关注:中广核电力+华电国际电力股份+浙能电力+申能股份+华润电力+广州发展+长江电力+福能股份辅助服务细则出台——强力验证火电新三部曲。继 6 月 20 日湖南出台第一个辅助服务细则后，本周云南就辅助服务市场交易规则征求意见，引发市场关注。一方面，两个细则均聚焦于深度调峰和启停，补偿主体方面中湖南聚焦煤电及储能，而云南受能源内结构影响还额外包括水电。另一方面，辅助服务补偿金额均不超过当地燃煤标杆基准价（云南只给上限，湖南分档执行），与此前 2 月发布总则思路一致，测算云南及湖南煤电通过辅助服务，仅考虑深调 40%-45%即可带动全电量度电盈利提升 0.2-1 分。我们此前提出，火电演绎价值行情三部曲：4 月起煤价平稳、5-8 月辅助服务细则出台、8 月起电量电价逐步沟通签订。

当前进入二阶段的演绎，火电盈利稳定性持续提升，火电的新三部曲得到深刻验证，未来将驱动其稳定性提升的行情更进一步。

火电三重期待已经开始共振，辅助服务持续提升对盈利稳定性的期待。

市场对火电的期待有三：季度盈利持续改善、煤价持续回落、盈利稳定性增强。回顾今年 1-4 月行情即源于三重期待共振，后伴随煤价触底反弹、二季度业绩承压，火电经历调整。但站在当前时点，一方面，7 月的火电发电量降幅收窄映射收入改善，此外国内煤价稳中有降映射成本下降，更重要的是辅助服务细则开始落地，驱动稳定性提升。

火电的三重期待已经开始共振，尤其是部分公司在此轮超跌下已经满足 10%+的 ROE、5%+的高股息率、市净率<1 的特征，配置价值突出。

更长期的视角来看，我们认为火电的公用事业化进程即将加速。我们此前进行测算，认为未来火电由容量电价反映固定成本、电量电价反映煤价等变动成本、辅助服务反映调节成本的模型已经较为清晰，火电未来 ROE 有望达到 10%，其中容量电价和辅助服务贡献主要盈利且稳定，结合煤电联动政策推广，火电的整体盈利稳定性将大幅提升，分红也值得期待。当前我们一方面认为作为公用事业化β1 的长江电力在来水改善、分红提升、目标、目标股息率伴随国债利率下降从而抬高估值，行情将在平稳择机向上。另一方面，β2 的电改则持续落地，辅助服务、煤电联动、绿电环境价值持续挖掘，公用事业化进程加速。

β1+β2 的接力即将发生。【火电】辅助服务验证新三部曲演绎，关注高 ROE+高分红+低估值兼备华电国际 H、浙能电力、华润电力、广州发展、华能国际 H，高股息申能股份，高成长国电电力、皖能电力，低估值中国电力；【核电】中广核电力；【水电】水文仍在持续改善，关注长江电力、川投能源、国投电力；【绿电】龙源电力 H、福能股份。

风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。

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