针对当下市场，我们认为下述 3 种策略占优：

1、大盘红利转债相对收益思路。在转债供给端收缩的大背景下，我们认为高信用资质的转债有望在下半年持续获得估值溢价；

2、轻资产民企转债组合配置思路。通过筛选轻资产+中等平价+低纯债溢价率进行组合配置，增强绝对收益且控制回撤风险，方法论本身自带自我平衡机制；

3、低价转债的高收益个券思路。当下低价转债更符合高收益债的特征，更多博弈的是价格而非刚性兑付，此外，在债务负担较轻的情况下，我们认为部分转债期权博弈价值更高。

转债市场复盘与展望。上半年转债指数先抑后扬，底仓型转债表现占优，转债估值下行至新中枢。转债隐含波动率下行我们认为主要有两方面原因：1、受权益市场表现拖累；2、受利率持续下行带来转债市场债底均值的超预期提升，压制了转债的期权价值。债性角度来看，受权益市场整体表现欠佳、小盘转债信用风险暴露等事件影响，YTM 大于 2%的个券数量占比较 2022-2023年提升明显。从供需格局来看，新发转债规模压缩、存量转债到期兑付/强赎影响下，存量转债规模亦出现下滑，预计下半年新债的稀缺性将进一步凸显。 

2024 年成为条款博弈的大年。今年以来由于市场的波动，上半年转债下修的数量大幅增加。从下修的时间节奏来看，2 月和6 月是转债提议下修的高峰，分别提议 26 次和 22 次，也是对应转债市场两个大幅波动的阶段。回售方面，由于价格低于 100 的转债数量增多，发行人回售压力增大，同时今年还面临大量注册资本减少带来的附加回售。转债退出方面，23 年下半年以来，转债到期还本付息的数量大幅增加，还本付息带来的不确定性和即期的回售压力，我们认为是本轮重资产民企转债价格调整更深层次的原因。

权益轮动与大小盘风格。上半年权益以低估值红利风格占优，大小盘风格也同样映射到转债投资上，小盘转债面临更大的波动。而转债市场目前仍以中小市值的发行人居多，正股市值 50亿以下的数量高达 279 只，占比接近 50%。我们判断当前大盘权重的价值发现的驱动力更多来源于过往 3 年悲观预期修复，而国证 2000 当前的下探，更多也是 21-23 年相对韧性带来背离后的重新校正。当然，资金面的自我强化以及社会舆论的热点发酵，也对上述两者的分化起到了推波助澜的作用。展望下半年，我们认为大盘股相对小盘股或将仍有一定相对收益。 

目录

一、上半年转债行情复盘 .......... 1

1.1 上半年转债指数先抑后扬，底仓型转债表现占优 .......... 1 

1.2 转债估值下行至新中枢 .......... 3 二、供给端进入新局面，需求端有望逐步回暖 .......... 4

2.1 供给端：供给收缩明显，蓝筹个券稀缺 .......... 4 

2.2 需求端：静待权益改善带来新一轮配置偏好提升 .......... 5 三、新“国九条”引领市场长期发展，短期关注转债信用风险暴露.......... 6

四、24 年是条款博弈大年 .......... 8

4.1 下修数量呈现井喷 .......... 8 

4.2 回售套利下的危与机 .......... 9 

4.3 到期兑付与信用风险 ..........10 五、权益轮动与大小盘风格 ..........11

六、投资策略..........13

6.1 大盘红利转债相对收益思路 ..........13 

6.2 轻资产民企转债组合配置思路 ..........14 

6.3 低价转债的高收益个券思路 ..........16 风险分析..........17

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