美元流动性“名紧实松”。上半年，美债利率一度上行，但关键金融市场指标指向宽松，美元乃至全球资产表现积极。美国经济保持韧性，但也不至于过热。全年增长预计2.3%、略慢于2023年的2.5%，大体迈向“软着陆”。美国通胀回落遭遇波折，仍有望继续改善。基准预测下，通胀率有望在Q3阶段回落，Q4出现一定反弹。美国就业市场顺利走向平衡，但就业质量下降，美联储开始关注“意外降温”风险。除“双目标”外，美联储也要防范流动性风险，尤其关注持续缩表后银行体系准备金下降的风险。综合来看，预计美联储于今年四季度降息1次。

从“美国独强”到“百花齐放”。上半年，全球股市和商品表现更加积极。首先，美元流动性的实质宽松，利好全球资产。

其次，欧洲、日本经济整体好于预期，欧洲通胀受益于供给改善，经济复苏虽缓但到，货币宽松在路上；日本出现“通胀复归”迹象、货币“慢转弯”。再次，全球制造业步入复苏，各国产业政策持续发力，在此过程中，发达经济体布局高技术制造业，新兴市场积极招商引资，中国企业寻求“出海”，全球投资机会涌现。

大类资产走向何方？下半年，美联储仍处于酝酿降息的过程，全球投资环境有望保持良好，“前路渐坦”，但也需警惕波折。

1）美债：波折向下。降息0-2次的情形下，10年美债利率或在4%-4.5%波动，年内较难下破4%。

2）美股：趋势向好，但波动风险增多。宏观流动性有望继续提供支撑。AI行情不至于是“泡沫”，但美股集中度上升孕育风险；美国大选不改美股方向，但大选前1-2个月容易出现调整。

3）美元指数：何时下行，还看欧日。经验上，美联储缓慢降息，美元指数未必走弱，取决于非美经济和政策走向。欧元有望在内部政治风险平息后有所反弹。日元能否修复取决于日本央行转向的速度。

4）黄金：不高估“降息利好”。美元体系之外的因素值得重视，关注全球央行购金放缓，以及避险、投机需求降温的风险。

5）原油：维持紧平衡。综合需求、库存、投机仓位等，当前80-85美元/桶的油价基本处于均衡合理水平。

风险提示：美国经济和通胀超预期上行，美联储降息超预期推迟，海外金融风险超预期爆发，国际地缘政治风险超预期爆发等。

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