随着科技进步和生活条件改善，当前肥胖患者人数不断增加。据 WHO 统计，当前全球肥胖人群达到 6.5 亿人，到 2030 年可能达到 11.2 亿人。GLP-1RA 是当前重磅的糖尿病及减重靶点，已上市的多款 GLP-1RA 药物 2023 年全球销售额超过 350 亿美元，并且仍然处于高速增长阶段。

然而，多项临床研究和回顾研究的结果表明，GLP-1RA 受试者减掉的体重中近 40%为主要由肌肉质量构成的瘦体重。肌肉流失会增加患心血管、骨质疏松症等疾病的风险，尤其对老年人而言。因此，使用 GLP-1RA 后避免肌肉流失有望成为新的潜力方向。

目前，在研的减脂增肌药物主要靶向调节骨骼肌生长信号的激活素受体通路，靶点包括 ActRII 受体、配体蛋白肌肉生长抑制素（MTSN）及激活素 A。其中，礼来的 ActRIIA/B 单抗 bimagrumab 进度最快，联合司美格鲁肽治疗肥胖症患者的 IIb 期临床研究预计 2024 年 5 月读出数据；来凯医药的 first-in-class ActRIIA 单抗 LAE102 已获得中美临床批件，目前中国 I 期临床已经启动。靶向配体蛋白的药物中，三款靶向 MSTN 的药物 taldefgrobep、trevogrumab 以及apitegromab 已进入临床 II 期阶段；一款靶向激活素 A 的单抗 garetosmab 进入临床。

除了靶向 TGF-β 通路，还有两款不同机制的口服药物进入 II 期：Veru 公司的雄激素受体调节剂 enobosarm，在临床中表现出良好的肠胃道安全性；以及BioAge Lab 的 Apelin 受体（APJ）激动剂 azelaprag，该药物获得礼来支持，选择在使用替尔泊肽的肥胖症患者中进行研究。

投资建议：随着使用 GLP-1RA 减重的人群规模逐步增加，避免肌肉流失成为新的潜力方向，增肌药物有望成为 GLP-1RA 搭档。此外，由于存在针对老年人肌肉萎缩的抗衰需求、维持癌症病人肌肉质量的治疗需求、以及大众对于塑形的消费需求，增肌本身就是可以和减肥媲美的巨大蓝海市场。目前，创新靶点的增肌药物与 GLP-1RA 的联合疗法已陆续进入 II 期阶段，进度最快的bimagrumab PoC 数据即将读出，有望拓展新的适应症空间，市场潜力巨大。

建议关注临床进度领先的公司：礼来、来凯医药、再生元、Biohaven、ScholarRock、Veru、Keros 等。

风险提示：临床进度不及预期、商业化不及预期、竞争格局变动等。

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