贝克微是中国领先的模拟 IC 图案晶圆供应商。公司专注于工业级模拟 IC 市场，并开发出中国唯一的全栈式设计平台，打通模拟 IC EDA+IP+设计全流程。我们看好贝克微，原因是：1）三大差异化优势使公司在市场中具备独特地位；2）公司收入增长强劲（招银国际预测 2023 至 2026 年复合增长率为 38.0%）且利润率稳定（2024/25 年的毛利率和净利率有望维持在 54%和 23%水平）；3）估值具备吸引力（公司 2024/25 年市盈率为 10.3 倍/7.2 倍，而赴港上市同业 2024 年平均市盈率为 30.8 倍）。首次覆盖贝克微并给予“买入”评级，目标价为 49.80 港元。

贝克微是中国领先的模拟 IC 图案晶圆产品供应商。根据弗若斯特沙利文的数据，2022 年公司在模拟 IC 图案晶圆市场按收入划分排名第一，市场份额为1.7%。但若包括成品 IC 收入，贝克微在 2023 年的收入规模仅达到行业龙头德州仪器（TXN US，未评级）和亚德诺（ADI US，未评级）的 0.4% 和0.5%。贝克微目前处于发展初期，公司的策略是借助其合作伙伴的资源，实现在图案晶圆市场上的快速发展。而图案晶圆模式可以帮助公司 1）实现强劲的收入增长（2020 至 2023 年复合增长率达 73.6%），2）有效降低运营成本（2023 年销售及行政支出占总收入的 7%，低于海内外同业平均的 14%），3）维持利润率稳定（2020 至 2023 年毛利率在 55%-57%之间）。

公司专注于工业级模拟 IC 市场，该市场是典型的长尾市场，具有下游需求多样化、行业增速高、较消费级市场竞争激烈程度低的特点。根据弗若斯特沙利文的预测，受益于工业自动化、数字化转型趋势，中国工业级模拟 IC 市场规模将于 2027 年达到 2,420 亿元人民币（2024 至 2027 年复合增长率为以9.5%）。按收入划分，2022 年中国工业级模拟 IC 市场前五大设计公司的市场份额总计不足 6%（贝克微名列第五）。我们预期，该市场龙头公司的份额有望在未来进一步扩张。

贝克微拥有中国唯一的全栈式模拟 IC 设计平台，具备自研 EDA 软件以及可复用的 IP 库（超过 400 款 IP 模块）。公司的全栈式模拟 IC 设计平台具备以下优势：1）保证 IC 设计和晶圆交付的效率；2）受到地缘政治风险的影响相对有限；以及 3）实现成本优势。

我们首次覆盖贝克微并给予“买入”评级，目标价为 49.80 港元，基于 19 倍

2024 年预测市盈率（对应香港上市同业公司平均 1 年历史远期市盈率）。贝克微当前的市盈率仅为 10.3 倍，我们认为公司的估值具备吸引力。我们预计贝克微2024年的收入将同比增长 40%，远高于同业平均收入增速的 1.6%（彭博一致预期）。潜在风险：1）宏观经济因素的影响；2）公司与核心客户或供应商关系的变化；以及 3）新产品的开发速度不及预期。

目录

投资亮点 .......... 3

贝克微是中国领先的工业级模拟 IC 图案晶圆供应商；公司拥有三大差异化优势 .......... 6

贝克微是中国领先的模拟 IC 图案晶圆产品供应商 .......... 7

贝克微专注于为客户提供模拟 IC 图案晶圆产品 .......... 7

提供模拟 IC 图案晶圆产品的优势 .......... 8

中国模拟 IC 图案晶圆市场预计在 2022 至 2027 年间的复合增长率达 19.7%.......... 9

贝克微的商业模式为公司带来强劲的收入和稳定的高利润率 .......... 11

贝克微专注于工业级模拟 IC 市场，该市场是典型的长尾市场，具有下游需求多样化、行业增速高、较消费级市场竞争激烈程度低的特点 .......... 13

弗若斯特沙利文预计 2024 至 2027 年间工业级模拟 IC 图案晶圆市场的复合增长率将达到 9.5% .......... 13

工业级模拟 IC 图案晶圆是典型的长尾市场，市场高度分散.......... 14

市场份额预期向包括贝克微在内的几家行业龙头集中 .......... 15

相较于竞争激烈的消费级市场，贝克微在工业级市场上有望实现更加稳定的盈利能力 16

贝克微拥有中国唯一的全栈式模拟 IC 设计平台，集 EDA、IP 和设计于一体 .......... 17

EDA 和 IP 提供商的经济价值在 IC 行业的所有市场参与者中属最高 .......... 17

贝克微全栈式模拟 IC 设计平台的优势 .......... 19

财务分析 .......... 20

公司业务持续扩张的同时将继续保持强大的盈利能力和运营效率，2023 至 2026 年收入复合增长率将达到 38% .......... 20

估值与风险 .......... 23

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