全球家居行业稳步增长，家得宝一骑绝尘。2020 年全球家具市场规模为 5098亿美元，预计将以 3.55%的年均复合增长率增长到 2027 年，达到 6507 亿美元。

家得宝是全球排名第一的家居建材用品零售商。2020 年，家得宝营收为 1321亿美元，较第二大家装零售商劳氏营收多 425 亿美元，保持绝对领先优势。2021年，家得宝为排名第二的线上家具零售商，仅次于亚马逊，其线上净销售额为125.03 亿美元，市占率达 9.4%。

全球家居零售龙头，产品矩阵不断完善。家得宝 1978 年注册成立，作为全球规模最大的家居装修零售商，早期以 DIY 概念为特色，建立一站式采购方案，在全球家居行业拥有重要地位。主营业务包括室内外家具、家装建材、装饰产品等家居建材产品的销售，主营客户涵盖 DIY/DIFM/PRO。2023 财年末，公司在全球拥有门店数量 2322 家，营收总额达 1527 亿美元，净利润为 151 亿美元。23 年盈利能力收窄的主要原因是：1）全球整体经济下行，房地产市场态势疲软。2）美国地区通货膨胀加剧，大宗装修业务需求缩减。

积极求变提升市占，经营效率成就航母。上世纪八十年代，美国经济回暖，劳动力成本上升，DIY 模式成为家装首选。家得宝顺应时代潮流，牢牢抓住 DIY客户，1980-2000 年，家得宝门店数量从 4 家增长到 1129 家，单店周销量从11 万美元升至 83 万美元。进入 21 世纪，消费年龄结构发生转变，DIY 业务需求下降，专业市场的增长潜力旺盛。家得宝大力布局 DIFM 和 PRO 业务。同步推进业务更新，加紧收购来服务 PRO 业务。发展面临瓶颈时，家得宝重新聚焦零售业务，更加注重效率增长而非规模的扩张，通过提高员工素养来改善效率。2009 至 2022 年，其员工效能由 20 万美元/人提高至 33 万美元/人。家得宝也致力于数字化建设，全面优化顾客体验，2021 年成为全美第五大电商平台，电商销售额达 214.2 亿美元。同时家得宝大力投入物流建设，提高存货周转速度，形成“供应商—快速配送中心 RDC—门店”的配送网络。

营收放缓后通过降本增效&提高分红，维持估值水位。1978-1999 年：受益于二十世纪末美国地产高速发展，家得宝 1986-1999 年 EBITDA 实现 37.66%的年均复合增长率；高速增长的利润加之互联网催生的股市泡沫，共同支撑起25-65xPE 区间的市盈率。2000-2009 年：受互联网泡沫破裂和次贷危机的接连影响，市盈率迅速滑落至 10x，家得宝进一步提高股息率，通过回购股票等方式在股价低迷的形势下稳住股本回报率。2006 年以前，家得宝股利支付比率维持在 15%以下，平均股息率不足 1%。2006-2008 年，股息率从 1.06%增长至 3.61%。2010 年-2022 年：次贷危机后经济复苏，地产回暖，家得宝多举并措提质增效。2022 年存货周转率上升至 5x 附近，费用率下降至 18%附近。2016年至今，股利支付比率维持在 40%-55%之间，市盈率维持在 20-25xPE 之间。

参考海外市场，随着地产从新房步入存量房时代，家居企业本土发展空间和市占率提升空间仍大。且龙头步入中低速增长阶段后，仍可通过降本增速、提高分红回购水平来提高股东回报。当前国内部分家居企业已进入估值洼地、性价比凸显，配臵价值可观。重点关注龙头欧派家居、顾家家居、索菲亚、慕思股份、箭牌家居、志邦家居、喜临门、好太太、乐歌股份、江山欧派、王力安防、瑞尔特、金牌厨柜等。

风险提示：全球贸易风险，终端需求不及预期风险，原材料价格大幅波动风险，汇率风险，行业竞争加剧风险。

目 录

1. 全球家居行业稳步增长，家得宝一骑绝尘 .......... 6

2. 全球家居零售龙头，产品矩阵不断完善.......... 8

3. 积极求变提升市占，经营效率成就航母.......... 12

3.1 顺应时代发展，创新业务模式 .......... 12

3.2 多举并措提质增效，成就家居航母 .......... 15

4. 营收放缓后通过降本增效&提高分红，维持估值水位 .......... 20

5. 投资建议 .......... 22

6. 风险提示 .......... 22

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