特海国际（9658.HK/HDL.US）：管理层长期愿景反映公司巨大的增长潜力管理层表示，特海长期稳定的发展战略及目标包括积极提升顾客就餐体验、持续扩大餐厅网络、持续提升餐厅经营表现、积极发展和探索新的业态，最终成为领先的全球化综合餐饮集团。在我们看来，公司的战略目标兼顾了翻台率的提高、门店网络的扩张以及门店盈利能力的提升，体现了管理层对未来收入与利润扩张的乐观展望。对应 8.0x 2025 EV/EBITDA 的估值，我们给予特海国际港股（9658.HK）新的目标价 16.6 港元，美股（HDL.US）新的目标价 21.3 美元，并都维持“买入”评级。

翻台率趋势持续向好，2H24 有望环比提升：公司 1H24 翻台率同比大幅提升 0.5 至 3.8x，主要归功于公司加强了员工 KPI 考核，优化了业务流程，从而有效撬动各级管理层的积极性来提升顾客满意度。

随着服务的提升，门店本地顾客占比不断提升，打开了翻台率持续提升的巨大空间。大部分区域的客单价（以本地货币计算）都有不同程度的提升，但受到汇率的影响，报表口径客单价同比下降 0.9 美元至 24.6 美元。基于目前的趋势，我们预计 3Q24 的翻台率有望环比 2Q24 有进一步的上升，而 2H24 客单价受汇率的影响将有所减小。

长期开店空间巨大，2025 年开始加速拓店：公司 1H24 新开 8 家门店（5 家在东南亚，2 家在北美，1 家在东亚）。目前 70%的门店集中在东南亚，而北美仅有 13 家门店。管理层表示目前公司在东南亚依然有很大的下沉空间，且新开门店在短期内有望达到理想的翻台率水平和持续稳定的盈利。基于东南亚目前 3.7 的平均翻台率水平，我们认为东南亚市场远未达到饱和。同时，管理层也表示北美餐饮市场体量巨大，未来开店空间可期。我们预计公司 2H24 新开门店数不超过 5 家，但 2025-2026 年将以 20%-30%的扩张速度加速拓店。

门店经营利润率依然有较大上升空间：公司持续优化供应链，1H24毛利率同比小幅扩张 0.1ppt。尽管翻台率大幅提升，但员工成本占收入的比例反而上升了 0.8ppt，主要系公司为了提升服务质量增加了门店员工数，同时提高了员工的薪资水平。因此，1H24 餐厅经营利润率仅同比提升 0.4ppt 至 8.7%。我们认为公司处于扩张期，需要较多的单店员工数来提升顾客就餐体验，打造品牌形象，建立客群基础。但未来随着门店客群日渐稳固，单店员工数依然有下降的空间。管理层表示，长期合理的餐饮利润率在 10%-15%。公司将持续提升翻台率水平来驱动餐厅利润率的持续提升。

寻求长期多品牌发展：公司计划从今年开始推进红石榴计划，即对新的餐饮品牌和新的业态进行研究和孵化。管理层认为，多品牌战略不仅能够带来新的增长驱动力，也能够在供应链上与海底捞形成协同效应，使效益最大化。管理层相信公司具有多品牌运营的能力，并能将这种能力在海外市场不同区域进行复制。我们认为，多品牌战略可能会为公司长期增长带来一定的想象空间，但短期对收入的帮助基本可以忽略。

投资风险：行业竞争加剧；海底捞品牌力下降；人工成本大幅上升。

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