我们维持下半年美国经济温和放缓的判断。虽然强财政是美国经济确定性的支撑因素，但即使美国国会预算办公室调高赤字率的预测，近期的经济数据显示美国经济已然放缓。实际上，受到限制性货币政策等因素的影响，美国消费、收入放缓正在彼此加强。而历史经验显示，联储利率处于高点的后半阶段，股市楼市回调风险上升；考虑到对超额储蓄测算的不确定性，我们认为财富效应也难以继续对美国经济构成支撑。

财政或继续确定性地对经济产生支撑财政支出仍是较为确定的经济支持项。由于强制性支出向下调整困难以及恰逢美国大选年，今年财政仍然会持续高支出。美国国会预算办公室 2024年 6 月将 2024 年的赤字预测上调到 1.9 万亿美元，赤字率为 7%。惠誉预测，2024 年一般政府赤字将占 GDP 的 6.6%，2025 年将进一步扩大至 GDP 的6.9%。

财政赤字来源于支出和利息的高增长财政赤字维持高位的原因主要在于支出的高增长，主要是强制性的支出以及利息，财政收入事实上增长还略高于历史平均值。另外，大选年中的财政支出一般高于非大选年，其中民主党总统在任的大选年中支出水平低于共和党总统。

超额储蓄持续消耗随着收入增长的下行以及超额储蓄的消耗，消费整体或走弱，耐用品的消费已经开始负增长。假设储蓄率的均衡水平等于 2009-2019 年的平均水平略高于 6%，那么超额储蓄还没有花完，还剩 1.4 万亿美元，但是也消耗近半，顶点约 2.5 万亿美元。但若按照趋势增长的储蓄率假设计算，那么在2023 年年初超额储蓄就已经花完了。

财富效应面对不确定性美联储这轮周期利率在 2023 年 7 月达到顶点，目前已经持续了 12 个月，目前已经位于利率平台期的后半段。股市和楼市的增速或下降，并且有回调的风险。Horstmeyer 等(2023)研究了过去 50 年不同资产类别在美联储停止加息并维持利率稳定三个月或更长时间的高峰与平台时期的回报，他们发现在这 50 年期间大部分资产收益实现在利率平台期的前半段。

风险提示：美联储超预期紧缩的风险，通胀回落不及预期的可能。

正文目录 

1. 财政赤字率或达到 7% .......... 4

1.1 今年的赤字率或达到 7% .......... 4

1.2 高财政支出主要来自强制支出项 .......... 6

2. 收入、超额储蓄和财富效应的支撑或走弱 .......... 12

2.1 储蓄消耗或带动消费走弱，收入增长也已放缓 .......... 12

2.2 财富效应或减弱 .......... 23

3. 风险提示 .......... 27

图表目录

图表 1： 美国财政赤字/GDP .......... 5

图表 2： 美国财政赤字(亿美元) .......... 5

图表 3： 美国年度财政赤字/GDP .......... 5

图表 4： 美国财政收入和支出(亿美元) .......... 6

图表 5： 美国财政收入和支出/GDP .......... 7

图表 6： 美国财政分项支出/GDP .......... 8

图表 7： 美国财政分项收入/GDP .......... 8

图表 8： 美国社保和医保/GDP .......... 9

图表 9： 美国社保和医保(亿美元) .......... 9

图表 10： 美国利息支出和名义 GDP 增长 .......... 10

图表 11： 总赤字、利息支出和基本赤字 .......... 10

图表 12： 美国联邦政府利息支出(亿美元) .......... 11

图表 13： 美国大选年财政支出和收入情况 .......... 12

图表 14： 美国大选年分党派财政支出和收入情况 .......... 12

图表 15： 增长储蓄率假设(%) .......... 13

图表 16： 固定储蓄率假设(%) .......... 13

图表 17： 两者不同储蓄率假设下的超额储蓄(万亿美元) .......... 14

图表 18： 不同收入分位数对超额储蓄总额的贡献(十亿美元) .......... 15

图表 19： 美国 GDP 分项的占比(%) .......... 16

图表 20： 美国储蓄率(%) .......... 16

图表 21： 2020 纳税年度的个人收入来源(十亿美元) .......... 17

图表 22： 美国名义个人可支配收入(十亿美元) .......... 18

图表 23： 美国实际个人可支配收入(十亿美元) .......... 18

图表 24： 美国个人可支配收入同比和失业率 .......... 18

图表 25： 美国个人收入的主要分项占比 .......... 19

图表 26： 美国个人总收入和雇员报酬同比 .......... 19

图表 27： 美国个人转移支付收入占总收入的比例 .......... 20

图表 28： 个人总收入和财产性收入同比 .......... 20

图表 29： 服务业和制造业 PMI 就业分项和失业率(%) .......... 21

图表 30： 耐用消费品同比 .......... 22

图表 31： 非耐用消费品同比 .......... 22

图表 32： 耐用消费品和非耐用消费品的比 .......... 23

图表 33： 2019 年以来的财富增值(亿美元) .......... 24

图表 34： 2019 年以来的人均财富增值(美元) .......... 24

图表 35： 三大股票指数近 3 年回报 .......... 25

图表 36： S&P/Case-Shiller 美国房价指数房价涨幅 .......... 25

图表 37： 利率顶点期的回报(%) .......... 26

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