❖ 民爆一体化为核心，军工新材料和数字产业为支撑：公司是江西省民爆一体化龙头，江西省国资委是实控人。公司以民爆一体化业务为核心，2023 年民爆业务营收占比 68.68%，布局军工新材料产业和轨交自动化及信息化产业，打造第二增长极。

❖ 民爆行业整合稳步推进，公司区位与产能优势显著：民爆行业具有许可证壁垒和区域性特征，工信部目标到 2025 年，生产企业数量减少到少于 50家。公司是江西唯一民爆生产企业，工业雷管产能利用率 100%，区位和产能优势显著，其民爆产品远期受益于“十四五”期间重大基建工程项目推进。

❖ 军工血脉深厚，军工新材料业务多点开花：公司前身为江西国防科工办下属企业，一大批高管、技术人员具有丰富的军工行业从业经验。控股子公司澳科新材与下游军工主机厂配套研发的丝团、AK18 等产品已陆续向下游客户交付；全资子公司三石有色钽铌项目设计产能 1040 吨/年，预计年均营收 2.56 亿元，净利润 0.30 亿元，2024 年年底达产；全资子公司新余国泰已研制并稳定量产 6 种型号的无人靶机火箭助推器产品，可满足不同型号的无人机需求。

❖ 含能新材料产线建设，预期业绩高增长：2024 年 5 月 9 日，公司公告其全资子公司九江国泰拟新建两条含能新材料生产线，合计年产能 3000 吨~4300吨，已取得国家有关部门核准，预计 2025 年下半年开始交付产品，达产后每年为公司增加 7.5 亿元营收，相当于 2023 年总营收的 29.52%。

❖ 投资建议：公司是江西省内唯一民爆生产企业，其含能材料产线启动建设，将增强公司军工新材料板块产值和盈利能力。我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入分别为 27.49/34.68/42.01 亿元，归母净利润分别为 3.35/4.05/5.16 亿元，对应 PE 分别为 19.03/15.74/12.36 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

❖ 风险提示：项目建设不及预期；原材料价格波动；大股东质押风险；股东减持风险；商誉减值风险。

内容目录

1 江西省民爆一体化龙头，全产业链发展模式 .......... 5

1.1 “一体两翼”发展格局，“民爆+非民爆”双核驱动发展 .......... 5

1.2 民爆产业链延伸，收购子公司拓展非民爆业务 .......... 5

1.3 国资控股，子公司各司其职、互为支撑 .......... 6

1.4 民爆业务为业绩压舱石，非民爆业务发展加速 .......... 7

2 民爆行业改革发展，公司受益于产业链延伸 .......... 9

2.1 行业受严格管制，安全性为改革主线 .......... 9

2.2 行业运行平稳，企业利润增加 .......... 11

2.3 区位+产能+技术，公司竞争优势凸显 .......... 14

2.3.1 江西唯一民爆生产企业，区位及产能优势显著 .......... 14

2.3.2 产业链上游延伸，解决芯片“卡脖子”问题 .......... 14

2.3.3 远期：受益于江西省重大基建工程项目推进 .......... 15

3 军工新材料需求持续增长，公司板块日渐成熟 .......... 15

3.1 澳科新材：新型钨合金材料领域的研究者和制造者 .......... 15

3.2 拓泓新材、三石有色：钽铌金属产销研齐头并进 .......... 16

3.3 新余国泰：无人机火箭助推器市场空间广阔 .......... 17

3.4 九江国泰：含能材料产线建设，推动业绩强增长 .......... 18

4 深耕轨交智能供电产业，公司行稳致远 .......... 18

5 盈利预测 .......... 19

6 公司估值 .......... 21

7 风险提示 .......... 22

图表目录

图 1. 公司构建“一体两翼”的发展格局 .......... 5

图 2. 上市后不断延伸产业链 .......... 6

图 3. 公司第一大股东为军工控股，子公司各司其职（截至 2024 年一季报） .......... 6

图 4. 公司营收长期维持增长 .......... 7

图 5. 归母净利润受商誉减值影响波动，2023 年修复 .......... 7

图 6. 民爆产品收入为公司主要营收来源 .......... 7

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