本报告导读：回溯消费建材龙头塑造史，“逆袭”机遇难再现，全览子行业格局，领先公司长期格局和估值占优。

投资要点：维持行业“增持”评级。回溯消费建材龙头塑造史，“逆袭”机遇难再现，全览子行业格局，领先集团地位或长固。消费建材领先公司长期格局和估值占优，等待实物需求周期修复有望释放更明显业绩弹性，推荐板块龙头企业东方雨虹，北新建材，伟星新材，兔宝宝，三棵树，科顺股份，中国联塑，东鹏控股，蒙娜丽莎等。

回溯消费建材龙头塑造史，“逆袭”机遇难再现。对于工程建材企业，2012 年开始，集采模式的推行和头部地产企业集中度的快速提升，扭转工程建材本身注定分散的商业属性。2021 年开始大 B 模式退潮，但为龙头留下再难复制的供应链积累，工程龙头在小 B 和零售业务的下沉上开始进入正循环。“棚改”是零售消费建材绝佳下沉历史契机，为领先零售建材品牌占据下沉市场创造了无法复制的机会。

零售建材低频消费，货值低，决策话语权分散的属性决定后进者难通过流量投入快速崛起。2021 年开始地产信用风险快速出清消费建材行业，同时资本市场对行业的助力更倾向于存量上市公司，新上市难度越发增加。龙头竞争格局壁垒占据明显优势。

全览消费建材子行业格局，近况变化各不相同。防水材料行业：新开工关联度相对较高，因此实物量最早触底，近两年垫资模式+强力新进入者+市场下滑促使行业出清最剧烈；建筑涂料行业：竣工端需求相对韧性，B 端出清相对较为剧烈，C 端外资竞争力强劲，但也同时促进行业正规并维持盈利空间；塑料管道行业：是格局最平稳的子行业，不同企业具有不同的优势地域与商业模式，高度区分；建筑陶瓷行业：逐步步入成熟期，近年来精装修对行业需求结构波动带来了较大的影响，品牌瓷砖格局相对稳定，不同品牌商业模式和竞争优势有所区分；石膏板行业：是地产关联度相对最低的消费建材子行业，格局上北新建材一家独大，其内部品牌互补和竞争具存；家居板材行业：不同板材商业模式截然不同，行业均高度分散，近年行业逐步形成代工模式和品牌梯队，市占率走向集中趋势。

格局和估值长期优势，待修复周期弹性或显著。消费建材板块经历了 2010-2023 年格局塑造关键周期，龙头长期优势明显，战略新方向具备共性：1.向消费化和小 B 化继续转型，处理存量工程抵押资产优化资产负债表；2.利用现有渠道和供应链协同优势，扩张品类布局；3.提升股东回报，加大分红比例与频次。板块龙头净资产估值锚和股息率锚呈现估值优势，保持长期布局思维。等待地产实物需求量从下行周期迎来拐点至修复周期，龙头企业经营表现有望开始释放出更明显的弹性。

风险提示：房地产宏观政策风险，原材料成本风险。

目录

1. 投资逻辑 .......... 3

2. 回溯消费建材龙头塑造史，“逆袭”机遇难再现 .......... 4

2.1. 工程：集采塑造全国龙头，大 B 业务退潮留下供应链“遗产” .......... 4

2.2. 零售：“棚改”是下沉历史契机，新品牌难靠广告快速突围 .......... 6

2.3. 信用风险暴露加速行业出清，资本市场更助力已上市公司 .......... 6

3. 全览消费建材子行业格局，近况变化各不相同 .......... 8

3.1. 防水材料：新开工关联度相对高，出清最剧烈的子行业 .......... 8

3.2. 建筑涂料：B 端迎来出清，C 端内外资同台竞技 .......... 8

3.3. 塑料管道：格局最平稳，地域与商业模式高度区分 .......... 9

3.4. 建筑陶瓷：品牌瓷砖格局相对稳定.......... 9

3.5. 石膏板：地产关联度相对较低，绝对龙头高市占 .......... 10

3.6. 家居板材：供需两端分散，小 B 端崛起加速格局集中 .......... 11

4. 格局和估值长期优势，待修复周期弹性或显著 .......... 12

5. 风险提示 .......... 13

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