋势延续，关注突围潜力企业 .......... 14

2 投资建议：行业结构持续分化，头部酒企韧性尽显，关注底部布局时机 .......... 14

3 风险提示 .......... 15

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