铁路市场化改革，释放制度红利

铁路市场化改革，铁路货运的增长潜力较大。高铁主导铁路客运后，非高铁线路的货运能力大大增强。中共中央、国务院《关于全面推进美丽中国建设的意见》要求：到 2035 年，铁路货运周转量占总周转量比例达到 25%左右，而 2023 年仅为 14.7%。二十届三中全会《决定》要求：推进能源、铁路等行业自然垄断环节独立运营和竞争性环节市场化改革。铁路货运市场化改革，有助于降低交易成本、吸引更多货物，释放制度红利。

主动发掘需求，特种箱业务高增长

铁龙物流积极开拓特种箱业务，保有量和发送量持续增长，带动收入和利润较快增长。2018-2023 年，铁路特种箱业务收入年化增速 8%，毛利润年化增速 14%，毛利率累计提升 6 个百分点。罐箱价值更高，发送量占比上升带动单箱利润上升；罐箱周转速度加快，意味着需求较好、运价较高，带动特种箱业务毛利率上升。铁龙物流立足发展特种箱装备谱系化，加大各类铁路特种箱的投资投放，聚焦千万级白货细分市场开发，未来特种箱保有量和发运量有望继续较快增长。

“公转铁”推动铁路货运份额上升

“公转铁”推动铁路货运份额上升，但是也面临价格竞争的压力。铁龙物流依托沙鲅铁路开展铁路货运和临港物流业务。2006-2016 年铁路货运份额下降，铁龙物流的货运量随运输需求、铁路运能扩张波动。2017-2020年“公转铁”政策，推动营口港的铁路货运份额从 2016 年的 11%，回升到 2020 年的 28%。2018 年开始“承运清算”，进一步推动铁龙物流的铁路货运收入和毛利增长。但是铁路货运面临公路运输的竞争，当运输需求下滑时，铁龙物流的货运收入和毛利也下滑。

盈利预测与目标价

2024-2026 年铁龙物流的盈利有望持续较快增长。铁路特种箱业务积极购置集装箱、结构改善、周转加快，带动盈利较快增长；铁路货运和临港物流业务可能继续下滑。预测 2024-26 年 EPS 为 0.41、0.45、0.53 元，同比增长 13%、12%、17%。综合 AE 估值法和可比公司 2024 年 Wind一致预期 PE，给予目标价 7.45 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：大宗散货运输需求下降风险，特种箱减值风险，铁路行业政策变化风险，地产项目存货跌价风险，供应链管理业务客户集中度过高风险

内容目录

1. 铁路特种箱运输，享受改革红利 .......... 4

1.1. 铁路特种集装箱物流企业 .......... 4

1.2. 规模增长，业务结构优化 .......... 5

1.3. 铁路市场化改革带来红利 .......... 6

2. 主动发掘需求，特种箱业务高增长 .......... 7

2.1. 铁路特种箱业务快速增长 .......... 7

2.2. 铁路特种箱的收费和成本稳定 .......... 9

2.3. 罐箱周转加快，毛利率上升 .......... 9

3. “公转铁”推动铁路货运份额上升 .......... 10

3.1. 铁路货运及临港物流业务波动 .......... 10

3.2. “公转铁”推动运量份额上升 .......... 11

3.3. 市场定价面临竞争压力 .......... 12

4. 供应链和房地产业务平稳发展 .......... 13

4.1. 供应链管理业务稳健经营 .......... 13

4.2. 房地产业务主动控制规模 .......... 14

5. 盈利预测与目标价 .......... 14

5.1. 预计盈利持续增长 .......... 14

5.2. 目标价 .......... 15

6. 风险提示 .......... 16

图表目录

图 1：铁龙物流股权结构图（截至 2024 年 3 月底） .......... 4

图 2：2023 年铁龙物流的营业收入主要来自供应链管理.......... 4

图 3：2023 年铁龙物流的毛利润主要来自铁路特种箱和铁路货运 .......... 4

图 4：铁龙物流主要业务的营业收入呈增长趋势 .......... 5

图 5：铁龙物流的铁路相关业务的毛利贡献上升 .......... 5

图 6：铁路特种集装箱和铁路货运及临港物流业务的毛利率较高.......... 5

图 7：铁路特种集装箱业务的毛利润占比大幅上升.......... 5

图 8：非高铁的客运量和旅客周转量占比都大幅下降 .......... 6

图 9：非高铁的客运量和旅客周转量都大幅下降 .......... 6

图 10：2023 年美国铁路货运公司的销售净利率多数高于中国 .......... 6

图 11：2023 年美国铁路货运公司的 ROIC 多数高于中国 .......... 6

图 12：铁龙物流的铁路特种箱业务营业收入增长 .......... 7

图 13：铁龙物流的铁路特种箱业务毛利润大幅增长.......... 7

图 14：铁龙物流的特种箱以干散货箱和罐箱为主 .......... 8

图 15：铁龙物流的罐箱主要是不锈钢罐箱、液体罐箱 .......... 8

图 16：铁龙物流的特种箱发送量中主要是干散货箱.......... 8

图 17：铁龙物流的罐箱发送量中主要是液体罐箱 .......... 8

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