报告摘要
我们预测：公司有望在 2024 年-2026 年分别实现归母净利润266.05 亿元、338.34 亿元、415.21 亿元，对应当前 PE 为 15.5x、12.2x、9.9x。结合行业可比公司估值、公司自身历史估值均值水平，考虑到公司良好的客户基础，以及生成式 AI 算力需求的持续驱动，给予公司 2024 年 PE 21x，对应市值为 5586.95 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。
公司是全球领先的高端智能制造及工业互联网服务商，业务已实现对数字经济产业的云及边缘计算、工业互联网、智能家居、5G 及网络通讯设备、智能手机及智能穿戴设备等五大类实现全覆盖，在产品、技术以及全球市占率方面具备一定的优势。
公司不断加大在 AI 和数据处理领域的研发投入，保持技术的领先地位，不断打造灯塔工厂标杆并在全球工厂推广复制，夯实核心业务的竞争力。截至2023 年 12 月 31 日，经由世界经济论坛（WEF）评选，公司已参与打造 9座灯塔工厂，其中包括：全球首座精密金属加工灯塔工厂——深圳观澜工厂，以及全球首座 AI 服务器灯塔工厂——南青工厂。
公司云计算业务主要向客户提供 GPU 模组、基板及 AI 服务器的设计与系统集成，近年来利润增速较快。公司与主要合作伙伴的长期绑定关系以及公司长期的高端制造经验，有望成为公司在云计算领域的重要竞争壁垒，支持公司的 GPU 模组、基板及 AI 服务器业务稳定发展。
公司通信及移动网络设备业务的主要产品为高速交换机及路由器、终端精密结构件和网通设备。公司基于公司在高端制造领域的积累和技术优势，有望在 AI 数据中心网络快速迭代的背景下，进一步推动自身交换机业务发展，创造新的增长点。
风险提示：下游需求不及预期；人工智能技术落地和商业化不及预期；研发进度不及预期；宏观经济不及预期。
索引内容目录
投资要点 .......... 4
关键假设 .......... 4
区别于市场的观点 .......... 4
股价上涨催化剂 .......... 4
估值与目标价 .......... 4
工业富联核心指标概览.......... 6
一、 高端制造龙头，开启工业互联网时代 .......... 7
1.1 业务覆盖面广，产品、技术持续领先 .......... 7
1.2 拥抱人工智能，工业互联网持续升级 .......... 9
二、 受益于生成式 AI 需求，核心业务高确定性增长 .......... 10
2.1 云计算：生成式 AI 驱动，算力需求持续攀升 .......... 10
2.2 通信及移动网络设备：AI 数据中心引领交换机业务发展 .......... 11
三、 盈利预测与估值分析 .......... 13
四、 风险提示 .......... 15
图表目录
图 1：工业富联核心指标概览图 .......... 6
图 2：公司长期专注于高端制造领域 .......... 7
图 3：公司产品覆盖数字经济的多个领域 .......... 7
图 4：公司营业收入相对稳健 .......... 8
图 5：公司自 2021 年以来归母净利润稳中有升 .......... 8
图 6：公司费用控制良好 .......... 8
图 7：公司净利率水平相对稳定 .......... 8
图 8：2023 年通信及移动网络设备业务收入占比超 50% .......... 9
图 9：公司云计算业务毛利率 2022 年以来逐年增长 .......... 9
图 10：公司借助 AI 技术实现制造业的数字化、智能化升级 .......... 9
图 11：公司致力于打造可复制的灯塔工厂 .......... 10
图 12：人工智能服务器市场有望持续增长（单位：百万美元） .......... 10
图 13：公司拥有较为完善的系列高性能服务器产品 .......... 11
图 14：RDMA 可以实现 GPU 间的高效数据传输 .......... 12
图 15：Quantum-X800 InfiniBand 交换机面向 AI 专用基础设施 .......... 12
图 16：Spectrum-X800 以太网交换机能有效优化 AI 网络 .......... 12
图 17：GB200 NVL72 包含单独设置的 NVLink 交换机 .......... 13
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