报告摘要
工业企业利润视角下的景气线索
企业微观盈利延续“增收不增利”格局、通缩压力持续加大。从近期工业企业利润表现来看，在有效需求不足、通缩压力仍存背景下，企业实际回报率偏低，其盈利能力仍有待改善。考虑到：M1 同比创下历史新低，或将导致 PPI 底进一步延后，PPI 边际改善的力度和持续性仍有待观察，企业盈利上行的现实基础尚且不够牢固，短期难以对 A 股的基本面形成有效支撑。考虑到：当前 A 股上市公司中，工业企业数量占全 A 比重约为 71%，工业企业的利润表现亦可为相关板块提供可供参考的景气线索。结合利润增速、库存周期以及量价表现来看，景气表现相对较优的细分方向主要包括：（1）上游资源品：有色金属、黑色金属矿采、石油和天然气矿采等，具备量价提升逻辑。考虑到：结合中观数据跟踪来看，黑色金属、原油价格上涨的可持续性仍有待观察，而以贵金属为代表的有色板块其价格上涨的持续性或较强，进而有望对其利润的增长形成有效支撑。事实上，当前有色金属正处于被动去库阶段，有色金属加工甚至已经出现了补库的迹象。（2）以电子为代表的 TMT 板块，存在困境反转逻辑。当前计算机、通信和其他电子设备制造业已经出现主动补库特征，同时中观层面来看消费电子、半导体和面板为代表的细分领域均已经出现不同程度的改善。（3）出口链：部分化工产品（化学纤维、橡胶和塑料）、交运设备、汽车、纺织业、家具制造等，外需维持相对景气或具备边际改善逻辑。需要注意的是终端有效需求不足下，更多体现的是量升的逻辑，而价格层面来看，中下游行业价格上涨信号不足。其中，汽车行业价格延续下行趋势，而其他行业尽管价格表现偏弱但降幅已经出现明显收窄。（4）此外，以电力为代表的其他行业，其盈利表现亦相对较优。值得关注的是，上述所提到的工程机械、电子细分领域等，同时也属于我们所筛选出来的受益于朱格拉方向，且资本开支长期趋势下行及先行指标已筑底的行业。
各产业链及相关行业的景气度汇总
（一）上游周期：整体热度有所下降。具体行业景气展望：黄金，央行购金支撑其中期上涨基础，投资需求或成为潜在增量需求，可逢低布局。（二）中游制造：基建链价格分化，设备类景气相对较优。具体行业景气度展望：1、电力，电力改革和涨价预期下，电力行业仍然存在景气支撑的基础；2、机械（包括工程机械、船舶），工程机械细分品类销量边际改善，船舶外需表现亮眼；3、电池，尽管产业链价格仍在下降，但产销已经观察到边际改善的迹象。（三）下游消费：需求总体平稳，外需相对较优。具体行业景气展望：家电、家具、纺织服装，海外库存低位+存在补库预期，外需或延续边际改善。。（四）TMT：电子细分领域延续边际改善趋势。具体行业景气展望：半导体及消费电子，近期需求端数据均延续边际改善趋势，外需表现亦相对亮眼。（五）金融地产：5 月信贷需求仍偏弱，近期地产高频数据出现企稳特征。
行业配置当前我们处于“政策影响 End-市场底”阶段，市场波动率或加快上升，维持“大盘价值防御”策略，建议：①银行底仓；②黄金+医药“进攻”；③次选高股息。扩散策略包括：（1）大宗品仅保留“黄金”。随着美国降息预期临近，此前受益于全球流动性剩余的大宗品，包括：铜、铝等将可能受到“流动性陷阱”约束，仅保留黄金，其将继续受益于实际利率下行驱动。（2）创新药将受益于美债利率趋势性下降。（3）高股息需叠加困境反转、景气改善或出海逻辑：银行、公用事业、通信、交运、环保、纺织服装等。
风险提示国内经济放缓超预期；海外补库不及预期；美国经济超预期或美联储降息不及预期；数据统计误差。
内容目录
一、核心观点.......... 6
二、工业企业利润视角下的景气线索.......... 6
三、各产业链景气跟踪、比较与研判.......... 9
3.1 上游周期：整体热度有所下降 .......... 9
3.1.1 煤炭：近期煤炭价格表现偏弱，库存上升 .......... 9
3.1.2 有色金属：工业金属价格出现降温，金价高位震荡 .......... 10
3.1.3 交通运输：内外贸表现明显分化 .......... 11
3.1.4 基础化工：化工整体价格指数出现边际降温 .......... 12
3.1.5 石油石化：近期原油价格反弹 .......... 14
3.2 中游制造：基建链价格分化，设备类景气相对较优 .......... 14
3.2.1 钢铁：价格表现延续弱势，近期出现底部企稳特征 .......... 14
3.2.2 建筑材料：价格上涨动力走弱，后续行业即将进入淡季 .......... 16
3.2.3 电力设备：产业链价格延续弱势格局，电池需求相对韧性 .......... 16
3.2.4 机械设备：工程机械需求边际改善，船舶外需表现亮眼 .......... 17
3.2.5 公用事业：电力行业或处于景气高位区间 .......... 18
3.3 下游消费：需求总体平稳，外需相对较优 .......... 19
3.3.1 汽车：内需有所放缓，新能源及外需相关均相对景气 .......... 19
3.3.2 家用电器：销量同比改善，出口呈现分化但整体仍向好 .......... 20
3.3.3 纺织服饰：内外需均缓慢修复 .......... 21
3.3.4 食品饮料：需求维持相对韧性，白酒价格出现异动 .......... 21
3.3.5 社会服务：餐饮、免税均边际放缓，关注暑期旺季表现 .......... 22
3.3.6 轻工制造：内需表现偏平稳，外需延续边际改善 .......... 23
3.3.7 农林牧渔：前期价格上涨带动利润明显回暖 .......... 23
3.4 TMT：电子细分领域延续边际改善趋势.......... 24
3.4.1 半导体：二季度销售额延续改善趋势 .......... 24
3.4.2 面板：6 月价格持平，不过二季度基本面仍相对较优.......... 25
3.4.3 智能手机：终端需求缓慢修复 .......... 26
3.4.4 计算机：电脑需求仍偏弱，软件产业相对景气 .......... 26
3.4.5 传媒：近期观影热度偏明显下降 .......... 27
3.5 金融地产：5 月信贷需求仍偏弱，近期地产高频数据出现企稳特征.......... 27
3.5.1 银行：融资需求继续放缓，净息差降至历史低位 .......... 27
3.5.2 房地产：高频数据出现企稳回升特征，静待数据进一步验证 .......... 28
四、风险提示.......... 29
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