免税上半年回顾：上半年销售额呈现分化。海南一季度虽然免税客单同比略有下滑，但处于旅游旺季离岛人次超预期增长，整体离岛人次高增速填补客单下滑，一季度免税景气度在 2023 年高基数背景下依旧同比维稳；二季度起海南步入旅游淡季离岛人次同比略有下滑，同时免税客单消费延续一季度同比承压的情况，海南免税景气度略有下行。

免税下半年展望：海南免税下半年基数调低销售额增速有望转正。海南地区

2023 年下半年起打击免税代购行为，同时中免等免税企业集体调整会员积分优惠政策以下调控制利润率，下半年海南免税销售的同比基数有望走低，关注数据层面增速拐点。关注市内免税额度有望提升叠加消费税改革免税渠道价格优势扩大概念催化。

旅游出行：上半年行业高景气，文旅部数据客单消费回暖，关注旅游热点孵化及四季度同比基数走低。一季度行业维持高景气，哈尔滨、天水等旅游热点频繁孵化引流，展望下半年，预计东北（暑期避暑+冬季冰雪）与西北（新疆旺季+“我的阿勒泰”剧集引流）有望形成旅游热点，同时低空经济有望为景区注入新动能。个股层面一季度略与行业形成分化，主要系业绩受到春节阳历日期靠后+部分景区雨雪天气+所得税同比增长影响；二季度目前个股业绩预期同比维稳，业绩端可以关注暑期旺季景气度延续+四季度同比业绩基数回落有望走出相对高增速。

投资建议：免税近期关注：2023 年四月下旬起打击代购，同时 2023 年下半年消费意愿降至低点，展望公司 H2 起同比压力将显著减轻。推荐关注免税板块核心标的中国中免（601888.SH）免税消费持续修复及新项目落地实现增量。

旅游维度关注行业热点有望在下半年持续孵化带动 Beta 机遇，核心关注长白山、西域旅游、九华旅游、峨眉山 A 等有新项目落地预期及交通改善的标的。

内容目录

1 免税 .......... 4

1.1. 2024 年 H1 复盘：同比高基数下增速承压 .......... 4

1.1.1 海南地区免税销售跟随海南客流一二季度呈现分化 .......... 4

1.1.2 国际客流稳步修复，口岸免税同比现增量 .......... 6

1.1.3 二季度短期扰动因素：日本汇率大幅带动出境免税 .......... 7

1.2 2024 年 H2 展望：2023H2 基数走低，关注同比增速数值拐点 .......... 7

1.2.1 23H2 打击代购+会员积分调整基数走低，关注海南免税销售增速拐点.......... 7

1.2.2 国际客流持续修复下机场租金普遍下调有望提升盈利水平 .......... 7

1.2.3 香港免税额度上调，有望带动市内免税额度调整 .......... 9

2 景区 .......... 11

2.1 2024H1 复盘：节假日维持景气，多因素扰动个股一季度业绩承压 .......... 11

2.1.1 节假日客单消费同比修复，体验型消费推动旅游热点孵化 .......... 11

2.1.2 个股维度春节延后+所得税同比增长+折旧摊销，一季度业绩兑现有压力 .......... 13

2.2 2024H2 展望：基数压力逐步缓解，关注低空经济赋能 .......... 14

2.2.1 暑期关注东北+西北有望在高基数下跑出高增速.......... 14

2.2.2 三季度末起基数走低，核心关注交通改善+内生提质+低空新主题 .......... 15

3 风险提示 .......... 17

图表目录

图 1. 海南省机场出港客流（人次） .......... 4

图 2. 海口机场出港客流（人次） .......... 5

图 3. 三亚机场出港客流（人次） .......... 5

图 4. 2023 年起国际航班执行量较 2019 年同期恢复程度 .......... 6

图 5. 公司与机场租金协议变化前后对比 .......... 8

图 6. 国内主要节假日出行数据 .......... 12

图 7. 长白山 2023 年与 2024 年月度客流（万人次） .......... 14

表 1. 上半年主要节假日海口海关监测的海南免税数据 .......... 6

表 2. 各品类综合提成扣点比例弹性测算 .......... 9

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。