日本租赁业：服务产业与技术升级，受益于经济增长与行业鼓励政策

（1）日本租赁行业经历了初创期、快速增长期、增长停滞期与萎缩后平稳期。1963-1991 年，受益于经济高速增长及行业利好政策，日本租赁业快速发展。1991年经历经济泡沫后，行业增长停滞。2008 年会计准则变化使得需求进一步下降，目前行业体量 4.6 万亿日元保持稳定。

（2）日本租赁业特征包括：客户以企业客户为主，政府占比较少。2023 年日本租赁业承租人结构来看，大企业/中小企业/政府及其他分别占比为 35%/54%/11%。行业集中度高，2018 年头部 7 家公司市占率达 79%。业务形式以融资租赁为主占比 74%（2023 年），经营租赁占比有所提升，占比自 2012 年的 12%增加至 2023 年的 26%。信息通信设备为主要标的物（2023 年占比 37%），或受益于日本信息技术的发达。国内需求有限的背景下，并购案例频出以及出海趋势明显。三菱 HC 资本和三井住友融资租赁公司作为两家头部公司，拥有股东背景雄厚，且都是通过不断并购实现了跨越式发展。

中国台湾租赁业：服务中小企业，行业发展与经济景气度相关

（1）中国台湾租赁业经历了高速发展期、行业调整期与稳定发展期，行业发展与经济景气度相关。1973-1983 年，中国台湾租赁业兴起于产业升级时期，因服务企业融资旺盛需求而快速增长。1985-1995 年行业受资产泡沫破裂导致的中小企业破产影响而坏账频出，随着产业升级政策与行业鼓励政策出台而恢复。1995年租赁公司获准开展分期付款业务，行业支持实体经济的业务方式增加。1995年至今，租赁业呈平稳发展态势，整体发展与经济景气度相关，渗透率持续提升。

（2）中国台湾租赁业特征包括：服务中小企业为主（2023 年中小企业占比达62%）。强者恒强，2023 年头部三家公司业务规模占整体市场的 90%。业务形式以分期付款为主，2022 年租赁与分期业务占比为 15%和 85%，车辆与原物料是主要标的物。中租控股作为中国台湾租赁龙头，深耕小微业务，资产规模和净利润保持较快增速，2012-2023 年平均 ROA/ROE 分别为 3.2%/21.5%，2016 年至今

PB 中枢 2.5 倍。

（3）我们将中租控股中国大陆业务主体仲利国际与江苏金租、永赢金租进行对比。作为外资商租的仲利国际负债端成本相对不占优势，而净利差和 ROA 高于可比金租，主因生息资产收益率较高，体现其资产端能力较强，客户画像及产品具有一定差异化优势。从人员数量和成本费用率来看，江苏金租的厂商模式在展业成本方面更具优势。永赢金租近年来加速转型，实现快速扩张。

受益于产业转型与设备更新，我国租赁行业成长空间广阔受益于产业转型与设备更新，我国租赁行业成长空间广阔。在经济转型和设备更新的大背景下，我国租赁业有望成为支持新质生产力、促进制造业快速发展的重要力量，行业成长空间广阔。监管政策鼓励行业提升服务传统产业改造升级、战略性新兴产业和先进制造业的专业能力，引导行业向设备直租和小微、涉农企业设备回租业务转型。我们认为，深耕产业、聚焦融物，拥有较强的专业性与风控能力，公司治理优秀的公司有望领跑，推荐江苏金租，受益标的中银航空租赁、远东宏信、宏信建发。

风险提示：经济环境不确定性风险；利率波动风险；竞争加剧风险。

目 录

1、 日本租赁行业：服务产业与技术升级，受益于经济增长与行业鼓励政策 .......... 5

1.1、 日本租赁业发展受益于经济增长与行业鼓励政策 .......... 5

1.2、 服务实体企业，行业集中度较高，并购重组和出海趋势明显 .......... 9

1.2.1、 特征 1：客户以企业客户为主，客户行业多为非制造业，契合产业结构 .......... 9

1.2.2、 特征 2：日本租赁行业高度集中，强者恒强 .......... 11

1.2.3、 特征 3：业务形式以融资租赁为主，经营租赁比重提升，信息通信设备是主要标的物 .......... 12

1.2.4、 特征 4：资金来源银行借款为主，直接融资占比提升 .......... 14

1.2.5、 特征 5：并购重组案例频出，行业主体数量减少 .......... 14

1.2.6、 特征 6：出海趋势明显，海外业务占比提升 .......... 15

2、 三菱 HC 资本、三井住友融资租赁公司：股东背景雄厚，并购实现跨越式发展 .......... 16

2.1、 三菱 HC 资本：背靠三菱商事，并购实现跨越式增长 .......... 16

2.2、 三井住友融资租赁公司：背靠住友商事，通过并购进入新兴业务领域 .......... 23

3、 中国台湾租赁业：服务中小企业，行业发展与经济景气度相关 .......... 25

3.1、 发展历程：兴起于产业升级时期，与经济环境具有较强相关性 .......... 25

3.2、 服务中小企业为主，行业呈现较高集中度 .......... 28

3.2.1、 特征 1：客户以中小企业为主 .......... 28

3.2.2、 特征 2：头部集中，强者恒强 .......... 29

3.2.3、 特征 3：业务形式以分期为主，车辆运输设备、原物料是主要标的物 .......... 30

4、 中租控股：中国台湾租赁龙头，深耕小微业务，通过区域复制实现扩张 .......... 32

5、 受益于产业转型与设备更新，我国租赁行业成长空间广阔 .......... 38

6、 风险提示 .......... 38

图表目录

图 1： 日本租赁业兴起于 1963 年，初期快速增长；1991 年至 2008 年受经济环境影响而停滞；2008 年受会计准则调整，规模降至 4.6 万亿水平，近十年保持持平态势.......... 6

图 2： 日本租赁业交易量与经济环境相关 .......... 6

图 3： 1990 年之前租赁渗透率快速增长，1990-2008 年保持稳定，会计及税收政策变化导致渗透率自 2008 年后有所下降.......... 6

图 4： 日本租赁业承租人以中小企业为主，大企业为辅，政府参与有限 .......... 10

图 5： 日本租赁业投放客户所属行业以非制造业为主 .......... 10

图 6： 2022 年日本各产业销售额中，非制造业较高 .......... 10

图 7： 头部公司集中度较高，强者恒强 .......... 11

图 8： 日本租赁业高度集中 .......... 12

图 9： 日本租赁业中融资租赁交易量整体趋平.......... 13

图 10： 日本租赁业以融资租赁为主，经营租赁比重提升 .......... 13

图 11： 日本租赁业标的物以信息通讯设备为主 .......... 13

图 12： 资金来源银行借款为主，直接融资占比提升 .......... 14

图 13： 1998 年后日本租赁业企业数减少 .......... 15

图 14： 国外交易量总额提升 .......... 16

图 15： 国外交易量占比提升 .......... 16

图 16： 三菱 HC 资本由三菱日联租赁和日立资本公司业务整合而成 .......... 17

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