公司自成立以来就从事汽车被动安全业务，深耕汽车安全被动系统二十余载，主要产品包括安全带总成及零部件、特殊座椅安全装置等。随着产品矩阵的进一步完善，公司业务拓展至方向盘和气囊产品。

公司是汽车被动安全系统的一级供应商,2023Q1 吉利/奇瑞/长城/上汽通用五菱/中国一汽占公司收入比重为 25.61%/14.26%/9.94%/8.64%/4.11%，客户资源优质，2024 年 4 月和 7 月公司接连披露获得欧洲知名汽车制造商的定点通知书，为客户平台车型提供整车安全带和安全气囊产品，全球化进程加速。

公司营业收入保持稳定增长，从 2017 年的 4.26 亿元，持续提升至 2023年的 12.8 亿元，6 年年复合增长率为 20%。公司近年来营业收入的持续增长主要系公司持续拓展新客户、提升原有客户配套比例以及拓展新产品。

2023 年公司实现归母净利润 1.98 亿元，同比增长 68%，“气囊＋方向盘”业务成长提速。

安全产品及自主客户持续放量，“气囊+方向盘”成长提速受益于安全带总成产品的销量结构持续优化，公司安全带总成产品的 ASP持续增长。安全带总成及零部件 ASP 由 2017 年的 38.61 元稳健增长至 55.41元。

公司积极扩建产能，提升供给能力。公司拟发行可转换债券募资总额不超过 4.1 亿元。项目达产后，预计将新增方向盘总成产能 130 万套及气囊总成产能 400 万套。本项目建设地点位于安徽省巢湖市，公司现有客户如奇瑞汽车、江淮汽车、吉利汽车、长安汽车、上汽大通，以及潜在客户如蔚来、大众（安徽）、比亚迪，均在安徽省内及周边地区有所布局，结合合肥地区汽车产业的集聚优势，本项目建成后将能够形成快速响应、快速供货的产业链协同效益，减少物流成本及供应链风险。

气囊+方向盘产品的拓展进一步提高了公司的单车配套价值量水平。2023年公司安全气囊产品单价达到了 157.85 元，而方向盘产品单价为 151.64元，均达到了 2023 年公司安全带产品单价的 2 倍以上。安全产品及自主客户持续放量，“气囊+方向盘”成长提速。

投资建议：我们预计公司 24-26 年公司归母净利润为 2.86/3.52/4.70 亿元，对应 PE 为 23/19/14 倍，公司安全产品及自主客户持续放量，“气囊+方向盘”成长提速，给予 24 年 PE 估值 25-30x ，对应目标价 31.75-38.1 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：新能源汽车销量不及预期，行业竞争加剧的风险，原材料上涨的风险，财务风险等。

内容目录

1. 自主被动安全龙头，国产替代成长可期 .......... 4

1.1. 深耕汽车安全被动系统二十余载，“气囊＋方向盘”业务成长提速 .......... 4

1.2. 专注被动安全系统业务，客户以自主品牌为主 .......... 5

1.3. 营收规模稳步提升，费用率控制稳有降 .......... 6

2. 被动安全行业：行业壁垒较高，国产替代空间广阔.......... 8

2.1. 安全带——汽车被动安全的核心组件.......... 8

2.2. 安全气囊为驾乘人员提供有效的防撞保护.......... 9

2.3. 被动安全行业市场格局稳定，行业壁垒高.......... 9

2.4. 技术发展和法规介入，推动汽车安全行业发展 .......... 11

3. 安全产品及自主客户持续放量，“气囊+方向盘”成长提速 .......... 13

3.1. 安全带总成量价齐升.......... 13

3.2. 拓展“气囊＋方向盘”业务，开启第二成长曲线 .......... 14

3.3. 特殊座椅安全装置业务稳定，出口为主 .......... 16

3.4. 深耕被动安全，竞争优势突出 .......... 16

3.4.1. 新能源布局成效初显，迎来国产替代新契机 .......... 16

3.4.2. 客户资源优质，成长速度快 .......... 17

4. 投资建议 .......... 20

5. 风险提示 .......... 22

图表目录

图 1：松原股份发展历程.......... 4

图 2：公司股权结构图（截止 2024 年 7 月 16 日） .......... 5

图 3：公司主要产品.......... 5

图 4：公司 2017-2024Q1 年营业收入（亿元）及增速 .......... 6

图 5：公司各业务营收占比 .......... 6

图 6：公司归母净利润 .......... 7

图 7：公司毛利率和归母净利率 .......... 7

图 8：公司期间费用率 .......... 7

图 9：公司四费费用率 .......... 7

图 10：安全带总成相关零部件的安装位置 .......... 8

图 11：安全带总成主要零部件.......... 8

图 12：安全气囊 .......... 9

图 13：安全气囊的工作原理 .......... 9

图 14：2021 年全球被动安全行业市场竞争格局.......... 10

图 15：方向盘集成更多功能 .......... 12

图 16：捷豹未来方向盘 .......... 12

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