百润公司威士忌业务蓄势待发：2021 年 10 月百润股份旗下崃州蒸馏厂开始第一批威士忌灌桶，截止 2023 年 12 月，崃州蒸馏厂灌桶 30 万桶。目前第一批入桶的威士忌存储已近 3 年，我们预计第一批成品上市时间渐近。本篇我们梳理了国内威士忌市场现状。我们认为国产威士忌市场发展空间广阔，而崃州也将成为其中的领军品牌。

国内威士忌消费市场现状：国内威士忌市场尚处于发展早期阶段，2023 年国内威士忌市场规模 55 亿元，对比国内白酒、海外威士忌市场规模尚属微乎其微。考虑中国烈酒品类较为单一，且偏重于对外社交和商务场景饮用，而随着个人化、悦己式饮酒需求提升，威士忌大有可为。目前国内消费的酒仍以进口为主，苏格兰威士忌占据主要份额，零售价 300 元/瓶左右是被消费较多的价格带，消费人群偏年轻化，消费地集中在一线、省会和沿海城市。

国内威士忌产业发展现状：2021 年是国产威士忌元年。目前已投产项目 26个，大部分威士忌酒还在橡木桶中存储，我们预计 2025-2026 年成品酒陆续上市。进入玩家分为国际烈酒集团、国内酒业公司跨界和创业型企业三类，其中百润公司的威士忌项目投资规模最大，公司在产品的本地化创新、消费者教育以及渠道构建等方面做得更为系统和领先，我们看好百润公司威士忌业务未来发展。

投资建议：公司威士忌产品上市脚步渐进。我们认为国产威士忌产业发展前景广阔，而公司也将成为其中的领军企业，这将打开公司长期发展空间。维持 2024-2026 年 EPS 预测 0.82/0.98/1.21 元，盈利预测不包含对威士忌业务的预期。2024/7/31 收盘价 17.8 元对应 P/E 分别为 22/18/15 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：威士忌业务市场开拓不及预期的风险；预调鸡尾酒销售不及预期的风险。

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