❖ 核心观点：

不同所有制的企业具有不同的目标函数，2024 年经济历程过半，我们关注不同所有制企业在 6 大维度的表现，发现：

第一，私企，或是上半年经济的主要支撑点，表现为：1）工增增速最高；2）投资中，制造业、基建投资高于整体，偏弱的主要是地产；3）出口，为唯一正增的企业类型；4）工业利润，仅次于因低基数而高增的外商及港澳台投资企业；5）融资，增速最高但资产负债率下降；6）就业，三类企业中表现最好。

私企运行状况较好，或意味着经济内生主体“融资->吸纳就业->生产->销售->利润->投资”的循环相对畅通。

第二，国企，对经济的支撑主要在投资上，上半年固投同比 6.8%>整体的 3.9%。

但生产偏弱、利润偏弱。由此外推的两个结论是，第一，除去结构性错位因素外，强投资&弱生产的组合，或意味着未来仍有一定新增产能压力；第二，强投资&弱利润的组合，或意味着未来国企投资的持续性需观察。

第三，外企，除了因低基数导致的工业利润高增外，其余 5 大维度均偏弱。

❖ 一、前言

2024 年半年度经济数据出炉，半年之际，关注不同所有制企业在 6 大维度的表现（生产、投资、出口、盈利、融资、就业）。

之所以关注不同所有制企业的行为，原因在于，企业是经济活动的主要载体，而不同所有制企业的行为函数可能存在差异，例如私企可能以利润最大化为目标；国企可能还承担了一部分社会责任；而外企可能还存在一定机会成本、国际关系层面的考量。辨析当前经济的微观动力来源，有助于我们判断后续走势。

如何划分不同的所有制企业？主要参照统计局“按登记注册类类型”的分项数据，详细分类、制度，参见正文。

❖ 二、6 大维度，国企、私企、外企表现如何？

1、工增，私企>国企>外企。今年上半年，工增高位略趋缓，1-6 月同比增长6%，分企业类型看，私企（5.7%）>国企（4.6%）>外商及港澳台投资企业（4.3%），值得注意的是，前述三个分类并非完备分类，因而存在三个分项增速均低于整体的情况；动态来看，今年来外商及港澳台投资企业、国企放缓幅度更大，私企稍好，详见正文。

2、投资：国企>私企>外企。今年上半年，固投增速小幅放缓，1-6 月同比 3.9%，分企业类型看，国企（6.8%）>整体（3.9%）>私企（0.1%）>外企（-15.8%）。动态看，放缓较为明显的，主要是外企。

3、出口：私企>国企>外企。今年以来，出口温和修复，以美元计价，上半年出口同比增长 3.6%。分企业类型看，私企（7.8%）>整体（3.6%）>国企（-1.1%）>外企（-3.1%）。从拉动看，今年上半年 3.6%的出口增速中，私企拉动 4.8pct。

4、盈利：外企>私企>国企。今年来，工业利润温和修复，1-5 月同比 3.4%。

分企业类型看，外商及港澳台投资企业（12.6%）>私企（7.6%）>除规上工业国企之外的国企（4%，基于财政部数据轧差得来）>整体（3.4%）>规上工业国企（-2.4%）。其中，外商及港澳台投资企业利润增速偏高主因低基数，我们在前期报告《为何外商及港澳台投资企业利润偏强？》中有过详细分析。

5、融资：私企>国企>外企。从 1-5 月规上工业负债增速看，私企（7%）>整体（5.7%）>国企（3.4%）>外商及港澳台投资企业（3%）。其中，私企债务增速最高，但资产负债率小幅下降，今年 5 月为 59.5%，较 2023 年末的 59.7%小幅下行。

6、就业：私企>国企>外企。参照规上工业中的平均用工人数，今年来工业用工人数持续收缩，1-5 月同比-1.6%。分企业类型看，私企（-1.6%）=整体（-1.6%）>国企（-3.3%）>外商及港澳台投资企业（-4%）。动态看，今年来各类企业降幅多有收窄。

❖ 三、总结：谁是“六边形战士”？

第一，私企，上半年 6 大指标均较好，表现为：1）工增增速最高、今年以来放缓程度最小；2）投资中，虽然上半年民间投资同比仅 0.1%，但主要由房地产拖累，民间制造业投资、民间基建投资增速均高于整体；3）出口，私企为唯一正增项，上半年出口 3.6%的增速中，私企拉动 4.8pct，且今年以来，私企出口增速震荡上行；4）利润，1-5 月，规上私企利润同比 7.6%，略低于外商及港澳台投资企业的 12.6%，而外商及港澳台投资企业利润增速偏高的重要原因在于低基数；5）债务，私企总负债增速最高，但债务力似乎未加大，今年来资产负债率反而小幅下行；6）就业，三种类型企业均在收缩，私企降幅最小。

第二，国企，上半年对经济的支撑主要体现在投资上。从数据上看，上半年国企投资偏强，同比 6.8%、高于整体的 3.9%。但生产偏弱，上半年工增同比 4.6%，低于整体的 6%；利润偏弱，1-5 月规上国企工业利润同比-2.4%，低于整体的3.4%。

第三，外企，除因低基数导致的工业利润高增外，其余 5 大维度表现均欠佳。

❖ 风险提示：样本代表性偏差，数据估算误差，统计口径导致的偏差。

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。