阜丰集团发布 2024年中报，24H1公司实现营收 133.7亿元，同比下降1.6%；实现归母净利润 10.4亿元，同比下降 32.3%。公司整体营收增速回落，短期盈利承压。

食品添加剂及动物营养基本盘稳健，收益组合多元化。分业务来看，24H1食品添加剂/动物营养/高档氨基酸/胶体/其他分别实现营收 69.2/42.0/10.8/9.0/2.8 亿元，同比 +5.5%/+2.5%/+29.9%/-44.9%/-40.1% ，营收占比分别为51.7%/31.4%/8.0%/6.7%/2.1%。24H1 公司营收下降主要由于胶体和其他收入减少较多，抵销了另外三个板块的收入增长。归母净利润下降较多主要是由于胶体毛利率下降较多叠加其他板块毛利率由正转负所致。

味精及黄原胶价格波动致毛利承压，苏氨酸赖氨酸格局改善。24H1公司毛利率为 17.2%，同比-5.1pp，净利率为 7.8%，同比-3.4pp。24H1毛利率下滑较多主要源于胶体和其他板块的利润率下降较多，影响净利率。分业务来看，食品添加剂/动物营养/高档氨基酸/胶体的毛利率为 11.0%/20.4%/36.8%/39.2%，分别同比-3.8pp/+5.9pp/+0.7pp/-21.9pp。食品添加剂板块毛利率下降主要源于味精的毛利贡献减少，24H1味精销量同比增长 22.2%，但平均售价同比减少 13.8%，需求回升幅度整体低于预期。动物营养板块毛利率上升主要受养殖周期改善影响，苏氨酸与赖氨酸量价齐升驱动毛利贡献增加。高档氨基酸板块毛利率略有上升，主要来自于价格保持平稳的同时销量略有上升。胶体板块毛利率大幅下降主要源于黄原胶的平均售价较去年同期下跌 48.2%。

费用率保持平稳，规模效应摊薄成本。24H1 销售费用率和管理费用率分别为6.9%和 3.5%，分别同比+0.5pp/-0.5pp，主要源于 24H1 公司销售费用同比增长6.1%，研发费用同比减少 14.9%。近年来公司销售、管理费用保持较为平稳，随收入上涨费率逐步摊薄，公司计划完善物流体系、进一步降低单位运输成本，预计销售费用率和管理费用率将得到进一步优化。

盈利预测与评级：预计 2024-2026 年归母净利润分别为 21.9亿元、32.3亿元、43.2 亿元，EPS 分别为 0.87 元、1.28 元、1.71 元。给予公司 2025 年 4 倍估值，按照 0.93:1的汇率，对应目标价 5.51港元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产品价格波动、行业竞争加剧、海外市场波动等风险。

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