年中震荡市下，国内政策的进一步积极化和下半年中美利差改善将成为解锁 A 股结构性机会的契机。考虑到前期我们对于“政策进一步积极化”已进行较多跟踪，本次我们将视线聚焦于海外线索，具体讨论“降息交易”和“特朗普交易”的特征及后续发展可能性。

海外交易的两条线索：降息交易与特朗普交易

1、7 月以来，由于前期美国经济数据的降温，市场开始聚焦关注“降息交易”。

从对资产影响看，经济是否衰退和宏观因子传导到盈利端的通畅程度均是影响市场的重要因素；从资产敏感性看，美债＞美股＞美元，商品则会受到其他因素（地缘等因素）的干扰。

2、相比之下，“特朗普交易”则更多带有情绪交易和产业政策影响的特征。回顾 2016 年的特朗普交易，发现特朗普交易的核心在于对市场的情绪冲击和产业政策可能带来的影响。2016 年的美国总统大选时，由于特朗普前期民调支持率始终落后于希拉里，最终结果的突发性超预期导致市场情绪出现反转，带动资产价格波动剧烈。

3、对比降息交易和特朗普交易，可以发现降息交易的持续时间相对更长，且规律性更为显著；而特朗普交易本质上则仍是突发性事件对资产价格的短期冲击。

近期全球资本市场表现降温，主因美国经济超预期下行，引发市场从“降息交易”极致化至“衰退交易”。然而，当下系统性风险的积累不足以支撑极致的“衰退交易”叠加市场的过度定价，实际的降息节奏很难超预期，我们认为在降息真正到来之前，对降息/衰退交易的博弈仍存在过程反复的节奏。而另一方面，“特朗普交易”的认知基础是特朗普胜选，而随着拜登退选、哈里斯“接棒”，本轮特朗普交易阶段性回潮，持续性有待观察。

国内政策端进一步积极，静待下半年中美利差改善回顾国内近期重大政策变化，三中全会之后，本月下旬“两新”改造和中央政治局会议表再次为市场注入政策利好因素。进入 8 月，国内与海外新线索将解锁A 股新一轮结构性机会。然而，不管是国内端政策的传导还是海外美联储的降息，仍需等待时间的发酵。此外，8 月随着中报季披露期的展开，业绩将成为市场定价的重要组成，短期内建议回归关注中报业绩。

年中震荡市，左侧布局正当时——（1）低估低配且【ROE 均值-标准差】靠前的核心资产：食品饮料、医药；（2）独立景气周期：半导体、养殖。坚守红利底仓，拿好右侧趋势——（3）制造业出海+景气预期上修：工程机械、商用车、家电、航运/船舶；（4）中期维度，央国企红利资产仍是底仓配置的最优选择，当前重点关注：油气开采、公用事业；（5）全年主题方向：低空经济、设备更新。

风险提示：政策超预期变动；全球流动性及地缘政治风险；定价模型失效。

目 录

1、 海内外交易线索嬗变，资产波动率放大.......... 3

2、 海外的两条交易线索：降息交易与特朗普交易 .......... 3

2.1、 降息交易：问题的核心在于经济 .......... 3

2.2、 特朗普交易：情绪交易+产业政策 .......... 6

2.3、 展望后续，如何看待降息交易和特朗普交易 .......... 8

3、 国内政策端进一步积极，静待下半年中美利差改善 .......... 9

4、风险提示 .......... 10

图表目录

图 1： 2024 年 6 月以来美国就业市场走弱.......... 3

图 2： 2024 年 6 月以来美国通胀降温 .......... 3

图 3： 截至 2024 年 8 月 3 日，CME 隐含的 9 月降息预期已提升至 100% .......... 4

图 4： 以标普为例，盈利的确认是股市上涨的前提 .......... 5

图 5： 以纳指为例，软着陆预期下纳指弹性更大 .......... 5

图 6： 以美债为例，降息前波动大于降息后.......... 5

图 7： 以美元为例，降息交易影响不显著 .......... 5

图 8： 以黄金为例，避险性质明显 .......... 6

图 9： 原油受地缘政治影响更大 .......... 6

图 10： 衰退预期下铜价延续偏弱 .......... 6

图 11： 2016 年特朗普胜选时股涨债跌 .......... 7

图 12： 黄金因为避险情绪收敛而走低 .......... 7

图 13： 原油大选前受到一定影响 .......... 7

图 14： 哈里斯整体民调支持率与特朗普进一步缩小 .......... 8

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