行业回顾：基建类板块有相对收益，追求高性价比成为需求端主线上半年，行业需求端表现尚可，但能够看出一定的消费降级影响，不管是客运还是货运，客户都更加注重性价比。客运方面的具体表现包括铁路客运恢复程度超过航空，低成本航空恢复情况好于全服务航空等；货运方面变现为网购商品每单的平均货值出现下降，以及商家发货时倾向于选择价格更低的快递公司，导致低价电商件超预期增长等。这一变化值得我们重视。

年初至今交运板块涨幅约 5.6%，与之对比沪深 300 微跌约 1%。今年大部分板块上半年股价走弱，而交运中大量的基建类个股由于需求和定价偏刚性，业绩稳定且确定性强，符合市场偏好，因此呈现出相对收益。年初至今，基建类板块都跑赢行业指数，也跑赢沪深 300。

下半年展望：重视快递板块边际改善，高股息个股继续受重视我们认为下半年行业配置一方面要重视边际改善的行业，另一方面需要继续关注高确定性的低估值高股息个股。行业边际改善方面，我们认为快递与航空下半年都有望受益。快递价格战下半年有望出现明显的缓和，航空则受益于供给端的限制以及需求的逐步改善。对于高股息板块，我国目前处于降息周期中，高股息个股有望维持强势。相关板块中我们重点推荐处于改扩建周期，具备较强成长性的高速公路板块。

快递：行业盈利分化逐渐清晰，下半年价格战有望缓和今年以来低价电商件增长迅猛，表现强势，但也导致行业价格竞争加剧，加盟商承压。低价电商件的高速增长也进一步分化了上市公司的单票收入与单票盈利表现。从各企业单票盈利的走势可以看出，以价格优势为核心竞争力的公司，市场份额可以持续提升，但单票盈利受限于行业价格内卷始终难以突破；而价格与服务并重的快递公司通过服务实现溢价，单票盈利更稳定，且在价格战期间抵御业绩波动的能力更强。长期来看，行业从低价优先向价格与服务并举的转变是不可逆的。

我们认为目前的价格战已经导致加盟商承压，因而难以长期维持。下半年随着快递业务量继续增长，行业受限于产能压力很可能主动缓和价格战。一旦价格战缓和，则各快递公司业绩都具备较大弹性。目前通达系快递估值具备较强的安全边际，后续股价向上弹性较大。标的方面，我们重点推荐处于行业龙头地位的中通快递（H 股）与圆通速递。

高速公路：高股息有望持续强势，高速公路板块重点关注改扩建相关标的我们持续推荐高股息的高速公路公司。我们认为市场对稳定回报的诉求并非短期改变，而是长期趋势；降息周期则进一步提高了高速公路股的安全边际；改扩建带来的业绩成长性以及收费年限延长有望带来业绩与估值带戴维斯双击。因此，我们预计未来较长一段时间里，高速公路板块受益于行业周期上行以及公司治理优化的提升，投资价值会持续凸显。标的方面，我们持续推荐皖通高速（A+H）、宁沪高速（A+H）及越秀交通基建（H 股）。

航空：股价回归理性，供给增速可控，关注行业边际改善今年上半年航空业实现了减亏，但不及市场预期，导致股价低位徘徊。行业的供给过剩还未完全解决是三大航持续亏损的主要原因。但展望后续，25 年行业飞机引进将重新降至较低水平，届时低供给增速叠加国际线需求回暖，行业边际改善可期。

从市值表现来看，相比去年股价大幅下滑，今年三大航市值水平趋于稳定，我们认为这是市场对行业的期望趋于理性的表现。

在市场预期重回理性之后，航空业基本面的边际改善对股价的拉动效应会较为明显。得益后续较低的供给增长以及需求端的持续恢复，行业的边际改善有望在后续的 1-2 年里持续兑现。

风险提示：行业政策变化、宏观经济增速下滑，油价汇率大幅波动，地缘政治风险等。

目 录

1. 行业回顾与展望：基建类板块有相对收益，但除航运外无明显强势板块 .......... 4

1.1 上半年行业需求受消费降级影响较大，客户追求高性价比 .......... 4

1.2 除航运外缺乏明显强势板块，基建类板块有相对收益 .......... 5

1.3 下半年展望：重视快递板块边际改善，高股息个股继续受重视 .......... 5

2. 快递板块：低价件竞争激烈，但行业分层逐渐清晰 .......... 5

2.1 上半年量升价降，且不同公司经营指标分化明显 .......... 5

2.2 经营策略分化的背后是因地制宜的对价格端与服务端的侧重不同 .......... 6

2.3 持续高增长或对产能形成考验，下半年价格战有望缓和 .......... 8

2.4 股价处于相对底部，业绩具备向上弹性 .......... 9

3. 高速公路板块：高股息个股受重视，改扩建周期带来行业估值中枢回升 .......... 10

3.1 高速公路板块分红意愿持续提升，分红率对股价起到较强的锚定作用 .......... 10

3.2 路产改扩建将大幅提升企业存续能力，是行业最值得关注的变量 .......... 11

3.3 高速公路行业目前处于高确定性的上行周期中 .......... 12

4. 航空板块：股价回归理性，供给增速可控，关注行业边际改善 .......... 13

4.1 二季度需求端略低于预期，客座率还有待恢复 .......... 13

4.2 股价回归理性，供给端增速可控，期待边际改善 .......... 14

5. 风险提示 .......... 15

相关报告汇总 .......... 16

插图目录

图 1： 去年以来铁路客流恢复程度超过航空（万人） .......... 4

图 2： 24 年以来快递价格战逐渐白热化，单价降幅明显 .......... 4

图 3： 实物商品网上零售额增速降至较低水平（亿元） .......... 4

图 4： 快递件量增速维持在 20%以上 .......... 4

图 5： 基建类板块上半年跑赢行业指数（以年初数值为 100） .......... 5

图 6： 航空及快递表现较弱，航运强势（以年初数值为 100） .......... 5

图 7： 快递行业业务量同比增速处于较高水平 .......... 6

图 8： 二季度韵达与申通的单票收入同比降幅较高 .......... 6

图 9： 快递公司业务量增速出现分化（中通暂无 Q2 数据） .......... 6

图 10： 单票收入同比降幅的走势有所分化（中通无 Q2 数据） .......... 6

图 11： 一季度各公司扣非归母净利润同比皆有提升（亿元） .......... 7

图 12： 一季度各公司单票净利润同比变化（元/票） .......... 7

图 13： 上市公司盈利水平继续分化（亿元） .......... 7

图 14： 上市公司单票盈利形成 2 个梯队（元/票） .......... 7

图 15： 单票收入水平（元/票）显示通达系价格战烈度处于较高水平，与 21 年情况较为类似 .......... 8

图 16： 22 年后行业资本开支进入下行期（亿元） .......... 9

图 17： 上市公司季度业务量较 21Q4 的比值 .......... 9

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。