2024Q3 专项债计划发行 1.6 万亿，受益财税改革建筑订单预期加速。推荐中国能建和中国电建等电力龙头，中国中铁、中国交建、中国铁建等基建央国企。

投资要点：财税改革完善中央与地方财政事权和支出责任划分，消费税或将弥补地方财力。(1)6 月 25 日国务院作关于 2023 年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告，提及谋划新一轮财税体制改革，完善中央与地方财政事权和支出责任划分，加大均衡性转移支付力度。(2)根据国君策略组已发布研报的观点，新一轮财税体制改革的核心在于保持宏观税率的稳定和央地财权事权再平衡。税制改革上聚焦扩大税基、培育地方主体税种及优化减税降费。(3)根据国君宏观组已发布研报的观点，从消费税征税环节后移来看，客观上可能增加不超过 2000 亿税负弥补地方财力，更重要的积极意义在于建立了地方通过减少一些消费场景制约来鼓励消费的激励机制。

财税修正建筑一利五率盈利模式，提升建筑公司 PEG 与 DCF 维度估值。

(1)我们认为财税体制改革或将增加地方收入，或将增强地方政府投资能力和支付能力，一方面建筑公司新签订合同预期或增加，另外一方面在手订单或将加速推进更多形成实物工作量和业绩，提升利润总额、净资产收益率与 PEG 维度估值。(2)地方政府的支付能力和支付频率提升，或将增加建筑公司的经营性现金流流入，提升营业现金比率，并提升 DCF 维度估值。(3)消费税、增值税增收增广及加强监管将增加政府财权收入，或将使得建筑公司的应收款的减值比例和概率下降，水利等基建领域由地方政府投资转为由中央政府使用特别国债降低地方政府支出压力，建筑公司的资产质量将获得提升，PB 维度估值提升。

2024Q3 专项债计划发行 1.6 万亿，受益财税体制改革建筑订单预期加速。

(1)前 5 月全国公共财政收入同比下降 2.8%(2023 年同期增 14.9%)，全国公共财政支出同比增加 3.4%(2023 年同期增 5.8%)。(2)2024H1 专项债净融资额 14261 亿元，同比下降 32%。根据中国债券信息网数据不完全统计，2024Q3 全国新增专项债计划发行 15597 亿元，其中 7~9 月分别计划2681/7250/5666 亿元。(3)1-5 月广义基建投资增 6.7%，增速比 2023 年同期下降 2.8 个百分点，其中电力增 23.7%、铁路增 21.6%，水利增 18.5%。

(4)2024Q1 中国中铁、中国建筑、中国电建、中国铁建等新签增速同比 2023年同期放缓，受益财税改革和专项债加速，未来订单有望加速增长。

推荐中国能建和中国电建等电力龙头，中国中铁、中国交建、中国铁建等基建央国企等。(1)新能源电力推荐中国能建(股息率 1.24%、PB0.85 倍、2024PE9.8 倍)/中国电建(2024PE6.5、PB0.70 倍)等，中国能建在特高压交直流等领域具国际领先优势，储能领域打通压缩空气储能天然盐穴和人工硐室两条关键技术路线。定增下修不超过 90 亿。中国电建承担我国大中型水电站 65%以上建设任务，抽水蓄能电站 90%勘察设计和 78%建设任务。(2)专项债加速基建推荐中国中铁(PB/股息率 0.52/3.3%)/中国交建(股息率 3.6%、PB0.49 倍、2024PE5.0 倍)/中国铁建等。(3)2024PE/股息率中国化学 7.8/2.8%、中材国际 8.0/3.9%、中国建筑 3.7/5.2%、隧道股份 6.2/5.8%。

目 录 

1. 政策提出谋划新一轮财税体制改革，修正建筑一利五率盈利模式 .......... 3

1.1. 政府工作报告提出谋划新一轮财税体制改革，审计、预算报告提及具体事项 .......... 3

1.2. 部分地区发布省以下财政体制改革方案，明确财政收支责任划分 .......... 3

1.3. 财税改革修正建筑一利五率盈利模式，提升建筑公司 PEG 与 DCF 维度估值 .......... 4

2. 2024Q3 专项债计划发行 1.6 万亿，受益财税改革建筑订单预期加速 .......... 4

2.1. 2024Q3 专项债计划发行 1.6 万亿，5 月投向市政产业园与交通建设占比高 .......... 4

2.2. 前 5 月广义基建投资增 6.7%，其中电力增 23.7%、水利增 18.5% .......... 6

2.3. 2024Q1 建筑央企新签增速多放缓，受益财税改革预期未来加速 .......... 8

3. 重点公司推荐 .......... 8

3.1. 2024 年 3 月 29 日《中国中铁:净利增 7.1%符合预期，铜等矿产资源有望重估》 .......... 8

3.2. 2024 年 3 月 29 日《中国交建:2023 年净利增 24%超预期，经营现金流大幅增加》 .......... 11

3.3. 2024 年 4 月 7 日《中国铁建:分红比例显著提升，PB0.47 倍建筑央企最低》 .......... 12

3.4. 2024 年 5 月 20 日《中国建筑:4 月新签增 23%，地产权益销售额排名第一》 .......... 14

3.5. 2024 年 4 月 11 日《中国中冶:净利下降 15.6%受累减值，矿产资源业务未来可期》 .......... 17

3.6. 2024 年 5 月 10 日《中国化学:化工品涨价利好 EPC 龙头，俄罗斯等海外项目高增》 .......... 19

3.7. 2024 年 6 月 26 日《中国电建:全球水电建设龙头，新签订单增长稳健》 .......... 20

3.8. 2024 年 3 月 27 日《中材国际:净利增 15%符合预期，经营现金流显著改善》 ..........22

3.9. 2024 年 4 月 26 日《北方国际:净利增 36%超预期，受益蒙古焦煤板块及汇兑收益》 .......... 23

3.10. 2024 年 4 月 9 日《设计总院:安徽省加快培育发展低空经济，设计总院区位/资质优势显著》 .......... 25

3.11. 2024 年 5 月 9 日《华设集团:低空经济竞争优势被低估，AI 数字化协同发展前景广阔》 .......... 27

3.12. 2024 年 4 月 23 日《隧道股份:基础设施运营增长较快，数据要素价值得到市场认可》 .......... 29

3.13. 2024 年 4 月 26 日《上海建工:2023 年净利增 15%，经营现金流大幅改善》.......... 30

4. 盈利预测表 .......... 32

5. 风险提示 .......... 32

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