国内铅酸电池龙头，出海与低压锂电贡献新增量，分红稳步提升有安全边际低压电池在汽车前装市场上不可或缺，由于铅酸电池需要定期更换，后装市场具有一定的消费属性。公司是国内低压铅酸电池龙头，2022 年骆驼股份在国内前装配套的市场份额为 49%，后装更换市场份额为 30%。未来增量看：（1）海外市场：2023 年公司成立国际事业部，目前海外已有 500 万 KVAH 产能。我们测算海外后装市场空间是国内的 4-5 倍，有望成为公司第二增长曲线；（2）低压锂电前装：2023 年累计获得了 35 个项目定点，公司低压锂电业务有望随着下游车型起量实现快速扭亏；（3）低压铅酸后装：在国内拥有显著的渠道优势，市场份额有望逐年提升。2023 年公司分红率为 55%，股息率为 3.4%，分红率不断提升。

我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 161.66/183.67/205.96 亿元，归母净利润为 8.04/10.90/14.05 亿元，对应当前股价 PE 为 10.6、7.8、6.0 倍，公司 2025年 PE 与 PEG 低于可比公司估值平均，维持“买入”评级。

后装市场：国内拥有下沉渠道先发优势，配套再生铅业务保障供应稳定公司布局“优能达”城市服务，已建设 3300+家服务商及 11 万家终端商的全国渠道网络，市场份额从 2019 年的 25%提升至 2022 年的 30%。同时，凭借销售网络打造“购销一体化”，已基本形成铅酸电池工厂与再生铅工厂 1：1 的配套。

海外市场：重组国际业务管理架构&海外本土化产能投产，海外业务迅速增长2023 年骆驼股份成立国际事业部并布局海外重点区域办事处，当前海外产能合计约 500 万 KVAH，本地化销售与本土化产能显著提升了交付能力和需求响应速度，2024 年 1-5 月海外销量同比增长超 80%，公司国际化战略推进顺利。

分红率稳步提升：目前股息率为 3.4% 公司的分红比例从2021年的31%提升至2023年的55%，股息率从2021年的1.4%提升至 2023 年的 3.4%，分红比例与股息率不断提升。

风险提示：技术变革风险；政策风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险。

目 录 

1、 公司简介：低压铅酸电池老将，分红比例逐年提高 .......... 4

1.1、 深耕低压电池 40 余年，当前目标全球发展 .......... 4

1.2、 公司治理：职业经理人体系，管理团队稳定 .......... 5

1.3、 财务情况：2017 年以来分红比例逐年上升 .......... 6

2、 低压电池：短期有铅改锂趋势，但将长期并存 .......... 8

2.1、 低压电池的作用从起动延伸至启停.......... 8

2.2、 低压电池在电动车上仍然不可或缺.......... 10

2.3、 铅改锂趋势：预计前装至少还有 5 年黄金期，后装是刚性需求 .......... 11

2.4、 市场空间测算：2026 年全球低压电池市场空间约为 1783 亿元 .......... 12

2.5、 竞争格局：全球蓄电池前三都为海外企业，具有一定区域优势 .......... 15

2.5.1、 Clarios：全球蓄电池龙头，后装市场是主要收入来源 .......... 16

2.5.2、 GS-YUASA：日本蓄电池龙头，下游领域除汽车外多点布局 .......... 18

3、 骆驼股份：国内稳步提升，海外实现突破.......... 20

3.1、 海外业务组织架构重组理清发展思路 .......... 20

3.2、 国内铅酸：前装市场份额保持稳定，后装市场份额持续提升 .......... 21

3.2.1、 国内替换市场市占率逐年提升 .......... 21

3.2.2、 渠道布局，实现销一收一.......... 22

3.3、 低压锂电：与铅酸形成双轮驱动，有望随新车型放量逐年减亏 .......... 24

4、 盈利预测与投资建议 .......... 26

4.1、 关键假设 .......... 26

4.2、 估值与评级 .......... 27

5、 风险提示 .......... 28

附：财务预测摘要 .......... 29

图表目录

图 1： 公司立足湖北，服务全国，走向世界.......... 4

图 2： 公司主营产品为低压铅酸电池 .......... 4

图 3： 公司实控人为孙洁女士 .......... 5

图 4： 2023 年公司分红比例为 55.3% .......... 6

图 5： 2023 年公司股息率为 3.4% .......... 6

图 6： 2023 年公司收入增速为 4.9% .......... 6

图 7： 2024Q1 归母净利润同比减少主要系非经常性损益 .......... 6

图 8： 2024Q1 公司毛利率持续提升.......... 7

图 9： 2023 年铅酸电池毛利率同比提升 0.8pct .......... 7

图 10： 公司期间费用率控制良好 .......... 7

图 11： 2024Q1 公司在手现金流充裕 .......... 7

图 12： 铅酸电池下游应用 45%在启动电池（2021） .......... 8

图 13： 2023 年至今铅价呈上涨趋势（元/吨） .......... 10

图 14： 新能源车拥有两套电池系统 .......... 11

图 15： 2021 年蓄电池全球份额第一的品牌是 Clarios .......... 16

图 16： 2021 年蓄电池国内份额第一的品牌是骆驼股份 .......... 16

图 17： Clarios 全球运营 6 个低压电池品牌 .......... 16

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。