【城投行业 2023 年上半年回顾及下半年展望】净融资回暖、借新还旧压力加大债务脆弱性，信用利差或继续压缩建议持短久期票息策略，2023-07 净融资降幅超九成、重点省份融资更为受限关注化债中的收缩效应与付息压力——城投行业 2024 年上半年回顾与展望之市场运行篇主要观点 城投债策略：强主体拉久期，挖掘有明确化债利好的弱资质主体 “一揽子化债”推进下城投公开债短期内违约概率不大，继续采取拉久期、下沉资质等策略：一是强省份优质主体继续拉久期，优选流动性较强、存量债券余额较高的主体，增厚安全垫；二是在收益率普遍压缩现状下，适度挖掘当前收益率相对较高、后续利差压缩空间大的区域，如广西、宁夏、贵州等有确定化债政策利好的区域。

发行预测：到期与回售压力不减，年内净融仍将受限、发行规模或超 3 万亿元 预计 2024 年 7-12 月城投债净融资规模同比下滑，或为 0.18 万亿元左右。考虑到存续城投债中约 2.06 万亿元将于年内到期，到期主体盈利能力与偿债能力均持续承压，重点区域偿债压力更大；另有约 0.92 万亿元进入回售期，整体再融资需求仍较高，预计 2024 年 7-12 月城投债发行规模在 3.1 万亿元至 3.31 万亿元之间。 风险关注： 

1、债务总量压降的同时也出现了一定投资收缩效应，关注化债与增长的平衡。“一揽子化债”下地方债务流动性风险阶段性缓释，但地方投资及增长压力逐步凸显，多地 2024 年固定资产投资目标下调、一季度固定资产投资增速回落，重点区域下调及回落幅度更大。关注化债约束下重点区域投资压力上升、城投融资受限问题，平衡好化债与发展的长短期关系。

2、城投基本面未有实质改善，关注“双弱”主体流动性风险尤其是付息压力。根据中诚信国际研究院测算，2024 年城投有息债务付息规模接近 3 万亿元，其中城投债付息规模约6000 亿元，付息压力突出。但当前城投基本面未有实质改善，自身造血能力依然较差，城投企业 ROA 远低于债务利率且逐年下滑，需关注到期高峰来临下的城投债偿还压力，警惕“双弱”主体风险进一步释放，必要时可调整放宽利息偿债政策，但从根源上还需增强城投企业自我造血能力，通过经营收益来弥补利息支出缺口。

3、城投企业退平台与产业化转型进度加速，关注转型中的困难与潜在风险。化债背景下城投加速转型，呈现重组整合加快、市场化经营主体数量激增、“产业类”平台组建加快三大特点，但当前传统城投业务已进入存量状态，而新基建等新兴领域尚未成势，城投转型增量空间仍受限，还需警惕过度追求满足“335”融资条件而忽视长远业务发展的情况。长期来看，需关注城投转型中政企关系重塑后政府支持弱化、处置存量债务与控制增量债务压力较大、新旧业务衔接中业务稳定性与可持续性不足等风险。

4、房地产行业持续调整，关注城投大量拿地后开工率低、存量房收储成本收益错配问题。城投托底拿地后因缺乏开发能力等导致开工率低，营运资金被大量挤占，资金周转压力增大、流动性风险上升。此外，部分城投企业借入政策性贷款资金开展存量房收储与运营，可能面临收储阶段资金被占用，以及房地产市场低迷背景下成本收益不匹配、运营亏损风险。

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。