一、这次中报季非常关键

首先，往年财报季往往是风险偏好收缩的时段，但由于今年市场本身的风险偏好很低，导致业绩空窗期大家已经纳入充分的负面预期，所以财报季反而成为风险偏好修复的窗口。

其次，财报季有望凝聚市场共识，形成带来赚钱效应的合力。7 月以来市场赚钱效应较差的一个原因在于市场缺乏明确主线、行业轮动速率过快。我们通过加总一级行业最近 5 个交易日涨跌幅排名变化绝对值而构建的行业轮动指标显示 6 月底以来行业轮动强度持续上升。但随着财报季临近，我们认为中报将为市场提供更多景气线索，进而凝聚市场新的共识。

例如，4 月下旬一季报发布期，一些大盘龙头、核心资产业绩维持韧性；同时出口链等亮点也浮现出来。因此市场从 4 月上半月的过度防御（聚焦高股息）转向高 ROE、高景气、15+3 等攻守兼备方向。又例如，此前中报预告、快报陆续发布期，我们也看到业绩对于股价及行业表现的影响也十分显著。

事实上，今年景气投资依然有效，财报业绩将是修正预期的重要锚点。短期来看，今年一季报和中报业绩预告&快报披露后的第二天，业绩实现正增长的个股大概率取得绝对收益并跑赢所属行业，而业绩亏损的个股以下跌为主且跑输行业。中期维度来看，今年领涨个股具备更高的增速。将个股按照 1-4月和 6-7 月涨跌幅分组后，我们发现 1-4 月涨幅靠前的个股普遍在 24Q1 业绩增速上占优，而 6-7 月领涨个股也大多具备更高中报业绩预告&快报增速。

最后，中报季有望密集披露分红，对股东回报的重视也将提振市场信心。

二、8 月转机临近，类似 4 月下旬，风格也将从过度防御转向攻守兼备

1、除了中报因素，近期海外动荡，也为“8 月转机”提供契机。本轮海外资本市场的剧烈波动，核心原因是多重宏观因素冲击之下，此前过度一致的预期、过度拥挤的交易出现了阶段性的逆转和“高低切”。对于 A 股，伴随全球资本市场剧烈波动，类似 4-5 月份，中国资产或逐渐获得海外资金增配。

2、此前红利“缩圈”至类债型低波红利龙头，市场已处于过度悲观的状态，风险偏好本身也有自然修复的动力。这类资产由于其防御属性较强，其超额收益的高点往往也对应着市场风险偏好的低点。而近期，我们看到类债型低波红利龙头超额收益开始收敛，指向市场尽管仍在波动调整，但已开始从过度防御的状态中脱离，风险偏好也将逐步迎来一个自然修复的过程。

3、类似 4 月下旬，随着市场转机临近，风格也将从过度防御转向攻守兼备。

3 月中旬至 4 月中旬时，市场同样出现过一波风险偏好收缩之下，主线向红利板块乃至其中的类债型低波龙头个股聚焦。而 4 月下旬，随着一季度经济数据超预期、房地产政策放松共振催化，叠加此前业绩空窗期市场已经纳入了较多的负面预期，4、5 月份年报、一季报公布后，市场风险偏好反而出现了一波修复，指数也创出年内新高。与此同时，市场从红利板块向核心资产、“15+3”、出海链等高景气、高 ROE 方向扩散。

往后看，我们认为当前类似 4 月下旬，随着风险偏好进入从过度悲观的状态缓慢爬升、修复的窗口，转机或在 8 月，市场风格也将从过度防御转向攻守兼备，从高股息向高景气、高 ROE 方向扩散。但我们更要强调的是，这种扩散是有限度的，是在高胜率投资的时代背景下、大盘龙头的 beta 中的扩散，并不支持市场回到小微盘、主题炒作的风格。

三、从过度防御转向攻守兼备，“15+3”高度适配今年以来我们一直强调，市场已进入高胜率投资的时代。中期策略中我们进一步提出大盘、龙头是时代的 beta。并且在不同宏观经济、产业趋势和风险偏好下，同样是大盘龙头，结构上对于高景气、高 ROE、高股息各有侧重。

对于 A 股，我们看到年初以来主线同样在三类资产中往复跃迁、轮动，共同构成高胜率时代的“资产光谱”。而往后看，三类资产中，随着风险偏好修复，叠加中报季带来更多可供挖掘的亮点，市场风格也将阶段性从高股息向高 ROE 与高景气扩散，类似 4 月下旬。这其中，“15+3”作为三高资产的交集，大盘风格的增强，有望成为市场共识凝聚的方向。

风险提示：经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。

目 录

一、这次中报季非常关键 .......... - 3 -

二、8 月转机临近，类似 4 月下旬，风格也将从过度防御转向攻守兼备 .......... - 7 -

2.1、除了中报因素，近期海外动荡，也为“8 月转机”提供契机 .......... - 7 -

2.2、此前红利“缩圈”至类债型低波红利龙头，市场已处于过度悲观的状态，风险偏好本身也有自然修复的动力 .......... - 8 -

2.3、类似 4 月下旬，随着市场转机临近，风格也将从过度防御转向攻守兼备 . - 9 -

三、从过度防御转向攻守兼备，“15+3”高度适配 .......... - 10 -

风险提示：经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。 .......... - 12 -

图表目录

图表 1、当前市场对于盈利负面预期的纳入已较为充分，% .......... - 3 -

图表 2、近期行业轮动强度持续抬升，当前已逼近年内高位 .......... - 4 -

图表 3、今年 3 月中至 4 月底，一季度业绩增速对市场涨跌幅结构有较强的指引性 .......... - 4 -

图表 4、6 月至 7 月中上旬，业绩一度成为市场定价的核心线索之一 .......... - 5 -

图表 5、财报披露后第二天，业绩增长的个股大概率取得绝对和相对收益（中位数口径） .......... - 5 -

图表 6、1-4 月，领涨个股 24Q1 业绩增速占优（%） .......... - 6 -

图表 7、6-7 月中，领涨个股 24Q2 业绩增速占优（%） .......... - 6 -

图表 8、年初以来，23 年报有分红个股普遍跑赢全 A/行业中位数和未分红个股（%） .......... - 7 -

图表 9、7 月中上旬以来，全球主要市场股市均有所回调 .......... - 7 -

图表 10、7 月以来，交易盘逐渐开始回流（亿元） .......... - 8 -

图表 11、近期类债型低波红利资产超额在创出新高后开始收敛 .......... - 9 -

图表 12、4 月底市场出现过一波风险偏好改善驱动的修复行情 .......... - 10 -

图表 13、“15+3”今年以来收益率曲线 .......... - 11 -

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