招商银行发布 2024 年半年报,24H1 营收、PPOP、归母净利润同比增长-3.1%、-4.5%、-1.3%,分别较 24Q1 变动+1.56pct、+1.56pct、+0.63pct,增速回升,好于市场预期。累计业绩驱动上,规模增长、拨备计提、其他非息是主要正贡献,息差、中收、成本收入比形成负贡献。
亮点:(1)息差降幅收窄。24H1 息差 2.0%,较 24Q1 下降 2bp,降幅同比收窄。资产端收益率在经济下行、降息和市场利率中枢回落背景下持续承压;负债端受益于手工补息整改、存款利率和主动负债利率下调,今年以来单季度计息负债成本率已连续两个季度环比回落,对息差形成支撑。(2)资产质量稳定。24Q2 末不良率 0.94%,较 24Q1 末回升 2bp,基本平稳,个人贷款不良率趋稳,从上半年可比口径来看,相比 23 年末,24Q2 末个人消费贷不良率有所回落,经营贷和信用卡不良率上行幅度收窄;对公不良率继续改善,上半年房地产不良率下降14bp。24Q2 末关注率 1.24%,环比回升 10bp,逾期率 1.42%,环比回升 11bp,虽然前瞻性指标有所波动,但我们测算上半年不良新生成率 0.81%,同比回落 2bp,资产质量稳健性好于同业。24Q2 末拨备覆盖率 434.42%,环比下降 2.40pct,拨备安全垫依旧夯实。(3)内生资本增长可持续。24Q2 末风险加权资产增速 6.5%。公司 24H1 年化 ROE为 15.4%,ROE*(1-分红率)约为 10%,公司内生资本增速高于风险加权资产增速和总资产增速,公司扩张稳健珍惜资本。经济下行期,相比规模扩张,资产质量稳定和内生资本持续性更重要。公司内生资本补充能力强,分红率提升或仍有空间。
关注:中收依旧承压。24H1 中收同比下降 18.6%,财富管理和银行卡相关业务收入大幅收缩。公司中收承压一方面源自政策降费让利和资本市场活跃度较低的行业性因素,另一方面源自公司中收业务行业领先,下行期承受额外的相对优势收敛的压力。未来关注经济和资本市场活跃度回升给公司中收回升带来弹性。
盈利预测与投资建议:虽然下行期公司基本面相对优势收敛,但负债、中收和资产质量基本面绝对水平依旧领先行业,仍是行业标杆。预计24/25 年归母净利润增速为 0.2%/0.8%,EPS 为 5.65/5.69 元/股,BVPS为 40.6/44.4 元/股,最新 A 股收盘价对应 24/25 年 PB 为 0.8X/0.7X,对应 24/25 年 PE 为 5.8X/5.8X。维持 A 股合理价值 55.63 元/股不变,对应 24 年 PB 估值约 1.4X,按照当前 AH 溢价比例,H 股合理价值为57.10 港币/股,均给予“买入”评级。
风险提示:(1)宏观经济超预期下行,资产质量大幅恶化。(2)居民消费复苏不及预期,影响零售贷款投放。(3)存款成本管控不及预期。
图表索引
图 1:累计营收、PPOP、归母净利润同比增速..........4
图 2:累计同比业绩拆分(2024H1)..........5
图 3:累计同比业绩拆分(2024Q1) ..........5
图 4:单季度营收、PPOP、归母净利润同比增速 ..........7
图 5:单季度同比业绩拆分(2024Q2)..........8
图 6:资本充足率..........18
图 7:风险加权资产增速与内生资本增长..........19
图 8:股东数量与户均持股数量..........19
表 1:关键财务指标概览(单位:百万元)..........3
表 2:累计业绩同比增速..........4
表 3:累计同比业绩拆分..........6
表 4:累计业绩结构..........6
表 5:单季度业绩同比增速..........7
表 6:单季度同比业绩拆分..........7
表 7:单季度业绩结构 ..........8
表 8:累计 ROE 拆解..........9
表 9:单季度 ROE 拆解..........9
表 10:净息差、净利差、生息资产收益率、计息负债成本率..........10
表 11:生息资产分项收益率、计息负债分项成本率、利息收支结构 ..........10
表 12:生息资产情况(单位:百万元).......... 11
表 13:计息负债情况(单位:百万元)..........12
表 14:贷款情况 ..........13
表 15:存款情况(单位:百万元)..........14
表 16:投资类资产情况(单位:百万元)..........15
表 17:非息收入、其他综合收益..........15
表 18:手续费结构..........16
表 19:资产质量关键指标(单位:百万元) ..........16
表 20:不良贷款情况..........17
表 21:减值损失、拨备余额(单位:百万元)..........18
表 22:前十大股东(2024 年二季度末)..........20
表 23:前十大股东(2024 年一季度末)..........20

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