库存：我们梳理核心国际服饰品牌商运营情况，多数公司运营健康，订单有望维持健康增长状态。总结来看：1）迅销集团、Deckers 收入增长趋势较好，库存周转也趋近健康，采购订单有望稳健增长；2）Nike 公司库存也基本处于良性状态，但未来收入预期较弱，未来重在关注指引变化。3）Adidas、PUMA过去管控供应链，近期库存周转改善，未来订单有望在低基数下增长。4）UA、VF 库存改善也较慢，估计采购订单恢复情况也相对较慢，关注存货周转拐点。

据 Wind 数据，Nike/Adidas/PUMA/VF/deckers/UA/迅销集团最近报告期存货周转天数分别为 101/151/146/146/155/126/106 天。

需求：全球下游服饰行业终端需求稳定，渠道库存则逐步趋近健康状态。1）全球服饰终端消费需求表现整体平稳，分地区来看：①美国：2024 年 1~6 月美国服饰店零售商销售额累计同比+2.9%，批发商销售额增速近期逐月有改善。②日本：2024Q1 日本全部家庭平均服装及鞋类消费支出同比+5%。③欧洲：近期欧元区 20 国零售销售指数整体基本平稳（同比增速在 0%上下震荡）。④中国：2024 年 1~6 月中国限额以上服装鞋帽针纺类零售额累计同比+1.3%。2）在谨慎的供应链管理下，行业库存持续去化。2024 年 5 月美国服饰类品批发商/零售商库销比分别为 2.20/2.27，基本已经恢复至 2019 年水平，我们判断当前海外下游库存基本处于良性状态。

出口表现：上游服饰出口国相关产品 2024 年以来基本呈现稳健增长趋势。

行业层面：2024H1 中国服装及衣着附件出口金额为 738.25 亿美元，同比￾1.5%；中国纺织纱线织物及其制品出口金额为 693.51 亿美元，同比+2.4%；越南纺织品出口金额为 162.82 亿美元，同比+3.4%；越南鞋类出口金额为108.40 亿美元，同比+8.4%。伴随着下游品牌商在 2024 年逐步进入补库存周期，我们判断后续全球重要纺服出口国相关产品出口同比有望保持健康增长。

综合以上，我们判断 2024 年以来服饰制造商收入稳健增长、产能利用率修复趋势估计持续。2024H1 儒鸿/丰泰企业/裕元集团（制造业务）/华利集团销售收入分别同比 20.3%/+6.8%/+2.4%/+20%~30%。根据行业情况我们估计申洲国际 2024H1 收入同增 20%~30%/业绩同增 30%~40%；估计伟星股份 2024Q2 收入同增 20%左右/业绩增速快于收入；估计新澳股份 2024Q2 收入同增 10%左右/业绩同比略增。

投资观点：当前时点提醒中报业绩带来的投资机会，推荐 2024H1 业绩有望超预期的申洲国际，对应 2024 年 PE 为 15 倍；推荐估值具备上升空间的华利集团，对应 2024 年 PE 为 17 倍；中长期持续关注细分赛道龙头伟星股份、新澳股份，对应 2024 年 PE 分别为 21/10 倍。

风险提示：下游消费环境波动；盈利质量不及预期；汇率波动风险。

内容目录 

1. 国际品牌商：库存趋近健康，收入预期个股分化 .......... 3

1.1 库存：大部分品牌商近期库存周转持续改善 .......... 3

1.2 收入预期：个股表现分化，中国地区相对走弱 .......... 4

2. 服饰制造商：订单及出货稳健增长 .......... 7

3. 投资观点 .......... 11

4. 风险提示 .......... 12

图表目录

图表 1：重点国际服饰品牌公司过去收入增速/未来收入指引/库存去化进度打分情况 .......... 3

图表 2：2018 年至 2024 年 5 月美国服饰类零售商/批发商库销比 .......... 3

图表 3：2019 年至 2024 年 5 月美国服饰类零售商/批发商库存金额及 YOY（百万美元） .......... 3

图表 4：重点国际服饰品牌公司库存周转天数及同比变化（天） .......... 4

图表 5：2023 年至 2024 年 5 月美国服饰类零售额/批发商销售额 YOY .......... 5

图表 6：2023 年至 2024 年 5 月欧元区 20 国零售销售指数当月同比 .......... 5

图表 7：2021 年至 2024 年 6 月社会消费品零售总额及服装鞋帽针纺类零售额当月同比 .......... 5

图表 8：重点国际服饰品牌公司过去收入增速/未来收入指引 .......... 6

图表 9：2023 年至 2024 年 6 月中国/越南/孟加拉国纺织服饰相关产品出口金额当月同比 .......... 7

图表 10：2021 年至 2024 年 5 月欧盟服装及衣着附件单月进口金额 YOY（分地区） .......... 8

图表 11：2021 年至 2024 年 5 月美国服装及衣着附件单月进口金额 YOY（分地区） .......... 8

图表 12：儒鸿 2023 年至 2024 年 6 月单月营业额及 YOY（新台币亿元） .......... 9

图表 13：聚阳 2023 年至 2024 年 5 月单月营收及 YOY（新台币亿元） .......... 9

图表 14：丰泰企业 2023 年至 2024 年 6 月单月营收及 YOY（新台币亿元） .......... 9

图表 15：裕元集团 2023 年至 2024 年 6 月制造业务营收单月同比.......... 9

图表 16：FY2014-2023 Nike 集团服装供应商集中度（个） .......... 10

图表 17：2017-2023 Adidas 独立供应工厂数量（个） .......... 10

图表 18：服饰制造重点公司估值表（亿元，%，倍） .......... 11

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