2Q 营收符合预期，经调整净利润超预期腾讯

2Q 营收同比增长 8.0%至 1611 亿元，基本符合 VA 一致预期（下同）:

分业务看，增值服务、在线广告、金融科技收入分别同比变化 6.2%、19.5%、3.7%，对应毛利率同比抬升 3.1/6.7/9.2pp。经调整净利润同比增长 52.6%至 573 亿元，高于市场预期 19.0%。展望 24-26 年，我们将腾讯收入预测分别调整-1.3/-2.4/-1.7%，调整 non-gaap 净利润预测-1.8/-0.5/+1.5%至2144 亿、2477 亿、2839 亿元，我们根据 SOTP 估值，给予目标价 465.35港币（前值 487.62 港币）。维持“买入”评级。

2H 广告增速放缓，下调广告和金科预测

展望下半年，我们预期游戏递延收入持续释放，推动 VAS 收入加速增长；鉴于《DnF》手游的 IP 提成，下半年 VAS 毛利率扩张或放缓；短期消费偏弱，或将对 2H 广告收入、eCPM、支付业务带来负面影响，我们相应下调增速预期（见次页）。从广告业务看，视频号助力腾讯市场份额扩张，对宏观影响带来一定缓冲。从金科业务看，我们建议后续关注利润释放，3-4Q直播电商有望贡献佣金增量；我们预期支付收入全年保持中位数增长。

游戏收入持续加速，国内海外表现均强劲

2Q 增值服务收入同比增长 6.2%，高于市场预期 0.8%。常青树游戏方面，《王者荣耀》、《和平精英》流水恢复同比增长，后者 2Q 流水实现双位数同比增长，7 月 DAU 恢复上升态势。社交网络收入增速转正（+2% yoy），音乐、视频订阅收入分别+29/12% yoy；小游戏流水同比增长超 30%，140 多款游戏季度流水超千万，视频及直播业务继续大幅收缩。①从国内游戏看，2Q 收入同比增长 9%，我们预期《DnF》12 个月流水达 150-180 亿。②从海外游戏看，2Q 收入同比增长 9%。《荒野乱斗》维持 1Q 高增态势，流水同比增长超 10 倍，新游《爆裂小队》在欧美实现用户快速增长。《Valorant》内容更新后 MAU 同比增长，《暗区突围》海外版预下载开启。

金科业务聚焦利润释放，直播电商贡献支付动能

2Q 国内消费支出有所放缓，腾讯金科收入同比增长 3.7%，低于市场预期3.8%；支付单量保持健康成长，但单均交易金额同比下降。公司二季度收紧授信额度，继而消费贷收入占比下降；在储蓄率上升背景下，腾讯理财总资产实现双位数增长。2Q 企业服务收入同比双位数增长，企业微信加速商业化，视频号佣金持续增长。

风险提示：支付增速低于预期，经营费用超预期，游戏递延周期较预期更长，广告、金融科技、云业务不及预期。

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