公司是我国能源装备行业龙头企业，产业结构多元完备，构建了“六电并举”及“六业协同”的产业发展格局，业绩较纯设备公司更为稳健。我们预计2024-2026 年归母净利 42.9/55.4/58.9 亿元。基于对公司 2024 年 EPS/BPS 1.38/12.85 元的预期，因公司 24-26 年归母净利 CAGR（18%）低于 A 股可比公司均值（26%），我们给予 A 股目标价 18.85 元，对应 24E PE 13.7x，较可比公司 Wind 一致预期（18.2x）有 25%折让；H 股历史 5 年 PB 均值0.82x，考虑公司有望受益于水火核传统电源带来的常态化订单，给予公司H 股 24E PB 0.86x，目标价 12.15 港元，首次覆盖予以“买入”评级。

电力转型背景下，火水核等传统电源或迎来常态化装机增量随新能源电量/装机占比提升，我国电力系统面临平衡调节能力与电力保供的挑战，火水核等传统电源有望迎来发展窗口期。2022 年以来火电核准高增 ， 2022/2023/1H24 新 核 准 煤 电 项 目 103/123/11GW ，气电项目33/10/2GW，且据我们测算，2024-27 年火电新增核准将维持在 41~57GW，以保障 2027-30 年备用率重回 15%；核电审批常态化后有望每年新核准 10台机组，改善沿海省份结构性缺电。调节性电源中，抽水蓄能具有成本低等优势，2022/2023/1H24 新核准 68/50/10GW，远超历史中枢（2020 年前不足 10GW）。随核准项目产能逐步释放，传统电源设备订单发展空间广阔。

多元化业务架构提升抗风险能力，分红比例逐年提升彰显回馈投资者决心公司传统能源业务稳定向好，市占率明显占优，据公司公告，2023 年公司煤电/核电/气电市占率 38%/40%/维持行业第一；同时积极打造氢能/现代制造服务业等新增长极（2023 年现代制造服务业毛利占比已达 23.5%，仅次于煤电业务）。我们认为多元化架构能够有效对冲行业周期性，带来更为稳定的业绩表现。此外，2020 年以来公司每股股利及分红比例逐年提升，2023年每股股利（税前）0.47 元（20 年 0.18 元），分红比例达 41.71%（20 年30.16%），A/H 股息率达 3.25%/7.30%（20 年为 1.81%/3.81%，以年末收盘价为基准测算）。我们预计未来随订单确认收入，公司分红潜力有望提升。

风险提示：项目建设不及预期，用电需求不及预期，风电行业竞争加剧，测算假设与实际情况存在偏差。

正文目录

投资概要 .......... 5

核心逻辑.......... 5

有别于市场的观点 .......... 5

股价复盘：“缺电”事件或为业绩周期主要催化剂 .......... 5

能源装备龙头企业，“六电并举”“六业协同”全面发展 .......... 7

能源装备龙头企业，产品服务遍布全球 .......... 7

“六电并举”&“六业协同”，积极开拓国外市场 .......... 8

重创新、提质效、促转型，近年来业务发展势头持续向好 .......... 9

坚持传统产业转型升级，加快战略性新兴产业发展 .......... 14

巩固传统行业领先地位 .......... 14

煤电：兜底保供、系统调节、应急备用等多维价值持续显现，公司市占率居行业前列 .......... 14

气电：调峰需求提升促装机增长，2023 年公司市占率维持第一 .......... 16

水电：抽水蓄能将迎来新一轮开工潮，公司水轮机技术成熟或将直接受益 .......... 17

核电：审批常态化下行业装机成长性可观，公司为“华龙一号”机组的主设备核心供应商 .......... 19

加快发展战略性新兴产业 .......... 21

风电：多线并进，2023 年市占率实现进一步提升 .......... 21

氢能：布局全产业链，2023 年中标国内最大绿电制氢储氢发电商用项目 .......... 21

电力转型背景下，火水核等传统电源增量迎来新常态 .......... 22

随新能源占比提升，电力市场须灵活性调节能力&可靠备用率并重 .......... 22

抽蓄、气电：灵活性电源需求已至，发展空间广阔 .......... 22

核电、煤电：提供可靠备用率，需求具有可持续性 .......... 23

打好能源安全保供“持久战”，火水核等传统电源相关设备空间广阔 .......... 25

2024-2027 年火电新增核准或将在 41~57GW 左右，以保障 2027-2030 年备用率重回 15% .......... 25

盈利预测分析 .......... 26

关键假设： .......... 26

A/H 目标价 18.85 元/12.15 港元，首次覆盖予以买入评级 .......... 29

风险提示.......... 30

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