九洲集团核心上市平台，近三年营收、归母净利复合增速分别为 5%、37%

1）公司作为九洲集团核心上市平台，有望持续整合集团优质资产。2009 年，公司收购九洲电器及九州科技，拓展智能终端业务；2013-2014 年，公司收购九洲空管，拓展空管产品；2020 年，公司收购九洲迪飞，拓展微波射频。

2）2023 年公司智能终端、空管产品、微波射频营收占比分别为 58%、29%、6%，毛利占比分别为 39%、47%、11%，毛利率分别为 15.8%、38.6%、46.2%。

智能终端：公司市场地位稳固，数据通信终端及车机系统有望贡献新增量公司在保持数字音视频终端市场较高份额的同时，不断布局 5G 通信技术、10G PON、WiFi6 等领域，逐渐从单一的“数字电视机顶盒制造商”发展成为国内重要的“通信终端设备制造商及解决方案提供商”，未来有望保持稳健增长。

空管产品：低空经济空管先行，公司产品品类齐全有望率先受益

1）2024 年低空经济首次写入政府工作报告，在政策变化、技术迭代的共振下，低空经济有望迎来发展热潮。基础设施是低空经济发展的前提，空管系统作为保障空中交通安全高效发展的核心，需求有望进一步扩大。

2）公司是国内最大的军、民用空管系统及装备科研生产基地，主要布局军品、民品及军贸三大领域，当前军品贡献主要利润，低空经济催化下未来民品有望打造新的增长曲线。目前公司空管产品已在四川省低空试点开展应用。

3）市场空间：预计 2024-2027 年国内低空空管系统累计投资额有望达 126亿元，到 2030 年达 262 亿元。

微波射频：受益国防信息化建设，公司不断向上下游延伸

1）雷达是国防信息化的核心，根据中国产业信息研究院数据，我国军用雷达市场有望从 2022 年的 419 亿元增长至 2025 年的 565 亿元，CAGR=10%。

2）公司微波射频下游主要用于雷达、电子对抗、航天通信等领域，随国防信息化建设加快，有望带动微波器件总体需求增长。在探测、电子对抗领域，微波器件占据相关成本的 60%以上，价值量占比较高。

3）公司在加强传统微波器件业务核心技术的同时，也在积极向上游开拓芯片级微系统封装技术，向下游延伸微波射频具体应用，拓展舰载相控阵系统、大无人机载荷、弹载项目等新领域市场。

四川九洲：预计未来三年归母净利润复合增速为 30%预计公司 2024-2026 年归母净利分别为 2.5、3.5、4.4 亿元，同比增长 25%、41%、26%，对应现价 PE 为 38、27、22 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：1）低空经济政策落地不及预期；2）军工订单下达不及预期。

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