公司传统业务为热交换器，2016 年切入光伏逆变器领域，目前拥有光伏逆变器、储能电池包、环境电器及热交换器四大核心板块。公司经营效率较高，制造水平和成本管控能力强，进入逆变器产业后，整合内外部研发力量快速迭代，产品矩阵不断丰富，并形成了以新兴市场为主的差异化渠道布局。户储行业的库存去化基本进入尾声，而新兴市场需求正在涌现，公司有望显著受益。首次覆盖并给予增持评级。

简介。公司成立于 2000 年，早期主业为热交换器产品，2016 年开始进入光伏逆变器与户储产业，抓住了户储与光伏行业发展的机会，该业务快速壮大，形成了目前光伏逆变器、储能电池包、环境电器及热交换器四大业务板块。

制造与管理能力较强，产品定位与迭代能力突出。机构件在逆变器成本中占比近 25%，是主要成本项之一。公司成立以来深耕注塑件、钣金件、模具等机构件产品，有完整的自主生产能力，制造成本优势突出。同时，经过家电行业竞争洗礼，公司有成熟的制造与成本管控体系。对比近一轮行业爆发期的表现可见，公司的人力资源、销售及管理费用管控效率都明显优于同行。

产品方面，公司紧跟终端市场的变化与机会，坚持市场化的研发导向，尽管是后进入者，但迭代快、研发效率高，其光伏与储能产品矩阵不断丰富。公司上市前光伏及储能业务占比很小，18-20 年平均 ROE 在 50%左右，21-23年其 ROE 分别为 33%、45%、38.5%，保持着很高的资产回报水平。

公司在新兴市场为主的差异化布局已形成。公司全球户用光储行业的渠道布局较早，凭借其市场布局优势及开放的合作模式、以及突出的成本优势，在价格敏感度相对更高的新兴市场，公司往往能够更快的捕捉到需求，并快速进行针对性设计。在过去的发展中，公司已形成了相对差异化的市场布局。

新兴市场普遍库存压力较小，需求持续性与爆发力可能更强。

欧洲户储市场去库接近尾声，新兴市场需求涌现。2022 年欧洲户储市场爆发带来的牛尾效应，使得行业库存问题在 2023Q3 开始显现，相关制造业公司出货大幅下滑。而经历了近一年的行业性去库，欧洲库存去化已基本进入尾声。另一方面，随着产业链价格大幅下降，电力基础设施薄弱的发展中国家，对于分布式储能系统需求开始涌现，尤其是印度、巴基斯坦为代表的亚洲国家，需求被激发，类似的市场可能会变得更多。

投资建议：预计公司 2024-2025 年归母净利润 28.76、35.07 亿元，对应PE20x，16x。给予“增持”评级。

风险提示：行业库存去化不及预期，市场需求持续性不及预期，行业竞争加剧，股价波动风险等。

正文目录

一、 公司基本情况介绍 .......... 4

1、 基本情况 .......... 4

2、 股权结构 .......... 4

3、 业务情况 .......... 5

4、 财务分析 .......... 7

二、 综合优势明显，新兴市场布局迎来收获 .......... 9

1、 制造与管理能力较强，产品定位与迭代能力突出.......... 9

2、 新兴市场为主的差异化布局已形成.......... 12

三、 欧洲户储市场去库接近尾声，新兴市场需求涌现.......... 14

1、 欧洲户储库存去化进入尾声.......... 14

2、 新兴市场需求涌现.......... 15

四、 盈利预测.......... 17

风险提示.......... 19

图表目录

图 1：公司历史沿革 .......... 4

图 2：公司股权结构 .......... 5

图 3：2019-2023 公司营收构成（百万元）.......... 6

图 4：相关公司销售和管理人员数量变化（个人）.......... 10

图 5：逆变器成本结构拆分.......... 10

图 6：公司与同业管理&销售费率合计情况.......... 10

图 7：2023 年公司及同业在不同地区的毛利率情况 .......... 10

图 8：公司研发人员数量及占比.......... 12

图 9：2023 公司研发人员学历构成 .......... 12

图 10：公司研发费用及占比.......... 12

图 11：2018-2023 公司 ROE .......... 12

图 12：2023 年公司光伏产品中国大陆境外收入占比 .......... 13

图 13：欧洲主要国家电价（欧/kWh） .......... 14

图 14：中国对外出口逆变器金额（亿美元）.......... 14

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