研发与生产并重，深耕香精香料产业：

（1）公司凭借强大的研发生产实力，打造香精香料生产龙头。公司通过聚焦技术研发与生产能力的双效提升以及积极开拓国内外市场来保证毛利率的稳定，促进多板块业务协同发展。

（2）公司经营保持稳健增长态势。2023 年，公司营收 2.06 亿元，同比增长 8.72%，归母净利润 0.41 亿元，同比增长 8.81%，营收与归母净利润均创下新高。最新报告期 2024H1 公司实现营业收入 0.96 亿元，同比增加 9.58%，实现归母净利润 0.26 亿元，同比增加 36.05%。

军工行业稳定增长，细分领域市场广阔：

（1）行业集中度低，国产替代空间大：我国香料香精行业集中度较低，市场体量大但格局较为分散。根据公司招股说明书数据，我国香料香精生产企业超过 1,000 家，但规模较小。随着国内企业技术实力的提升，高端市场国产替代发展空间巨大，优质公司有望在产业转型升级中脱颖而出。

（2）香料香精行业市场规模持续增长：根据中国香料香精化妆品工业协会的数据，我国香料香精市场规模从 2016 年的 252 亿元增长至 2022 年的 424 亿元，显示出行业的稳定增长态势。下游产业发展空间广阔，例如食品饮料行业、日化行业与烟草行业等，根据前瞻产业研究院等的数据，这些行业 2022 年的规模均在百亿级别以上，且年增长率均达到 5%以上，呈现出较大的规模与蓬勃的发展趋势。（3）政策为香料行业发展提供良好环境：政府出台行业政策扶持相关产业、规范企业生产经营，并加强了对企业环境保护的要求。这些都有利于淘汰不合规产能，促进有一定规模、治理规范的企业的发展。

技术创新国内领先，募投项目提升公司核心竞争力：

（1）WS 系列新型凉味剂克服了传统清凉剂薄荷醇有苦味、挥发性强、作用时间短、用量大等劣势，有望对薄荷醇形成逐步替代。公司的核心产新型凉味剂产品上技术先进，有望受益于对传统清凉剂薄荷醇的替代。

（2）公司募投项目“年产 2600 吨凉味剂及香原料项目(一期)”项目有利于丰富公司产品种类、提升全产业链规模化生产能力，提升公司核心竞争力。中草香料有望通过本次募投项目提升盈利能力，保持公司在行业内的市场竞争力。

盈利预测与投资评级：我们预计公司 2024-2026 年的归母净利润分别为0.48/0.58/0.72 亿元，对应 EPS 分别为 0.80/0.97/1.21 元/股；公司主要从事香精香料的研发、生产与销售，我们同样从事香精香料销售的新和成、爱普股份、亚香股份作为中草香料的可比公司。从上述可比公司来看，2024 年可比公司平均 PE 为 15 倍。基于公司募投项目产能规划带来的未来成长性以及下游应用场景稳定增长的业务需求，业绩有望稳步发展，建议关注。

风险提示：主要原材料价格波动的风险；环保风险；安全生产的风险。

内容目录

1. 研发与生产两翼并重，打造香料香精产业龙头 .......... 4

1.1. 以技术护航产品，香料产业“专精特新”.......... 4

1.2. 股权结构稳定集中，管理层经验丰富.......... 4

1.3. 公司财务结构较为稳定，营业收入增长稳健.......... 5

1.4. 三大业务领域共同发力，业务体系成熟.......... 7

2. 香料行业稳定增长，市场规模持续增长 .......... 8

2.1. 竞争格局：行业集中度低，高端香料市场国产替代空间大 .......... 8

2.2. 下游应用领域广，各行业需求旺盛 .......... 9

2.3. 政策规范企业发展，为行业生长提供丰厚“土壤” .......... 12

3. 技术创新国内领先，客户合作关系稳定 .......... 14

3.1. 凉味剂有望部分取代薄荷醇，公司核心产品受益 .......... 14

3.2. 募投项目增强产业链规模化生产能力，盈利能力将持续提升 .......... 15

4. 盈利预测与评级 .......... 16

4.1. 核心假设 .......... 16

4.2. 估值 .......... 17

5. 风险提示 .......... 18

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。