宏观波浪式复苏，消费阶段性承压。2024H1 白酒板块营业总收入同比增长 14.09%，归母净利润同比增长 13.87%，扣非净利润同比增长14.16%；24Q2 白酒板块营业总收入同比增长 11.98%，归母净利润同比增长 10.64%，扣非归母净利润同比增长 10.7%。从宏观层面看，23H2以来疫后消费脉冲消退，24Q2 消费进一步走弱，内需仍待提振。24Q2社零、餐饮同比增速较 Q1 回落，特别 5 月以来消费颓势加剧，端午小长假旅游、白酒消费不振，1 是居民收入预期不佳，2 是地产等资产价格回落造成负财富效应。参考麦肯锡 2024 年消费趋势调研报告，26~41周岁的中青年人群作为消费主力群体，消费信心更偏悲观。此外，周期磨底时间拉长，也侧面加重消费者对未来不确定性的担忧，进一步加剧储蓄倾向。行业层面，24Q2 季末高端酒批价波动加大，其他上市酒企核心单品批价走势稳中有升，主因淡季多数酒企控货稳价为先，以便更好为 Q3 旺季蓄力排雷。高端价格带 Q2 季末茅五批价波动加剧，体现渠道信心偏弱，行业需求展望相对谨慎；次高端价格带：优先维护价盘成为酒企呵护长期良性发展的共识，Q2 淡季酒企出货管控普遍加强，主动消化库存、防范风险。

高端酒稳字当头，次高端普遍降速，地产酒韧性延续。24Q2 白酒板块总营收同增 11.98%，归母净利润同增 10.64%，24Q2 增速放缓，1 是淡季需求走弱，2 是存在基数落差（23Q2 宴席显著回补），3 是酒企着眼长期主动调控经营节奏。其中，产品结构偏高、商务需求占比较大的高端、次高端酒企，收入兑现压力显现，降速提质开始成为普遍选择；主力价格带偏低（100~300 元）、大众需求为主的区域酒企，销售及收现韧性仍有延续。24H1 行业整体表观回款增速>收现增速>收入增速，行业-剔除茅五收入增速>表观回款增速>收现增速，显示多数酒企渠道回款意愿更趋谨慎，经销商客户开始进行主动去库。回款端，除茅台、五粮液、伊力特 24Q2 增速同比改善之外，其他酒企均有承压；收现端，24Q2收现增速加快主系茅五贡献，其他酒企 Q2 收现增速大多承压，需求下行压力逐步向龙头酒企报表传导。分板块看，高端酒企 Q2 收入符合预期，聚焦理性发展，主动调控节奏；次高端酒企底部承压分化加剧，尚待需求修复；地产酒皖酒、苏酒韧性延续，冀酒弹性持续释放利润端:毛利率小幅提升，净利润收窄趋势延续。24Q2 白酒板块毛利率82.16%，同比+0.46pct。高端酒、次高端、区域酒分别同比+0.58pct、-3.13pct、+0.76pct。费率方面，24Q2 白酒板块销售费率同比+0.77pct 至11.89%；管理费率同比下滑 0.48pct 至 5.11%。销售费用率同比小幅提升，主系多数酒企加强费用管控，向管理端要效益，渠道随量促销费用保持收缩，C 端营销投入则借助数字化手段加强费用落地管理。利润增速方面，24Q2 高端（13.17%）＞地产酒（8.68%）＞次高端（-6.97%）。

利润弹性角度来看，24Q2 酒企整体利润弹性同比回落显著，但五粮液、老白干酒逆势提升。

投资建议：我们认为，2024 年食饮投资策略主线是低估值优质确定性成长+高股息率，辅线是经营改善，关注稳定政策的持续加码和风险偏好变化。中性假设下，2024 类 2022 波动性仍存，低位布局更理性。白酒中长期看好基本面坚挺和份额提升标的，也看好现金流支撑的股息率品种，短期布局旺季前预期差不掩对长期价值的认同。推荐山西汾酒、贵州茅台、五粮液、泸州老窖、迎驾贡酒、古井贡酒、老白干酒等，建议关注：珍酒李渡、今世缘。

风险提示：消费修复不及预期风险、行业竞争加剧风险。

内容目录

1. 白酒中报总结：结构承压，收现放缓，报表风险逐步释放 .......... 4

1.1. 宏观波浪式复苏，消费阶段性承压.......... 4

1.2. 茅五价盘波动削弱需求信心，次高端加强调控明确价在量前.......... 5

2. 收入端：高端酒稳字当头，次高端普遍降速，地产酒韧性延续 .......... 6

2.1. 高端白酒：聚焦理性发展，主动调控节奏.......... 9

2.2. 次高端白酒：底部承压分化加剧，尚待需求修复.......... 11

2.3. 地产酒：皖酒、苏酒韧性延续，冀酒弹性持续释放.......... 13

3. 利润端：毛利率小幅提升，净利润弹性收窄趋势延续 .......... 15

3.1. 毛利率：整体小幅上行，次高端结构承压明显.......... 15

3.2. 费用率：销售费率小幅上行，管理费率延续优化.......... 16

3.3. 营业税率：整体平稳，季度同比小幅提升.......... 17

3.4. 利润增速：次高端弹性显著收窄，地产分化加剧.......... 17

4. 投资建议 .......... 19

5. 风险提示 .......... 19

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