近期 A股出现了一些不太常见的现象。央行开展国债借入操作，300ETF再度出现大幅买入操作，股债回报率差有望就此逐渐收窄；不同行业的估值差异达到历史最低分位数；沪深 300 FCF yields 相对十年期国债收益率创下了历史新高。对此，我们认为尽管这些信号一定程度反映了市场投资者较为低迷的情绪，但往往这些信号的出现对应的就是市场底部，后续来看长久期债券投资回报率有顶，沪深 300 投资回报率有底，沪深 300 指数投资的价值正在逐渐凸显。

【观策·论市】ETF 放量、央行新举措和一些极端估值现象。近期出现了一些不太常见的现象，可能是市场提前释放的一些关键信号。第一，央行开展国债借入操作，与此同时 300ETF 再度出现大幅买入操作。我们认为长久期债券投资回报率有顶，沪深 300 投资回报率有底，股债回报率差将会逐渐开始收窄。第二，申万一级行业 PE_TTM 的标准差再度回到历史低位水平，传统能源、新能源、白酒的估值回到了同一起跑线，而这种现象发生往往在市场的最底部。在市场下跌过程中，风险偏好降低，稳增长高股息行业会受到青睐，成长性行业将会明显杀估值，高低估值板块的差从而收敛；而当企业盈利企稳，投资者开始寻找新的机会和方向，一级行业估值又会重新分化。第三，23 年年底开始，沪深 300 的自由现金流收益率（FCF yields）相对十年期国债收益率创下了历史新高。回顾历史，2005 年底，2006 年底，2016 年底，2018 年底这几个时间点沪深 300 FCF yields 超过了十年期国债收益率，在这之后沪深 300 都实现了较高的涨幅。当前面临相似的坐标下，一定程度反映了市场投资者的低迷情绪，同时也代表了当前沪深 300 指数投资的价值逐渐凸显。

【复盘·内观】本周 A 股市场指数表现分化，影响因素如下：（1）汇率承压；（2）北向资金持续流出，板块承压；（3）央行开展国债借入操作，长债收益波动较大；（4）欧盟征收反补贴税，影响市场。

【中观·景气】1-5 月软件产业利润总额累计同比增幅扩大，6 月制造业 PMI 仍位于荣枯线以下。1-5 月软件产业利润总额累计同比增幅扩大。6 月重卡销量同环比均下行。中国 6 月份制造业 PMI 指数为 49.50%，与上月持平，连续 2 月位于荣枯线以下。分行业来看，15 个重点制造业行业中，仅 3 个高于 50%。本月绝对值最高的为计算机、通用设备、电气机械、化学纤维、有色金属等；环比改善的仅有汽车制造、计算机和非金属矿物。国际制造业 PMI 指数水平普遍下行。

【资金·众寡】北上资金与融资净流出，ETF 持续净申购。北上资金本周净流出139.5 亿元；融资资金前四个交易日合计净流出 69.1 亿元；新成立偏股类公募基金 8.9 亿份，较前期下降 41.8 亿份；ETF 净申购，对应净流入 151.5 亿元。行业偏好上，北上资金净买入规模较高的为石油石化、交通运输、社会服务等；本周融资资金净买入汽车、电子、煤炭等；其中信息技术 ETF 申购较多，券商 ETF赎回较多。重要股东净增持规模缩小，计划减持规模提升。

【主题·风向】WAIC 2024 在上海开幕，四大产业领衔亮相。7 月 4 日，2024年世界人工智能大会在上海开幕，围绕着“人工智能”主题，本次大会有超 500家参展企业带来 1500 余项展品，展览聚焦机器人、大模型、算力、低空经济四大重点产业。

【数据·估值】本周全部 A 股估值水平较上周下行，PE（TTM）为 13.6，较上周下行 0.1，处于历史估值水平的 28.0%分位数。板块估值多数下跌，其中，有色金属、公用事业和商贸零售涨幅居前，电子、国防军工和计算机跌幅居前。

风险提示：经济数据不及预期，海外政策超预期收紧。

因篇幅限制，仅展示部分，更多重要内容、核心观点，请下载报告。