一、荣泰健康：持续创新产品力领先，按摩椅龙头代工起家到双自主品牌驱动成长。公司深耕按摩器具行业二十余载，早期外销依靠 ODM 模式扩容，现深度绑定韩国头部客户 Bodyfriend 贡献业务增长主动力，持续挖掘欧美新市场机遇，进军具备悠久按摩文化的东南亚市场，泰国建厂有序推进，构造第二成长曲线。国内以 OBM 模式为主，孵化荣泰主品牌定位中高端，摩摩哒由共享转向高性价比年轻家用品牌，差异化布局驱动增长。

二、行业分析：中国贡献按摩器具行业出口重要力量，国内按摩椅渗透率提升空间广阔。1）按摩产品市场空间：全球按摩产品市场持续扩容，亚洲贡献成长动力。根据灼识咨询数据，2026 年全球按摩产品市场规模有望达到 261 亿美元（2022-2026 年 CAGR 预计 10.6%），亚洲市场有望达到 93 亿美元（2022-2026 年 CAGR 预计 14.2%），占比提升至 35.6%。2）按摩保健器具出口：我们测算，中国出口按摩器具的终端规模约占全球市场的 45%-60%，贡献全球出口主要力量。3）渗透率：根据灼识咨询数据，2021 年新加坡/港澳/台湾/马来西亚/中国大陆按摩椅渗透率分别为每百户 9.6/11.6/7.3/5.7/2.3 台，中国市场渗透率较低，具备天然成长空间。 

三、 公司分析：外销把握韩国基本盘+拓展欧美东南亚引领增长，内销双品牌战略清晰。1）外销：深耕韩国市场巩固核心驱动力，挖掘低渗透率欧美市场机遇+布局东南亚打造第二成长曲线。a)韩国：深化与大客户 BF 合作，立足中高端+补齐性价比产品，贡献外销主要力量。b）美国：市场发展早期空间广阔，下游整体消费能力较强，美国区域四客户增速较快，公司致力于培育类 BF 的大客户提升整体盈利水平。c）欧洲：挖掘空间广阔的高潜力市场，积极获取新客户，有计划建设仓储基地或成自主品牌出海突破口。d）东南亚：调整战略布局，从越南到东南亚市场全发力，泰国建厂增强出海实力。2）内销：线上积极布局抖音等新兴渠道收获高增，线下荣泰主品牌树立中高端调性，摩摩哒由共享向家用性价比进化。

投资建议：行业端，随着海外需求回暖，国内对养老产业的政策支持，老龄化问题及对居民日益提升的健康需求，按摩器具市场规模有望持续增长。公司端，海外优质客户积极拓展，产能建设加强抗风险能力；国内产品结构持续优化，新兴渠道加速布局，降本增效不断强化，收入业绩有望持 续 增 长 。 我 们 预 计 ， 2024-2026 年公司归母净利润分别为2.25/2.75/3.25 亿元，对应 EPS 分别为 1.26/1.53/1.81 元，当前股价对应 PE 分别为 11.11/9.11/7.70 倍。维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、大客户较为集中、汇率波动、行业竞争加剧等。

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