本报告导读：原料药行业去库周期接近尾声，板块盈利能力有望触底回升。一体化布局及专利悬崖带动增量需求。前沿药物范式及高端制造技术有望推动行业发展 2.0 时代。

投资要点：给予“增持”评级。原料药行业处于药品产业链上游，为药物活性成份，从源头决定药品质量。随着人口老龄化趋势加重及慢性发病率提升，叠加新药物范式迭代拉动终端药物需求提升，推动上游原料药行业持续扩容。据 Precedence Research 报道，2022 年全球原料药市场规模达 2040 亿美元，预计 2032 年达 3637 亿美元，2023-2032年 CAGR 增速达 6.1%。中国由于工程师红利、环保及成本优势过往承接全球原料药生产重心转移，为全球主工厂之一 。当前本土供应链逐步从低附加值大宗原料药向专利及特色等高价值原料药转型，此外“中间体-原料药-制剂”一体化及 CDMO 布局推动行业发展破局，空间显著。首次覆盖，给予“增持”评级。

库存周期接近尾声，一体化及专利悬崖带动增量需求。2022-2023 年受地缘政治冲突影响下上游原材料成本及运费上涨、去库周期下终端产品价格压力以及印度产业链竞争，原料药板块盈利能力承压。

2024Q1，季度营收利润环比改善，盈利能力触底回升，行业去库周期接近尾声，终端产品价格企稳有望向上修复。行业中长期维度，中国本土产业链基础配套措施、制造业升级以及工程师红利、环保技术工艺优势显著，头部企业持续加码“中间体-原料药-制剂”一体化及 CDMO 布局，开启全产业链竞争。此外，多款重磅小分子专利原研药未来有望陆续到期，专利悬崖拉动下仿制药市场潜力大，拉动相关特色原料药需求，相关布局企业有望迎来业绩加速释放期。

前沿药物范式及高端制造技术推动行业发展 2.0 时代。随着创新技术迭代，多肽及核酸药物等前沿药物领域重磅产品迭出，拉动相关原料药增量需求。多肽寡核苷酸等原料药领域生产、分离纯化、注册壁垒高，竞争格局良好，具备领先技术平台优势、合规 GMP 产能、成本优势及项目交付经验优势的头部公司有望受益。另一方面，国内外政策陆续出台指导相关原料药企加码连续化、酶催化、合成生物学、结晶工艺及自动化与智能化等前沿制造技术布局，打造企业核心竞争力，助力行业迈向高端制造、科技制造。

投资建议：推荐 1）库存周期见底+业绩拐点预期：仙琚制药、国药现代、国邦医药、九洲药业、司太立、天宇股份、美诺华；2）专利到期特色原料药+制剂一体化布局：华海药业、奥锐特、普洛药业、同和药业、奥翔药业、健友股份；3）多肽等前沿药物范式及合成生物学等高端制造布局：诺泰生物、圣诺生物、博瑞医药、川宁生物。

风险提示：地缘政治扰动风险、汇率波动风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动

目录

1. 原料药大国优势明显，本土产业链破局下空间广阔 .......... 4

1.1. 原料药分大宗、特色及专利三类，具有周期性属性 .......... 4

1.2. 一体化转型伊始，行业迈向高质量发展 .......... 5

1.3. 原料药供应向亚太转移，全产业链竞争为破局方向 .......... 7

2. 大宗板块格局稳定，价格为竞争关键 .......... 9

2.1. 出口价格回跌，大宗原料药“内卷”加重 .......... 9

2.2. 维生素：行业集中度高，价格逐步企稳反弹 .......... 10

2.3. 抗生素：行业地位我国全球领先，细分品种有所分化 .......... 12

2.4. 解热镇痛类：国内竞争格局相对稳定.......... 16

2.5. 激素类：上游原材料、中间体企稳反弹，下游价格有望修复 .......... 18

3. 成长特性突显，特色原料药空间广阔 .......... 23

3.1. 我国老龄化高峰来临，特色原料药突显优势 .......... 23

3.2. 原研药专利路线到期，特色原料药迎破局发展机会 .......... 24

3.3. 降血压特色原料药：普利类与沙坦类为主要品种 .......... 27

3.3.1. 普利类：需求整体平稳，头部优势集中 .......... 28

3.3.2. 沙坦类：市场呈现量增额减，份额有望进一步扩增 .......... 30

3.4. 降脂特色原料药他汀类：行业集中度高，应用渠道下沉助发展 .......... 33

3.5. 抗凝血特色原料药肝素类：国家集采平稳落地，供需关系持续改善35

3.6. 造影剂类特色原料药：碘原材料呈下行趋势，成本端有望迎来改善38

4. 下游爆款品种迭出，专利原料药增长潜力大 .......... 43

4.1. 研发加码推动行业发展，CDMO 成专利原料药优解 .......... 43

4.2. 多肽类：爆款产品异军突起，发展潜力大 .......... 44

4.3. 核酸类：生产壁垒高，产能及技术稀缺 .......... 50

5. 前沿技术助力行业迈向发展 2.0 阶段 .......... 53

6. 投资建议 .......... 55

7. 风险提示 .......... 60

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