AHP 得分——剔除流动性溢价因素后，力聚热能 2.04 分，位于总分的 27.5%分位。力聚热能于 2024 年 7 月 18 日招股，将在主板上市。剔除流动性溢价因素后，我们测算力聚热能 AHP 得分为 2.04 分，位于非科创体系 AHP 模型总分 27.5%分位，考虑流动性溢价因素后，我们测算力聚热能 AHP 得分为 2.28 分，位于非科创体系 AHP 模型总分的 39.5%分位，二者均处于中游偏上水平。假设以 90%入围率计，中性预期情形下，力聚热能网下 A、B两类配售对象的配售比例分别是：0.0146%、0.0092%。

燃气锅炉产品打破国外垄断，细分市场铸就龙头优势。力聚热能主营业务为热水锅炉与蒸汽锅炉的研发、生产和销售，其中热水锅炉系公司传统优势产品，所研发的燃气锅炉中多项装置与结构均为国内外首创，并首次实现单模块 35MW 燃气锅炉的安全使用，打破了国外垄断。公司产品广受医院、酒店、学校、写字楼以及集中供暖公司等用户的青睐，其中大型供热公司客户覆盖青岛能源、济南热电等，大型央、国企类客户覆盖中国电建、中国移动等。

同时，公司开拓了众多下游细分市场，获得了纺织、印染、食品、医药等工业领域用户的认可，目前已与天味食品、农夫山泉、双汇发展等工业用户建立了合作关系。2020-2022 年度公司在国内真空/微压相变热水锅炉、热水锅炉领域均位居第一。

核心指标业内领先，“双碳”背景下获集中供热订单。近年来，为了响应“双碳”政策以及满足国家能源结构调整的需求，锅炉行业对于产品的运行效率、运行稳定性、大气污染物排放量等各类指标提出了更高的要求。相较于传统燃气热水锅炉和燃气蒸汽锅炉，公司的燃气热水锅炉和燃气蒸汽锅炉产品的运行效率和运行稳定性更高、单位能耗和氮氧化物排放量更低，与国家节能环保政策要求相契合，其中锅炉热效率和氮氧化物排放量等核心指标均为业内领先。在此背景下，部分大型集中供热公司淘汰其供热辖区内燃煤热水锅炉的落后产能，而公司凭借核心竞争优势获得了大量集中供热订单，推动公司产品规格呈现大型化的趋势。

未来，随着我国节能政策的落地，我国大型集中供热锅炉的更新换代速度有望进一步加快。

行业出清叠加募投扩产，公司市场份额有望持续扩大。我国供热面积持续增长，近十年来城市集中供热面积增长约 2 倍，集中供热、分散式供热同步发展以及国家能源环保政策的推动，工业锅炉总体市场规模将继续维持高位并呈现波动发展的态势。目前，我国工业锅炉行业内同质化竞争激烈，2021 年度 36 家工业锅炉生产企业总产量占比为 31.89%。至“十四五”末，行业内锅炉企业数量将缩小至 400 家，其中持有 A 级锅炉生产制造许可证的企业约为 150 家左右，头部企业的市占率将进一步提高。公司拥有 A 级锅炉制造资质，但 2022年占我国工业锅炉总产量的比例仍较小，随着公司募投项目未来的逐步达产、蒸汽锅炉产品完成市场布局以及中小锅炉企业的逐步退出，公司市占率有望提升。

21-23 年营收及归母净利润复合增速、毛利率领先，22 年起研发占比高于可比均值。我们选择西子洁能、华光环能等 4 家公司作为力聚热能的可比上市公司：2021 年-2023 年公司营收、归母净利逐年攀升但低于可比公司平均，期间二者复合增速分别为 23.20%、68.29%，领先可比公司。同期，公司毛利率领先，研发支出占营收比重在 2022 年、2023 年高于可比公司平均。截至 2024 年 7 月 12 日收盘，可比公司市盈率（TTM）区间为 11.32 倍~32.85倍，均值为 20.87 倍，其所属行业 C34 通用设备制造业近一个月静态市盈率为 25.10 倍。

风险提示：力聚热能需警惕燃气能源被其他新能源替代、原材料成本上升、毛利率持续下滑、存货跌价、市场竞争激烈等风险。

目 录

1. AHP 分值及预期配售比例 .......... 4

2. 新股基本面亮点及特色 .......... 4

2.1 燃气锅炉产品打破国外垄断，细分市场铸就龙头优势 .......... 4

2.2 核心指标业内领先，“双碳”背景下获集中供热订单 .......... 5

2.3 行业出清叠加募投扩产，公司市场份额有望持续扩大 .......... 5

3. 可比公司财务指标比较 .......... 6

3.1 营收、归母净利规模较小，但复合增速双双领先 .......... 6

3.2 毛利率领先，研发占比自 22 年起高于可比均值 .......... 7

4. 募投项目及发展愿景 .......... 7

5. 风险提示 .......... 8

附录 1：网下配售方案 .......... 9

附录 2：AHP 模型分值划分标准 .......... 10

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