报告摘要
2024 年可转债市场中期策略回顾上半年，转债市场在转债期限结构、风格结构、传统策略表现、条款博弈表现以及价值结构等方面均出现了一些新变化，这些变化或在下半年持续发酵，并影响下半年转债投资：（1）转债期限结构方面，转债市场整体久期持续缩短；（2）转债风格结构方面，偏股转债占比处于历史极低水平；（3）传统策略表现方面，低价策略出现历史最大回撤；（4）转债条款博弈方面，下修博弈环境出现边际变化；（5）转债价值结构方面，转债转股期权定价处于历史相对偏弱水平。
展望 2024 年下半年，我们认为偏股转债的稀缺性或还将持续。一方面，权益市场整体动能不足，转债股性自然回升空间有限。另一方面，即便转债进行下修，但缺少正股支撑转债风格难从平衡型进一步向偏股型转移。
我们认为下半年转债市场的胜负手或在偏债转债风险排查以及平衡转债择时配置。偏债转债择券方面，由于市场对信用风险问题的担忧加剧，我们推荐采用排除法，先保证债底收益，再考虑转债收益。对平衡性转债而言，在当前转债估值不低的环境下，择时配置或是最优选择，观察上半年转债估值波动情况，结合转债估值的历史波动特点，我们认为当前环境下百元溢价率或在 21%-27%的通道内震荡，可考虑平衡型转债在这一范围内逢低配置。
考虑到已经相对偏低的权益市场点位，我们认为可以关注长久期转债转股期权估值修复的左侧机会，在排除正股退市风险以及诸如减资等可能触发实质性信用风险的问题后，这类标的有充分时间做条款博弈。
具体推荐标的如下：东南、智尚、优彩、聚合、浦发、湘泵、双良、白电、嘉元、牧原。
风险提示：历史统计规律失效风险；资金流动性超预期风险；条款博弈风险；业绩披露不及预期风险；宏观超预期风险事件风险。
内容目录
1. 2024 年转债市场抗跌性显现，低价转债波动放大 .......... 4
2. 2024 年下半年关注转债市场五大新变化 .......... 5
2.1. 转债期限结构：转债市场整体久期持续缩短 .......... 5
2.2. 转债风格结构：偏股转债占比处于历史极低水平 .......... 6
2.3. 传统策略表现：低价策略出现历史最大回撤 .......... 6
2.4. 转债条款博弈：下修博弈环境出现边际变化 .......... 7
2.5. 转债价值结构：转债转股期权定价处于历史相对偏弱水平。 .......... 8
3. 展望 2024 年下半年，如何应对转债市场的新变化？.......... 9
3.1. 怎么看待转债市场期限结构变化带来的机会和挑战？.......... 9
3.2. 如何应对转债市场风格结构极致化带来的影响？ .......... 9
3.3. 如何看待低价转债的修复进度和节奏.......... 9
3.4. 如何量化参与转债市场的下修博弈？.......... 10
3.5. 转股期权的估值修复何时到来？.......... 10
4. 投资建议 .......... 11
图表目录
图 1：年前小微盘大幅下跌 .......... 4
图 2：年后小盘股强势反弹溢价率压缩.......... 4
图 3：年前小微盘大幅下跌 .......... 4
图 4：年后小盘股强势反弹溢价率压缩.......... 4
图 5：第四阶段转债成交量快速放量 .......... 5
图 6：2024 年上半年破面转债数量三次攀升 .......... 5
图 7：转债市场期限结构历史变化（2016-2024.6.30） .......... 5
图 8：不考虑强赎和异常转股，2024 年年底转债期限结构占比推测 .......... 5
图 9：偏股转债存量个数和余额都远低于其他风格转债（2024.6.28）.......... 6
图 10：偏股转债市值、个数占比屡创新低 .......... 6
图 11：百元溢价率&长债 YTM.......... 7
图 12： 4-5 月低价转债相对中证转债指数出现超额收益 .......... 7
图 13：4-5 月理财存续规模环比大幅增长（单位：亿元） .......... 7
图 14：低价转债净值&长债 YTM .......... 7
图 15：2024 年下修转债个数陡增 .......... 8
图 16：剩余期限因子 2024 年表现较好 .......... 8
图 17：默拒下修因子效果下降，但仍保持较好单调性 .......... 8
图 18：大股东持有转债比例因子单调性变弱.......... 8
图 19：分剩余期限转债纯债溢价率平均值 .......... 8
图 20：转债纯债价值分布&收盘价分布 .......... 8
图 21：z 值分布和转债下修概率 .......... 10
图 22：2024 年下修打分模型的结果 .......... 10
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