报告摘要
近期市场维持“难有持续下跌，或有小幅反弹”状态，结构上依然呈现“磨人的高切低”。 对于本轮 A 股高切低行情，虽然主张处于高位的“高股息”奏效占据多数且切低虽还不明确是“新趋势”，但需要意识到相当一部分高股息品种或已回不去高位，剩下更多是高股息核心品种泡沫化。本轮高股息定价本质是价值派抱团，且抱团或正在逐步进入推动高股息核心品种（银行+公用事业+电信服务+部分资源）泡沫化定价阶段。
高股息核心品种泡沫化定价定义：1、长期利率中枢不再作进一步下行；2、企业分红比例不作进一步上移的前提下核心品种的股息率与 10 年期国债收益率的差值收缩到 0 附近。 客观而言，参考日股高股息定价，若不再预期下半年中债十年期利率中枢作进一步下移，那么整体能否提高分红比例就成为高股息行情进一步向上的关键。
在这个过程中，我们有必要再次提示的是：若不能预期高股息整体进一步提升分红比例，那么下半年以中证红利全收益为代表高股息策略更多体现为波段属性，高股息持续缩圈预计将成为高股息核心品种泡沫化的重要推动力。 近期，高股息缩圈背后可以看到当经济进一步下行影响到企业现金持有比例甚至出现利润负增长和亏损时，诸多企业分红能力受到质疑，尤其体现为基于成长逻辑的分红定价出现溃败，而基于稳定现金流且 ROE 中枢上移的分红仍获得追捧。我们目前维持基于稳定现金流+ROE 中枢上移的公用事业是高股息最终胜负手。 当前主动多头在高股息仓位的提升空间很大程度上将受以权益 ETF 为核心的权益被动式发展影响。值得高度重视的是沪深 300 指数高股息权重占比约为 20%，二季报主动多头公募高股息配置约在 14%左右，若权益被动式长期大发展是不可逆趋势，那么主动多头公募的高股息配置比例将逐渐向 20%的仓位靠拢。需要提示的是：区别于公用事业，高股息中四大行领涨是近年来以沪深 300ETF 为代表权益被动式发展所带来的最直观定价现象，同时与四大行没有明显抛压等交易因素相关。
2024 年以来，市场全面验证我们于 2023 年下半年提出的四种有效投资策略：科技股美股映射、制造业全球竞争力（出海），消费平替与高股息策略。短期超配行业：产业全球竞争力（商用车、船舶、家电、轮胎、光模块、工程机械）、高股息（公用事业（电力）、能源（石化）和高分红消费）、科技股美股映射（光模块+消费电子+芯片设计）、少量资源股（黄金）。
风险提示：国内政策不及预期；海外货币政策变化超预期
内容目录
1. 行情概览.......... 3
1.1. 行情回顾 .......... 3
1.2. 市场特征 .......... 4
2. 宏观环境和产业政策.......... 6
2.1. 经济特征 .......... 6
2.2. 产业政策 .......... 8
3. 海外市场.......... 11
3.1. 海外宏观 .......... 11
3.2. 海外权益市场 .......... 13
图表目录
图 1. 近一年各一级行业月度超额表现（%）(以 Wind 全 A 为基准) .......... 3
图 2. 7 月中证 1000 和沪深 300 涨幅分解.......... 3
图 3. 交通、金融、能源涨幅居前 .......... 3
图 4. 7 月机构重仓指数表现基本持平沪深 300（以起点为基准） .......... 4
图 5. 上证指数和沪深 300 指数换手率（%） .......... 4
图 6. 创业板指和中证 500 指数换手率（%） .......... 4
图 7. 近期北向资金流出，南向资金流入 .......... 5
图 8. 当年全 A 隐含风险溢价（股债性价比）回落至 7 年 90%分位水平.......... 5
图 9. 大类资产行情估值概览 .......... 6
图 10. 7 月制造业 PMI 主要分项略有下滑.......... 7
图 11. 7 月中国大型企业 PMI 下滑至荣枯线下方，中小企业 PMI 下跌.......... 7
图 12. 7 月建筑业业务活动预期下跌拉动分项走弱.......... 7
图 13. 7 月服务业 PMI 新订单略有下滑.......... 7
图 14. 6 月社融存量同比增速保持稳定.......... 8
图 15. 6 月新增政府债券大幅增加，人民币贷款增加.......... 8
图 16. 6 月全国就业整体形势基本保持稳定.......... 8
图 17. 近期核心产业赛道产业动向与重大事件（1/4） .......... 9
图 18. 近期核心产业赛道产业动向与重大事件（2/4) .......... 9
图 19. 近期核心产业赛道产业动向与重大事件(3/4) .......... 10
图 20. 近期核心产业赛道产业动向与重大事件(4/4) .......... 10
图 21. 美国 7 月非农远不及市场预期 .......... 11
图 22. 美国 7 月失业率走高 .......... 11
图 23. 美国 7 月制造业 PMI 显著萎缩 .......... 12
图 24. 美国 7 月制造业 PMI 主要分项大多下滑 .......... 12
图 25. 美国 7 月非制造业 PMI 显著反弹 .......... 12
图 26. 美国 7 月非制造业 PMI 主要分项显著回升 .......... 12
图 27. 欧元区 7 月通胀（%）继续反弹 .......... 13
图 28. 欧元区 7 月 Markit 综合、服务业 PMI 重新呈下降态势 .......... 13
图 29. 全球主要国家 7 月市场指数表现（截至 7 月 31 日） .......... 13
图 30. 标普 500 一级行业表现（7 月）.......... 14
图 31. 海外行业龙头表现（%）（截至 7 月 31 日） .......... 14
图 32. 海内外各指数涨跌幅与 PE(TTM)（截至 7 月 31 日）.......... 14
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