2024 年上半年光伏行业竞争加剧，虽需求维持高景气（国内新增装机 102GW 同增 31%、电池组件出口 158GW 同增34%），但产业链价格快速下跌，各环节盈利承压，产业链呈现“量增利减”状态。上半年【SW 光伏设备】口径实现营收 3032 亿元，同比下降 26%，实现归母净利润-73 亿元，同比下降 114%。

二季度产业链需求环比一季度有所提升，【SW 光伏设备】口径实现营收 1657 亿元，同比-26%，环比+21%；但价格快速下降导致主产业链进入亏损状态，同时产生较大规模存货减值计提，实现归母净利润-67 亿元，亏损幅度有所加大，销售毛利率 11.8%，同比-9.1PCT、环比-2.6PCT；销售净利率-2.4%，同比-14.2PCT、环比-4.5PCT。

盈利能力：二季度硅料、硅片、电池片环节毛利率转负，硅料、硅片基本进入现金亏损状态，盈利显著承压；电池片环节部分企业因技术及产品优势亏损幅度可控；一体化组件企业整体处于盈亏平衡附近，主要受益于海外高盈利市场出货；光伏玻璃、胶膜环节头部与二三线企业的毛利率差距维持较高水平，竞争格局稳定；逆变器、支架盈利与主产业链相关性较低，整体处于较高水平，逆变器收入、盈利出现回暖；竞争格局相对较差、或此前盈利处于相对高位的其他辅材环节，受到下游客户盈利大幅承压的影响，盈利能力下降；设备方面，合同负债开始进入下降阶段，期待新技术迭代带来新的一轮订单增量。

营运能力：主产业链各环节固定资产利用率较 2022-2023 年周期高点显著下降，除光伏玻璃外辅材环节周转率也有一定回落。行业承压背景下，主产业链企业加速营运周转以缓解资金压力，上半年主产业链各环节净营业周期（应收账款及票据周转天数+存货周转天数-应付账款及票据周转天数）略有下降；因主产业链企业在付款期限方面具有一定话语权，上半年辅材环节净营业周期有一定增加。

资产结构及偿债能力：资金方面，二季度末头部企业在手资金仍相对充足，主产业链企业多增加借款、优化负债结构以应对寒冬，辅材头部企业资金优势明显。偿债能力方面，二季度末辅材企业整体偿债能力较主产业链更优，其中福莱特、福斯特、美畅股份头部优势明显。

现金流及资本开支：二季度主产业链企业逐步开始发货确认收入，整体统计角度看现金流环比略有改善，但受到经营端盈利承压幅度较大的影响，相比往年 Q2 仍处于偏低水平；辅材企业受到账期及汇票承兑（24Q2 普遍收到两到三个季度之前确认收入的现金流，彼时产品价格仍相对较高）、加大账款催收力度等影响，大部分环节经营性现金流显著改善。资本开支方面，二季度主产业链资本开支环比基本持平、环比有所下降，主要因盈利承压背景下企业大部分选择放缓新增产能投入；辅材环节扩产速度亦有放缓。

投资建议展望后续，当前产业链价格及盈利已明确处于底部，供给端落后产能的出清进程从 23Q4 开始，至今已经历了二三线企业掉队、跨界企业批量退出、头部产能开启整合等多个具有标志性事件的阶段，目前已进入这一轮供给侧洗牌的中后期，后续终端需求释放或将逐步带动产业链盈利修复，头部企业优势有望持续凸显。

再次重申景气周期底部对“强α公司”的重点布局机会，当前位置我们认为是胜率、赔率皆佳的时间窗口。当前最看好的方向：强α公司、边际改善环节、新技术，并逐步关注有机会“剩着为王”的主链龙头。推荐组合：阳光电源、阿特斯、福斯特、福莱特、信义光能（完整标的组合见正文）。

风险提示传统能源价格大幅（向下）波动，行业产能非理性扩张，国际贸易环境恶化，储能、泛灵活性资源降本不及预期。

内容目录 

1 板块回顾：需求维持增长，供给压力下价格及盈利下跌 .......... 5 

1.1 需求：国内装机及电池组件出口维持高景气.......... 5 

1.2 产业链价格：价格快速下跌至较低水平.......... 6 

1.3 产业链盈利测算：上半年主产业链盈利持续承压.......... 8 

2 财务分析.......... 8 

2.1 光伏板块财务回顾：产业链量增利减趋势明确，ROE 降至底部水平 .......... 8 

2.2 盈利能力：主产业链盈利承压，光伏玻璃、胶膜头部优势显著.......... 11 

2.3 营运能力：固定资产周转放缓，主产业链加速营运资金周转.......... 13 

2.4 资产结构&偿债能力：主产业链增加借款、优化负债结构以应对寒冬，辅材偿债能力略优.......... 15 

2.5 现金流&资本开支：主链经营承压现金流同比较弱，资本开支显著放缓.......... 18 

3 核心环节经营分析.......... 21 

3.1 一体化组件：盈利分化加剧，海外高盈利市场、优势产品布局有望拉开盈利差距.......... 21 

3.2 光伏玻璃、胶膜：行业格局稳定，盈利持续承压背景下头部优势凸显.......... 23 

3.3 逆变器、储能：Q2 收入及盈利出现回暖，存货周转进一步加快 .......... 25 

3.4 光伏设备：合同负债开始进入下降阶段，期待新技术迭代带来新的一轮订单增量.......... 26 

4 展望及投资建议.......... 29 

4.1 总结及展望：磨底与分化并进，头部优势持续凸显.......... 29 

4.2 投资建议：重申景气周期底部对“强α公司”的重点布局机会.......... 30 

5 风险提示.......... 32 

图表目录

图表 1： 国内光伏新增装机及增速（GW，%） .......... 5

图表 2： 国内月度光伏新增装机（GW，%） .......... 5

图表 3： 国内组件&电池出口规模（MW，%） .......... 5

图表 4： 2024H1 组件出口国家分布.......... 6

图表 5： 2Q24 组件出口国家分布.......... 6

图表 6： 2024H1 电池出口国家分布.......... 6

图表 7： 2Q24 电池出口国家分布.......... 6

图表 8： 不同品质硅料价格及价差（万元/吨，截至 2024 年 8 月 28 日） .......... 7

图表 9： 硅片价格及价差（元/片） .......... 7

图表 10： 电池片价格及价差（元/W） .......... 7

图表 11： 组件价格及价差（元/W） .......... 7

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