险企发债以资本补充债/永续债为主，核心诉求为补充资本充足率：

• 从发行原因看，股权融资会对现有股权结构产生冲击，同时发行手续繁琐，各险企更倾向于发债而非增资的方式提升偿付能力；

• 从发行节奏看集中效应明显，发行量大年份均与偿付能力监管趋严有关；

• 从债券结构看“5+5”资本补充债或“5+N”永续债决定了险企“借新赎旧”的基本盘。

当下险企负债端资金来源充足，负债成本处于下降通道，投资压力仍相对较大，资产配置偏好于长久期利率债：

• 负债端方面，居民风险偏好降低带来储蓄险销售旺盛，而预定利率的持续下调（8月底预计人身险最高上限将由3.0%调至2.5%）带来负债成本的压降，各险企保费收入较为充沛；

• 资产端方面，在新准则下各险企对资负匹配需求增强，长久期利率债成为主要配置方向。

当下险企主要风险点在于利差损、偿付能力以及严监管：

• 前期高预定利率产品叠加投资收益承压带来利差损风险，但随着预定利率下调、费用管控趋严，整体风险已有效收窄；

• 中小险企由于发债较为困难、业务结构与质量仍有一定的提升空间，偿二代后资本补充压力加剧，面临着较大偿付能力压力。

新品种永续债陆续扩容，未来发债主体或持续扩容：

• 发新赎旧是保险债长期可持续的基本盘，同时监管22年新增通过发行永续债补充核心资本的道路，预计未来永续债将持续扩容；

• 预计2024年下半年至2025年是另一波保险债发行高峰期，主要由于“发新赎旧”以降低融资成本以及当下债权融资成本处于低位。

投资建议：当前头部险企现金流来源充沛，负债成本显著下降，红利策略有效性持续验证，叠加权益市场预期转好，利差损风险较低，中长期将处于“可持续“经营模式，历史发债信用等级较高，整体风险较小，建议关注近两年高频发债带来的利差机会。

风险提示：长端利率持续大幅下行、行业严监管持续深入推进、险企发债政策发生重大变化

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