半导体行业中外分化+AI/非 AI 走岔，海外确定性更强。尽管当前处于半导体上行周期，但本轮周期复苏的斜率和持续性市场仍较为担忧。我们认为本轮相较以往有两点不同值得重点关注：1）AI 需求与非 AI 需求分化，非 AI 需求仍在磨底。从库存水位来看，AI、存储、手机类等主动去库存阶段已接近走完，但工业类、汽车类、低端芯片等仍需磨底。2）海外确定性强于国内。本轮周期所感受到的中国复苏弱于全球源于价而非量。展望全年，我们认为海外半导体上行的强度将持续强于国内，一方面中国平均销售价格或将持续弱于海外，另一方面虽然本轮中美电子行业同步开启补库周期，但中国补库强度恐略逊于美国。

弱复苏环境下优选海外收入占比高和 AI 占比高的公司，长电科技海外收入占比接近 80%且客户均为全球龙头，有望深度受益。公司海外营收占比稳定保持在 7 成多，2023 年海外收入占比达 78%，位于 A 股所有上市封测企业中第一名。公司拥有优质海内外龙头系统公司、芯片设计公司和 IDM 客户，全球 TOP20 半导体公司中绝大部分均为公司客户。

今年公司的业务亮点预计将在通讯电子、存储、高性能计算和汽车电子。

通讯电子有望跟随半导体周期实现较大复苏，关注公司 SiP 业务增量。

公司六大生产基地分工明确，先进封装国内领先。公司 6 大运营主体包括星科金朋、长电韩国、长电先进、长电本部、长电宿迁和长电滁州。

从封装业务的技术等级来划分，星科金朋、长电韩国、长电先进主营高端业务，而长电本部、长电宿迁、长电滁州封装业务以打线为主。公司打造出完整的封装产品矩阵，全面覆盖高中低各类型的封装，拥有从Wire Bonding、QFN 到 WLP、FCBGA、2.5/3D 的封装工艺。XDFOI 平台国内领先，成本、尺寸均有优势。公司于 2021 年 7 月正式推出 XDFOI全系列极高密度扇出型封装解决方案，并于 2023 年进入稳定量产阶段。

盈利预测：预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 333.2/361.3/392.0 亿元，分别同比增长 12.3%/8.5%/8.5 %；2024-2026 年归母净利润分别为20.8/26.8/30.7 亿元，分别同比增长 41.2%/29.0%/14.5%。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业复苏不及预期；先进封装需求不及预期；市场竞争加剧的风险；盈利预测与估值模型不及预期。

目 录

1. 半导体行业中外分化+AI/非 AI 走岔，海外确定性更强 .......... 4

1.1. 封测行业随半导体周期上行具有确定性 .......... 4

1.2. AI 需求旺盛，非 AI 需求复苏待观望 .......... 5

1.3. 中国复苏弱于全球源于价而非量，未来海外确定性更强 .......... 9

1.4. 优选海外占比高&客户优质的长电科技 .......... 12

2. 长电科技：国内封测龙头，经营管理稳健 .......... 15

2.1. 公司历史沿革 .......... 15

2.2. 公司管理层介绍 .......... 16

2.3. 公司股权结构 .......... 17

2.4. 业绩复苏，海外收入占比高 .......... 17

3. 六大生产基地分工明确，先进封装国内领先 .......... 19

3.1. 公司业务简介 .......... 19

3.2. 公司工厂&产品介绍 .......... 20

3.3. 先进封装重要性彰显，公司 XDFOI 平台国内领先 .......... 21

4. 盈利预测与投资建议 .......... 25

4.1. 盈利预测 .......... 25

4.2. 投资建议 .......... 25

5. 风险提示 .......... 27

图表目录

图 1：台湾封测企业收入与全球半导体销售额增速 .......... 4

图 2：WSTS 全球半导体销售额预测 .......... 4

图 3：全球半导体月度销售额同比增速 .......... 5

图 4：全球 XPU 龙头库存（百万美元） .......... 6

图 5：全球 XPU 龙头库存周转天数 .......... 6

图 6：全球存储龙头库存（百万美元） .......... 6

图 7：全球存储龙头库存周转天数 .......... 6

图 8：全球智能手机出货量&增速 .......... 7

图 9：全球 PC 出货量&增速 .......... 7

图 10：全球手机 SoC 龙头库存（百万美元） .......... 7

图 11：全球手机 SoC 龙头库存周转天数 .......... 7

图 12：全球射频龙头库存（百万美元） .......... 7

图 13：全球射频龙头库存周转天数 .......... 7

图 14：全球模拟龙头库存（百万美元） .......... 8

图 15：全球模拟龙头库存周转天数 .......... 8

图 16：全球 MCU 龙头库存（百万美元） .......... 8

图 17：全球 MCU 龙头库存周转天数 .......... 8

图 18：海外封测龙头营收增速 .......... 9

图 19：国内封测龙头营收增速 .......... 9

图 20：海外封测龙头毛利率变化 .......... 9

图 21：国内封测龙头毛利率变化 .......... 9

图 22：中国&全球半导体销售额同比增速 .......... 10

图 23：中国&全球半导体（除存储）销售同比增速 .......... 10

图 24：中国&全球半导体（除存储）平均销售价格同比增速 .......... 10

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