公司是国内血制品龙头，行业竞争格局集中，充分利好头部企业。

公司是国内最早开始从事血液制品工业化生产的企业之一，血制品行业由于其特殊性，行业进入壁垒极高，竞争格局高度集中，自 2001年起我国未再批准设立新的血液制品生产企业，2023 年六家头部企业合计采浆量占国内血浆采集量的 70%~80%，其中公司采浆量占国内采浆量的 1/5。行业高集中度背景下，有望持续利好头部企业。

实控人国药集团实力强劲，公司浆站数量与采浆量有望稳健增长单采血浆站获取壁垒极高，公司股东国药集团由于自身品牌力影响力，在获取浆站方面优势明显。公司十四五期间浆站数量由 2019 年的 58 家到 2023 年的 102 家，验证了公司在浆站资源获取上的突出能力。公司浆站数量及采浆量持续保持国内领先地位，我们认为依托于国药集团的强劲实力，公司后续浆站数量与采浆量有望稳健增长。

产品序列持续丰富，吨浆净利润有进一步提升空间。

公司目前共计拥有人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子等三大类 15 个品种，数量居国内血制品企业首位。在研产品看，层析静丙已实现上市销售，重组人凝血因子Ⅷ已获上市许可，成都蓉生人纤维蛋白原和兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段，后续产品序列充足。2023 年公司吨浆净利润为 45.8 万元，处于行业中游水平，我们认为新产品上市有望进一步提升公司吨浆净利润。

层析静丙上市进度国内领跑，有望充分受益于先发优势提升盈利水平。

蓉生静丙 ®10%作为国内首个第四代 10%浓度静注人免疫球蛋白于 2023 年 9 月实现上市销售，第四代静丙相较于第三代在临床输注便携度、不良反应和疗效方面优势显著，对标海外有望逐步对第三代静丙形成替换。在研产品方面，目前仅博雅生物完成 III 期临床并申报生产，泰邦生物完成 III 期临床，华兰生物 III 期临床进行中，公司作为层析静丙的领跑者，有望充分受益于先发优势实现快速放量。

盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.4/15.6/18.3 亿元，归母净利润增速分别为 21%/16%/18%。采用可比公司估值法，2024-2026 年可比公司平均 PE 倍数分别为 23X/20X/18X。我们认为，考虑到公司未来浆站数量和采浆量有望持续增长，层析静丙为代表的新产品有望持续增厚公司利润，且公司作为国内血制品龙头，有望享受一定的龙头估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示浆站建设及验收不及预期；采浆量不及预期；产品销售不及预期

正文目录

1 公司是血制品行业龙头，实控人为国药集团.......... 4

1.1 血制品行业龙头，17 年剥离疫苗业务成为纯粹血制品企业..........4

1.2 营收及利润稳健增长，24 年经营目标凸显管理层信心..........5

2 血制品行业供给缺口明显，高成长属性凸显.......... 7

2.1 国内血制品规模持续增长，十四五期间浆站获批有望提速..........7

2.2 血制品行业高壁垒，市场格局高度集中.......... 8

3 十四五期间浆站数大幅增长，重点产品层析静丙上市..........10

3.1 公司浆站数量与采浆量行业领先，浆站获取能力突出..........10

3.2 产品序列持续丰富，层析静丙等新品驱动下吨浆净利润有望提升.......... 13

4 盈利预测与投资建议..........17

4.1 盈利预测..........17

4.2 投资建议..........18

5 风险提示..........18

图表目录

图表 1： 公司发展历程..........4

图表 2： 公司股权结构图（截至 24Q1）.......... 5

图表 3： 2018-24H1 公司营业收入稳健增长..........5

图表 4： 2018-24H1 公司归母净利润稳健增长..........5

图表 5： 2023 年公司分业务营业收入（百万元）.......... 6

图表 6： 2023 年公司分业务毛利率（%）.......... 6

图表 7： 2018-24Q1 公司毛利率及净利率水平..........6

图表 8： 2018-24Q1 公司四费率.......... 6

图表 9： 2018-2023 年公司经营目标完成情况..........7

图表 10： 中国单采血浆站数量变化（家，%）.......... 7

图表 11： 中国采浆量持续增长（吨，%）.......... 7

图表 12： 十四五期间各省单采血浆站建设规划.......... 8

图表 13： 2018-2024E 中国血制品市场规模（亿元）..........8

图表 14： 血制品分类介绍.......... 9

图表 15： 2022 年中国血制品分品种市场格局（%）..........9

图表 16： 2021 年全球血制品企业市占率水平.......... 9

图表 17： 2021 年全球单采血浆站数量分布.......... 9

图表 18： 2023 年部分头部血制品企业采浆量.......... 10

图表 19： 公司单采血浆站数量及增速（家，%）..........10

图表 20： 各血制品企业单采血浆站数量（家）.......... 10

图表 21： 公司单采血浆站分布地区统计（家）.......... 11

图表 22： 各血制品企业股东背景（截至 24Q1）.......... 11

图表 23： 2017-2023 年各头部血制品企业采浆量（吨）及 CAGR（%）.......... 12

图表 24： 2023 年头部血制品企业采浆量占比（%）..........12

图表 25： 公司采浆量及增速（吨，yoy）.......... 12

图表 26： 公司单浆站平均采浆量（吨）.......... 12

图表 27： 公司血制品收入（亿元，%）.......... 1

图表 28： 2022-2023 公司分产品收入情况（亿元，%）..........13

图表 29： 公司主要产品介绍.......... 14

图表 30： 血制品头部上市企业产品种类及数量梳理..........15

图表 31： 2023 年头部血制品企业吨浆净利润水平测算..........16

图表 32： 层析静丙对比三代静丙优势显著.......... 16

图表 33： 海外第四代高浓度静丙获批进度梳理.......... 17

图表 34： 层析静丙国内研发进展.......... 17

图表 35： 公司业绩拆分预测表.......... 18

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